株式投資-会計を学ぶ : 800万円→100万円→1億円達成の株式投資術

株式投資-会計を学ぶ

7月23

リバレッジの恐怖

ゼファーの破綻と前後して不動産系の会社の株価の下落が止まらない。（今日は反発していたが）

不動産セクターの中でも新興系デベロッパーの株価の下げは大きい。
しかし、一方で株価の下げが小さい銘柄もある。

例えば、自己勘定での不動産投資を行っていないため、自社のBSが痛んでいないセキュアードキャピタル（2392）なんかは、この暴風雨の中でほとんど下げていない。

そう。下げているのは自己勘定で有利子負債を抱えて、大きくリバレッジをかけている企業なのである。
ゼファーが大きくリバレッジをかけていたのは、財務諸表を読んでいればわかるはず。それ以外の企業でもリバレッジの比率が高い企業については、苦境に立たされている。

というわけで、ちょっと簡単なお勉強してみようか。
リバレッジの怖さについて。
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1月14

ビジネスモデルを考える-2（金融業）

久しぶりにビジネスモデルを考えるシリーズです。
前回はなんと2007年4月でした。。。

今日は金融業のビジネスモデルの違いを考えてみましょう。

具体的には、銀行・消費者金融といったいわゆる金貸し事業と、証券会社の違いを考えて見ましょう。

A銀行のビジネスモデルは、預金者から預金を集めて、そのお金を融資にまわし、その金利差で利益を稼ぐというビジネスモデルです。
銀行であるA銀行は、現在は、低金利のおかげで低い金利で預金集めをすることができます。
このため、低金利で貸し出しを行っても利益を出すことができます。
このスプレッド差以内に貸し倒れを抑えて経費を抑えることができれば、それが利益となるのです。
銀行融資というのは、一般的には長期的に継続されるものですから、銀行の収益モデルはストック型のビジネスモデルとなる傾向があります。

一方で、証券会社であるB証券のビジネスモデルは、収益の大半を売買手数料で稼いでいます。
顧客が売買してくれることで手数料が入るわけで、顧客が株を長期保有してしまった場合、手数料は入らないのです。
ただ、近年は証券会社も、売買手数料に依拠しないビジネスを目指す傾向があり、投資信託のような売買手数料以外の収益源も育成しており、ストック型収益を目指そうとしていますが、投資信託ですら回転売買させてしまう始末で、なかなかうまくいっていません。
元々が手数料依存体質なので、その発想が抜けないのでしょう。
この点で、証券会社のビジネスはフロー型であるといえます。

ここまでの説明でどっちのビジネスモデルが優れているかと聞かれると、ストック型である銀行のほうが良いのではないかと思うでしょう。

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4月12

ビジネスモデルを考える-1（VC）

株式投資においては、BS/PLよりもビジネスモデルを先に検討すべきだと思っています。
PERやROEといった指標は、あくまでもビジネスモデルの延長線上で検討すべき指標でしかないと思っています。

今日はベンチャーキャピタル（VC）という業態を使って、そのビジネスモデルによる収益の違いを学んでみましょう。

上場VCとして、A社、B社と2社のVCがあったとします。
両社とも、売上100億円、経常利益10億円です。
しかしながら、A社は時価総額500億円と評価されているにもかかわらず、B社の時価総額はたったの50億円です。

Think！①：
これだけみると、B社の割安さが目に付きます。
同業他社比較だけでB社が割安だとして購入するときのリスクってどんなものでしょうか。

Think！②：
しかし、よーく見ると、A社とB社の間には、明確なスタンスの違いがあります。
A社は、投資先のベンチャーが上場してもすぐには売却しない投資方針のため、比較的含み益を厚くもっている傾向があります。このため出資先企業からの信頼が厚いようです。
一方のB社は投資先のベンチャーが上場した直後に売却し、資金回収を早める投資方針を採っています。

7月25

シニアコミュニケーションズ（2463）

大好評（？）の会計を学ぶシリーズ続きます。

今日の日経新聞で資金回収が課題とかかれていたシニアコミュニケーションズをチェックしてみました。

シニアコミュニケーションズ（2463）
17年3月期（期末）　売上644百万円　売掛金479百万円(74.4%)
17年6月期（１Ｑ）　売上260百万円　売掛金592百万円(227.7%-回収は3ヶ月で147百万円)
17年9月期（中間）　売上539百万円　売掛金722百万円(134.0%-回収は半年で296百万円)　
17年12月期（３Ｑ）　売上835百万円　売掛金705百万円(84.4%)
18年3月期（期末）　売上1160百万円　売掛金829百万円(71.4%)

