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グローバル企業(日本法人)のCFO経験を持つ公認会計士池田正明によるブログ。世の中の色々な話題や問題について、経済・経営・会計・財務の視点を中心に鋭く切り込みます。これから事業部門のトップや役員になるような方にぜひ知っておいて欲しい会計や財務の本質について発信していきます。筆者運営サイト「経営者のための会計塾」はこちら→http://kaikeiseminar.jimdo.com

武田薬品が買収予定のシャイアー社とは?(2)

 シャイアー社の5年間の財務3表データから、筆者が重要と考えるKPI値のうち、幾つかを試みに算出してみた。同社は毎年のようにM&Aを行って成長してきた会社だからであろう。毎年度の数値のアップダウンがあまりに激しいので、KPIの平均値を出したり、そこに何らかの意味のある趨勢(Trend)を捉えにくい。自分が見る限りではだが、今後を予測する上で、安定且つ信頼すべきデータ量が十分とは言えず、統計上、有意なデータになるとは思えなかった。

 
新聞報道によれば、武田薬品は、免疫不全や血友病といった、患者数が少ない希少疾患の薬に強みをもつ製薬大手シャイアーを取り込むことで、北米を中心に事業を強化し収益性を高める狙いだと言う。患者数が少ないのであれば、単純に支配的立場になったとしても、売上高にどの程度貢献できるのかという問題も出てくるだろう。そこまで自分で調べるほどの興味は持てない。誰かが解説してくれれば、読むだろうが・・・。

  ただ6兆8千億円もの膨大な金額のM&Aだ。武田薬品工業が買収しようとする会社が、財務上どんな会社なのかには、単純に興味を持ったので、5年間をさっとReview してみたのである。とにもかくにも、若干気になったKPI値があったので、以下に付記しておきたい。

 

     

                                      2013     2014      2015     2016      2017  

ROE(%)                             12.4      39.3     13.3       1.1        11.8
ROA(%)                               8.0      25.0      7.8       0.5           6.3
売上純利益率(%)               13.5       56.6      20.3       2.9       28.2
売上営業利益率(%)           35.1       28.2       22.1       8.4       16.2

売上総利益率(%)               86.4      83.7        84.9      66.5      69.0

総資産回転日数       616        826        945    2,147    1,631
仕入債務支払日数           918        712         773        412      325
CCC      
                        324     263      252      73    19

営業CF / 売上(%)              29.7       70.2         36.4       37.4     17.5.

フリーCF / 売上(%)           26.5       68.9        34.6       30.3      13.3

 

 シャイアー社は、2016年にそれまでの過去3年間に比べて、売上高の規模が倍増したが、発生ベースの利益は、前年度から75%も激減した。ただ、キャッシュフローベースでは、前年度とほぼ変わらない。2017年度は、逆の現象が現れ、発生ベースの利益によるKPI2105年度を若干下回っただけであるが、キャッシュフローは、2016年度を大きく下回る結果となった。これらタイミングの現れ方の差を2年間の通算でならして見れば、実態が少しは明らかになってきそうだ。利益もキャッシュフローのKPIも2105年度までの過去3年間を大きく下回っており、KPIで見る限り、M&Aの効果が現れているとは言い難い気がする。売上高に対する営業CF比率も、2017年度に大幅にダウンし、良好な業績を維持してはいるものの、以前のようなアップルやグーグル並の世界トップ水準ではもうない。2018年度がどうなるかはまだわからない。決算が発表されたら、是非、読んでみたい。

 

  同社のキャッシュフローに関するKPIが、今まで並外れて良かったのは、CCC(日数)分析において、買掛金の支払いが異常に遅いことも大きな原因の一つであった。売上債権の回収スピードは堅実に安定しており、棚卸在庫保有日数も毎年堅実化している。概ね業界平均である。CCCはマイナス値であり、構造的に優れてはいるものの、今までの並外れたメリットが急激に減少している。ただ、断っておくが、これは同社の支払いが、従前に比べて、急激に早くなったためであり、とにもかくにも、従前が異常値であるように感じられる。1年後に買掛金を支払うなんてことは、普通の会社ではまずないだろう。少なくともそんな会社は今までに見たことがないほどだ。何か、裏に特殊事情でもあるのだろうか?