うーん、確かに期末時点で売上の71％が未回収で残っているってすごい事態だ。。
どっかで回収できるのかと思えば、期中はもっと増えているし。。

しかも、17年9月中間期なんて、半年間かかって前期の売掛金の半分も回収できてない。
18年6月（第1Q）の決算も楽しみ。

特記事項：売上300万円以上は進行基準を適用。
監査法人：新創監査法人、主幹事証券：みずほインベスターズ証券
監査法人も中小法人。主幹事も２流。

くわばらくわばら。どこまでこの会計テクニックで乗り切れるんでしょうかね。
誰か監査の監査をしてください。
僕は投資してません。（当然？！）

上場してて大丈夫なんだろうか。

7月24

丸坊主とハゲボウズー投資判断

さて、昨日の続きです。

「丸坊主」
初年度：売上50億円、経常利益5億円
2年目：売上51億円、経常利益11億円

「ハゲボウズ」
初年度：売上60億円、経常利益15億円
2年目：売上59億円、経常利益19億円

例えば、ざっくりと経常利益の10倍が妥当水準の株価だった場合、単純計算では、
丸坊主＝110億円
ハゲボウズ＝190億円
が妥当株価に見えます。

株価（時価総額）が同水準だったら、ハゲボウズを買ってしまいそうになります。
ここが落とし穴です。

しかし、ハゲボウズ社はＡＳＰ事業の利益を先食いしてしまっているのに対して、丸坊主社は、今後顧客の増加が利益に直結する体質になっているのです。

ただ、ここで勘違いしてほしくないのは、「（ＳＰＣ事業は怪しいから）ハゲボウズを買うな！」ということではないのです。

ハゲボウズ社の2年目の利益のうち9億円分の利益は、未来の事業の利益の先食いです。永続的に続く利益ではないことが理解できると思います。
しかし、未来は誰にもわからないのです。今、この事業を流動化によって、手放してキャッシュ化することが賢明な判断であることも十分にありえるのです。
また、ハゲボウズ社は、当流動化に関連して、2年間で14億円分の経常利益を計上し、その分キャッシュが残っているはずです（税金分を考慮していない）。
このキャッシュを生かすことができるかがカギになるでしょう。

一方、丸坊主とて、安泰ではありません。
ＡＳＰ事業に強敵が現れて、いきなり赤字事業になってしまうかもしれません。
こうなった場合、ＡＳＰ事業を流動化したハゲボウズ社の経営陣に先見性があったと言えるでしょう。

上記のように、流動化から得られる利益は、従来事業から得られる利益とは、異なる側面があるのです。
単純に利益に対するＰＥＲでは計れないということが理解できると思うし、こういった要素を加味して企業価値を判断しなければなりません。
こういった要素を加味しても割安であると判断できる投資家であれば買えば良いのです。

少なくとも　ハゲボウズには毎年１０億円の利益と１４億円分のキャッシュが残っているわけですから、これを生かすことができるかどうか。そこが投資判断のカギです。
単純に利益が１９億円出て伸びているから買いだという判断は危険だと言いたいのです。

単純なＰＥＲの判断だけでは、なかなか勝てないということが理解できるのではないでしょうか。

株式投資って奥が深いです。

7月23

丸坊主とハゲボウズ

架空のソフトウェア会社「丸坊主」と「ハゲボウズ」という似たような会社が2社あったとします。
これまで、両社ともパッケージ売上で順調に売上を伸ばしてきました。
両社とも売上50億円、経常利益10億円が安定的に計上できるという企業です。
しかし、需要一巡から業績は伸びも縮みもしない状況です。

ここで両社の経営陣は、レンタル事業に目をつけました。
ソフトウェアを賃貸しようという事業です。（ＡＳＰサービスなんて呼び方もありますね）

１．「丸坊主」社
丸坊主社はとても経営陣が正直な会社です。
ＡＳＰサービス初期段階の費用5億円をＰＬにて費用計上し、来期の決算が減益となりました。
しかし、来期以降1億円の安定売上、利益が計上されることになりました。

初年度：売上50億円、経常利益5億円
2年目以降：売上51億円、経常利益11億円
以降、顧客の増加が利益にストレートに繋がる体質になりました。
めでたしめでたし。