 

  なお、CCCについて、ご関心がある方は、拙著、「新版企業価値を高めるフリーキャッシュフローマネジメント」で詳細に解説している。武田薬品は、同社を68千億円でM&A しようとしている。M&Aの是非のご判断は、読者の皆様にお任せしたい。

雑感

1.新聞報道等によれば、権威ある第三者機関の正式なレポートで、福島の原子力発電所を含む一帯の地域に15.7mの津波が来る可能性が震災前から何度も指摘されていたと言う。この一帯には、過去に何度も大きな地震や津波が襲来していることが、フィールド調査でも判明している。東京電力の当時の災害対策最高責任者が、数百億円の追加費用を負担したくないためだと推測されるが、津波の高さをもっと低くできないかと、対策をなし崩し的に放棄させたと言う。

  第二次世界大戦の太平洋戦争で、一大転機になったと言われるミッドウェー海戦。事前の作戦会議で、日本軍が米国に負けるシミュレーション結果が出たため、当時の作戦本部は、日本軍が勝つ結果が出るようにシミュレーションの条件を恣意的に変えた。本末転倒な例として知られる。いずれも、何のためにシミュレーションするのかという本来の目的を完全に忘れ去っている。津波対策を放置した結果、その後すぐに3.11地震による大津波で、原子力発電所を守れなかった。漏れた放射能で、故郷を追われた人達の精神的ダメージと財産上の巨額損失は計り知れない。

  必要なおカネをケチって、結果として、その何千、何万倍の財産的・精神的損失を招く。逆に、損失が発生しなければ、リスクをとって、おカネを使ったことを後悔する。これが並の人間の弱さだ。リスク管理で一番重視されるべき事である。組織のトップは、権限が並外れているだけに、決断の時は、並の人間でいることを許されない場合もある。災害が結果的に襲来しなくても、必要なおカネを使ったことを後悔しない器であることが必要だ。歴史にタラレバはないが、東電の当時の最高責任者達が、歴史の教訓を謙虚に学べる器だったら・・・。想定外の人生のツケを支払わせられた多くの人達の気持ちを思うと,無念でやりきれない。

  3.11以後、原子力発電の安全神話も虚構だった事が白日の下に晒された。廃棄処理だけで数十年もかかり、巨額のおカネが必要で、完璧な最終処理法を誰も知らない。酷い話である!日本列島は地震の活動期にあり、南海トラフ地震以外にも、大地震が目白押しで控える。津波が原子力発電所を襲い、放射能汚染が全国に拡散すれば、最終的に自分の国に住めなくなるシナリオもありうる。万一そうなったら、日本人を親切に受け入れてくれる国や場所があるとは想像しにくい。政府は、原子力発電については、戦略思考で、最悪のリスクシナリオを検討すべきだ。国家(国民)の滅亡という最悪の事態を回避するには、電力の多少の一時的不便など、国民は甘受するだろうと愚考する。

 


2.新聞報道によれば、韓国の最高裁での徴用工判決の結果に、多くの日本人が怒り、呆れている。我が国は、1965年当時の韓国朴政権との間で、日韓請求権協定を締結。韓国の当時の国家予算に匹敵する金額の無償の経済支援を韓国に供与した。韓国は、個人・法人の請求権を放棄した。請求権に関する問題は、完全かつ最終的に解決したと契約に明記されている。交渉では、日本政府は韓国人の元徴用工への補償を直接支払う形を提案したが、韓国側が拒否した経緯がある。最終的に、韓国の意図に沿う形で、日本は韓国政府に一括で上記援助金を支払った。慰安婦も徴用工の補償も含まれており、本来は韓国政府が、その事実を国民に説明し、個人に補償金を支払う義務がある。