２．「ハゲボウズ」社
「ハゲボウズ」社は個人投資家に大変人気が有る企業で、時価総額経営を信条としています。経営陣が意味不明なＩＲや超強気な事業計画でもガンガン出すことで個人投資家には大人気です。
しかし、新規にスタートするＡＳＰサービスは、初期段階の費用が5億円かかることから、このままいくと来期の決算が減益となってしまいます。
ハゲボウズ社経営陣は、ＳＰＣを使った決算対策を考えます。

ハゲボウズ　→　ハゲボウズ1号ＳＰＣ　→　ハゲボウズ2号ＳＰＣ　→　顧客への賃貸　　とまあこんな流れです。

ハゲボウズ社は、ハゲボウズ1号ＳＰＣに10億円で売上げました。
ただ、5億円のものを10億円で売るというと粉飾決算くさいので、ＡＳＰサービスのために機能強化したバリューアップ商品だと謳っています。

これで、今期は当事業は5億円の黒字となり対前期比50％増益です。
初年度：売上60億円、経常利益15億円

さらに翌年（2年目）、ハゲボウズ1号ＳＰＣ→ハゲボウズ2号ＳＰＣへの売却を実施しました。
ハゲボウズ1号ＳＰＣは、知人の企業家仲間に出資してもらい10％の利回りを約束してました。10％を超えた利益は、管理企業であるハゲボウズ社に成功報酬が入る仕組みです。
この時、1号→2号への売却価格は、来期以降年間1億円の売上・利益が見込めることから、キャップレート5％の設定で20億円にて売却することになりました。
とすると、1号の成功報酬は、9億円（＝20－10－10＊0.1）となりました。
2年目：売上59億円、経常利益19億円

3年目以降：
今後、ＡＳＰ報酬が伸びても、2号ＳＰＣの投資家に取られてしまうため、新たな方法を考えなければなりません。
普通にいったら今期の決算は、売上　50億円、経常利益10億円で大減益です。
しょうがないので、ＳＰＣ3号ファンドを作ってみました。

さて、このあとは、どんなストーリーになるんでしょうか。

（丸坊主、ハゲボウズともに架空の企業です。単利じゃねえだろ、とか細かいところはハショッてあります。）

投資判断については、さらに次回書きましょうかね。

7月22

いくつかの売上計上基準

今日はちょっとした会計のお勉強。

会社が、売上に計上するためにはいくつかの基準があります。
一般的に多いのが、検収基準と呼ばれる売上計上基準です。
お客さんが商品を受け取って、「検収しました」という証明書類である「検収書」にハンコを押し、このときに売上になるという基準です。

例えば、マンション販売を例に考えてみましょう。
一般的には、
　土地仕入　→　顧客と契約　→　物件建築　→　お金の支払い　→　カギ引き渡し　→　入居
といくつかの段階があるが、通常は売上を上げるタイミングとしては、カギ引渡し基準が取られている。（会社によっては多少違うかも知れないが・・）

また、スーパーや電気店なんかだと、
　（仕入　→）　お店で商品を販売　→　レジでお金の支払い　→　配達
っていう感じだが、商品販売とレジでのお金の支払いは通常同時なので、レジを通したタイミングで売上を上げるのが一般的です。
一部、出荷と配達の期日がずれるような商品を扱っている会社は、配達されていない分を期末に調整したりするみたいですが。

ようするに、マンション販売業において、厳密にやれば、カギ引渡しまで一切売上は立たないわけです。小売業であれば、レジでお会計をするまでは一切売上は立たないわけです。

これが、SPCを使うと、
土地仕入れ　→　次のSPCへの売却で売上・利益を計上　→　顧客と契約　→　物件建築　・・以下略。

商品仕入れ　→　SPCに在庫を売却して売上利益を計上　→　お店で商品を販売　→　・・・以下略。

という感じで、通常よりも早い段階で売上利益を計上することが可能になってしまうのです。（厳密にはこんなに単純ではないが・・）

今日言いたいことは、ビジネスモデルの違いで売上利益の計上の仕方やタイミングが、だいぶ変わってくるって事。

・・次回に続く・・
ちょっとわかりにくかったと思うので、次回は実践編

7月10

ネクストウェア（4814）の粉飾決算

ネクストウェア（4814）というヘラクレスに上場する新興企業がある。
今日、粉飾決算があったことが発表され、監理ポストに移ることが決まった。

粉飾金額は売上1091百万円と発表されている。
売上69億円の会社なので、年間の16％近い売上が架空計上ということだ。

ＢＳ，ＰＬ，そして粉飾があったＰＢＳ部門の売上推移を見てみると、

17年3月期（期末）　売上5050百万円　売掛金1454百万円(28.8%)、ＰＢＳ部門は219百万円
17年9月期（中間）　売上2898百万円　売掛金1482百万円(51.1%)、ＰＢＳ部門は523百万円　
17年12月期（３Ｑ）　売上4169百万円　売掛金1246百万円(29.9%)、ＰＢＳ部門は596百万円　
18年3月期（期末）　売上6911百万円　売掛金2645百万円(38.3%)、ＰＢＳ部門は1585百万円