  今回の判決は、日韓両国の外交の大原則(原点)を真っ向から否定した判決である。韓国政府が関わって、100%同意し、完全決着した法律(約束)を、韓国政府自らが否定し、破棄する。これで怒らない相手国民がいたら、知りたい。韓国では、政権が変わる度に、国が180度左右にブレる事が珍しくない。だからなのか、国家と国の統治機構の継続性を守ろうとする意識がない。国民もその都度の感情で左右に大きくブレ、政府・大統領を突き上げる。政府も国民も、政権が変わる度に、あれは前の政権が行ったと、前の政権を悪者扱い。他国にも、国内の勝手な論理を押し付け、恥じるところがない。厚顔無恥で、安心して、取引・外交ができない国である。米国も、この無責任国家に、ほとほと手を焼き、国際政治学者によると、最悪、見捨てられる可能性もあると言う。

  文大統領は今回の判決を重視すると発言。本来、政府を代表する大統領が徴用工に補償すべき本人自身が、日韓請求協定の存在に知らんぷりを決めこみ、日本企業に支払わせると言っている訳で、実にふざけた話である!昔から韓国は国家の継続性がないから、大統領自身が、以前の政権が決めたことに反する言動をとっても、恥とも思わない。稚拙で、呆れる。韓国は、補償金を含む日本からの膨大な援助金を国の経済発展にすべてつぎ込み、後に漢江の奇跡と言われる経済発展をなし遂げた。日本の無償援助がなければ、今の韓国経済の発展はないと言っても過言ではない。日本は、無償援助の他に、無償の6割に相当する資金を韓国に融資している。知識人なら誰でも知っている事実である。

  歴代の韓国政府は、日本が援助した事実を国民に知らせず、個人に補償金も支払っていない。徴用工は、補償金支払を政府に請求するのが筋だ。本来は、韓国政府にクレームすべき事だ。今でも、韓国民の多くは、日本が膨大な無償援助(補償を含む)を韓国に提供した事実を知らない。わずか半世紀前の事実をなぜ国民は知ろうとしないのか。裏に韓国政府の意図と、恩を仇で返す「恨」という韓国民に共通の思想とメンタリティが根底に流れているからだ。本来は個人に補償すべきおカネを政府が勝手に流用したから、国民にバレたら困るのだ。韓国では、国民感情が法律や国の諸制度等よりも優先する国なので、裁判の結果に意外性を感じる日本人は少ないだろう。

  慰安婦の問題も、解決したはずの問題を何度も蒸し返し、日本政府と国民を呆れさせている。過去を清算して、未来志向でやって行こうとお互いに同意した裏で、すぐに過去の清算がまだ済んでいないと足を引っ張る。どこまで、えげつない国なのだろうか?日本は、最後は何やっても許してくれる国だとなめているとしか思えない。「韓国に関わると、ろくなことがない!」は、多くの日本国民の正直な声だろう。まともな国家や国民相手なら、この問題はとっくに解決しているはずなのだ。

 韓国の政権は、日本との間では、新たな判決を過去に遡って適用させ、以前に同意した法的拘束力を、ことごとく無視する。必ず約束を破る国と何かを決めても不毛である。歴代政権の為政者は、政権維持にとって都合が悪い状況が生じると、必ず国民の反日感情に訴え、煽り、それを利用して、自己の難局打開を図る。慰安婦も徴用工の問題も、韓国にとっては、"一粒で何度でもおいしいキャラメル"だ。為政者は、政権が変わるたびに解決した歴史を今後何十年、何百年も蒸し返して、日本バッシングに使うだろう。