財務分析をすると、確かに売掛金は増えているし、期末時点での営業キャッシュフローもマイナスになっている。
しかし、財務分析だけで粉飾を発見できるほどゆがんだ財務諸表になってはいない。

あえて言えば、第４ＱのＰＢＳ部門の売上が突出して伸びているが、これだって、粉飾決算が明らかになったからそう見えるだけで、後講釈的でしかない。

たぶん、一般の投資家がこれを見抜くのは不可能だろう。

売上69億円の会社で10億円の粉飾決算ってかなり大きいと思うのだが、この粉飾を本当に経営陣は知らなかったのだろうか。
6月29日付けで発表されている銀行からの20億円分のコミットメントライン（融資枠）契約締結の発表が気になる。。

会計不信はまだ続くのだろうか。。

6月19

PBR0.63倍（そーせい）

最近興味をもった会社のひとつに　そーせい（4565）　というバイオベンチャーがあ
ります。
バイオベンチャーで、売上４億円、経常赤字４４億円！という会社です。
純資産　244億円、に対して　時価総額１５４億円という価値です。
なんと、PBRにして0.63倍です。

単純に財務指標だけ見ると、割安に見えますよね。

大赤字の会社ではありますが、会社解散して純資産だけ分配すれば大儲けできそうっていう村上ファンド的（ハゲタカ的ともいう）発想です。

しかし、これにはカラクリがあります。
純資産の中身を見ると、なんと150億円は無形固定資産の連結調整勘定なのです。
これは昨年イギリスのバイオベンチャーを買収した時に発生したものです。
連結調整勘定。これはしばしば暖簾代なんて説明されます。
何のことはない。純資産よりも高く買収した時の差額であり、会計上は資産ですが、実質的には価値のないものです。
だから会社を解散させても、純資産は244億円-150億円＝94億円くらいの価値しか残っていないので、時価総額154億円で買収したところでちっとも儲からないのです。

PBR0.63倍にはちゃんとからくりがあるのです。
これは単純な例ですが、財務諸表の中身を見ることの重要性がよくわかりますね。

追伸；ちなみにこの事例ではこのバイオベンチャーの事業としての価値を何も加味し
ていません。
この会社の研究している研究結果が上市され、大きな売上を上げる可能性は否定しません。
そして、この会社の研究に賭けてみたい投資家は投資できるのではないかと思います。

僕？　バイオはわかんないんだよね。。

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5月1

PERは役に立たない？！

連休に入ったというのにきっちりカレンダー通り会社行ってます。
実はカレンダー以上に働いていたりするんですが。

わざわざ今日みたいな日にブログを読みに来てくださった読者のために今日はちょっとためになる話を書いてみましょう。（珍しく時間が取れただけ？）

株式投資の割安割高を判断する指標として、もっとも代表的なものはPERだと思います。
PERが役にたたないという話をしたいと思います。
（以下の話では税金は面倒なので考慮していません。）

例えば、売上100億円、当期利益10億円のA社と、売上100億円、当期利益15億円のB社があるとします。

Q.どっちが優良企業でしょうか？

A.他の条件が全て同じで、ちがいがこれだけであれば、B社が優良企業ですよね。
これはまあどうでもいい質問。
（議論や疑問はあると思いますが、まあ落ち着いて続きでも読んでください。）

Q.じゃあ、買うべき企業はどっち？

A.ここでの正解はB社ではありません。
株価がわからないからわからん。というのが正解です。
面倒くさいので、発行済み株式数を1株（要するに時価総額と株価が一致）とします。

A社の時価総額200億円（PER20倍）、B社の時価総額150億円（PER10倍）であれば、B社を買うべきですね。

ここまでは、PERのみに注目した一般論であれば、それほど違和感は無いと思います。

（ケース１－PLの中身）
A社は、研究開発投資が10億円費用化されています。一方のB社は利益を出すために一切無駄のない経営をしています。
この場合はどっちを買いますか？買うべきですか？
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