  法律家が、法律の原則を無視する韓国は法治国家などではない。品格ある法治国家と考えるのが大まちがいだ。韓国とは、「君子危うきに近寄らず」で、必要最低限の付き合いに縮小するのがベストだ。「厚顔無恥を平然と行う国には、懲罰を与えて、対価を支払わさせる以外につける薬はない。韓国にメリットを供与する通貨スワップなどはもってのほかである。

  外務省は韓国を戦略的に放置すると言う。理不尽な要求にも目をつぶって、仕方ないで済ませ、無責任に放置してきたツケが、今の事態を招いている。「放置」が戦略になるわけがない!もっと外交を知るべきだ。事実に基づいて、韓国の言動の理不尽さを世界に周知徹底させるしかない。それを怠るから、韓国がつけあがる。政府は、国際司法裁判所に単独でも提訴すると言う。韓国は自国に非があり、裁判で負けるから同意しない。提訴は、韓国は法治国家ではないことを世界の法治国家へ再認識させる意義があり、一国民として賛成だ。

  北東アジア6か国の中で、日本と台湾以外には、民主主義法治国家がない。今までの日韓関係の根本関係を真向から否定する判決を出させ、自国の責任回避と反日を煽る国民受けを狙って、裏で糸を引いているのが韓国の文大統領だ。国際政治予測で百発百中の某学者によれば、韓国民は、彼の思想行動がもたらす本当の恐ろしい結果にまだ気づいていない。気付いた時には、国家の存亡の危機か、石持て追われる政権の歴史を繰り返すだろうと言う。

  韓国でも、今回の異常な判決に反対した最高裁判事が2人いる。少数派だが、韓国にもまともな司法判断をする人がいることがわかって若干安堵する。しかし、国民の多くは判決を感情的に支持する人達だ。しかも、今回の韓国最高裁での4人の原告は「元徴用工」と一括りに報じられているが、4人とも「徴用」ではなく「募集」や「官斡旋」で日本に来ており、このうち2人は募集広告を見て自ら応募。正規の面接試験を受けて採用されている事実まで報じられている。韓国国内よりも、はるかに高額な賃金が当時支払われたからだ。強制的に徴用されていないので、政府は、「旧朝鮮半島出身労働者」と呼ぶことにした。呼称が誤解を招くからだ。自由意思にもとづく就職なのに、強制連行の名のもとに搾取された被害者を装って提訴し、被害者であると強弁して、金銭を詐取する。今回の判決結果に、提訴の問い合わせが急増と言う。カネになる匂いがすると、我も我もと飛びつく。国民の品性がわかる。

  物事は、事実に即して、「是は是、非は非」と合理的に判断すべきなのだが、日本には、事実に反しても、何が何でも反日行動をとる人もいる。ただ、そのような人でも許されるのが、民主主義の良いところだ。韓国は、日本に対しては、常軌を逸する行動をとる常連国だ。それを承知の上でも、今回の判決は、あまりにも異常と言わざるを得ない。本当は書きたくはなかったが、日韓関係を根底から覆す動きで、さすがに書かずにはいられず、思わず筆をとってしまった。記して謝する次第である。

武田薬品が買収予定のシャイアー社とは?(1)

  武田薬品がアイルランドの製薬企業シャイアー(Shire PLC)社を買収しようとしている件は、新聞やTV,ビジネス雑誌等でも、さまざまに論じられている。武田の一部株主が買収に反対を表明したり、株価も20183月の買収発表以降、大幅に下げ、現在も発表時の水準までは回復していない。買収には、立場上の違いによっても、賛否両論あるのが常だが、総じて否定的な見解が目に付く。ただ、先入観念を入れて物事を見るのは、フェアな判断にはつながらないと思うので、まずは同社の過去から現在に至るまでの財務実態を知ることが肝要と考え、事実情報にアクセスした。同社の財務情報のうち、まずは、経営の規模とその趨勢を大まかに掴むために必要と考えられる直近5年間の財務データを入手した。そのうちの一部を下記に転載する。

 

 会社の財務諸表は、単位は百万USドルで表示されている。百万USドルは、現在のレートで1.1億円相当であるから、2017年の売上高15,161は、1.1 倍の約1兆7千億円と読み替えられる。武田薬品よりも現在の売上規模は若干下回るものの、ほぼ同規模だ。日経新聞によれば、買収で世界9位の売上高ランキングにまで上昇すると言う。円に換算しないとピンとこない人は、日本円に換算していただければ幸甚である。ここでは、US$表示のままで記載する。

 

US$-Million   2013       2014     2015        2016         2017

売上高           4,934      6,022      6,417     11,397     15,161

営業利益       1,734       1,698      1,420          963      2 ,455

純利益              665      3,406       1,303          327       4,272

総資産           8,323    13,632     16,610     67,035     67,757

株主資本        5,366       8,663      9,829     28,948    36,176

営業CF          1,463      4,228      2,337       4,257       2,659    

フリーCF      1,306        4,151      2,222      3,458      2,010

 


  上記からいろんなことが読み取れるが、ここでは気づいた部分の若干を書いてみたい。まず、売上高が急拡大したのは
2016年以降で、僅か2年前だ。6兆8千億円というわが国のM&A史上、最高の投資金額から考えて、随分前から、相当程度の売上と利益規模の企業だろうと推測していたので,意外感が大きい!思ったよりも新興企業なのだ。わずか3年前は、今よりも一桁も小規模の会社で、急成長企業だったのだ。2016年に多分M&Aで売上が急拡大したのだろうが、営業利益,純利益ともに、5年間のうち最低値を記録しているのである!規模の利益(スケールメリット)を得たのは2017年で、まだ、たったの1年の歴史に過ぎない。

  したがって、業績の安定性があると言い切るには、proven recodを保持しているとはとても言えない。5年前と比べても、営業利益も売上規模の成長ほどには、著しい成長を達成したとは言い難い。利益操作の恣意性が相対的に低く、客観性がより高いキャッシュフロー指標で見ても、この5年間で売上規模は3倍に成長したが、営業CF,フリーCFとも2倍にも満たないのである。しかも、総資産規模の拡大は著しく大きく、8倍にも達している!売上成長のなんと3倍近くに達する規模の急拡大なのである!両者の規模の拡大ほどには、ビジネスで自ら稼ぎ出すキャッシュフローの実態がまったく伴っていない。これらの指標は、次回に、もう少し詳しく述べる予定である。

  シャイアー社の将来性は、買収の成否を決める重要な要因でもあるが、今後の同社の製品競争力などについてはよく知らない。ただ、最近5年間のFinancial Highlightから見る限りでは、5年間の平均フリーCFは2600億円、最高値を記録した2016年でも3500億円ほどである。買収対価のうち、3兆円超の借入金を調達するようで、それらは当然返済しなければいけない。返済資金の原資となる将来のフリーCF創出能力から推測される借入金の返済年数だけで推測しても、過少に見積もっても10年超はかかると予想され、現実には20年程度以上はかかるのではないか。決して容易な数字ではない。本当は買収後の両社の経営のシナリオを複数予測して、合成された結果としての財務データ予測値やKPIから、結果を判断するべきだろうが、ここでは、Tentativeに、現状のシャイアー社の財務能力が今後も保証されるとして、単純に判断したことをお断りしておきたい。そこまで丁寧にstudyするほどの興味もないのでご容赦願う。

  武田薬品CEOのウェーバー氏は、もちろん諸々の要因を判断して、6兆8千億円の投資も、総合的に成算があると見込んで決断されたのだろうと思う。ただ、シャイアー社の財務を見る限りでは、安定的で優れた業績を示し続けてきたウルトラスーパーな会社とまでは思えない。もちろん、人によって意見は異なるものであり、上述は、所詮、個人的感想に過ぎない。将来のことは誰にもよくはわからないものだが、いすれにしても、大変な決断をされたことだけは,自分にもなんとなくわかったような気がする次第である。

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マーク池田

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