不動産ファンド

【時価総額】【総資産】比較

不動産業は既に在庫を多く仕入れ済みであるところは今後、仕入れコストの上昇の影響を受けにくく、今後の大きな利益の伸びが期待できる。

という仮説を元に、時価総額と総資産を比較しその倍率を出してみた。

元ネタはヤフーファイナンスのポートフォリオ機能より算出 (2013/04/30時点)

時価総額に比べて、総資産をどれだけ多く抱えているかを目安とし、倍率が高いほど割安と考える。

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不動産流動化 PER その9

どうやら今日も、マザーズ指数が安値を更新したらしい。マザーズ指数はいったいどこまで逝ってしまうのだろうか。。

◆新興3市場 指数の動き
JASDAQ平均  :1178(10/6) 前回安値、1384(8/15)を更新
マザーズ指数 :318(10/6) 前回安値 434(8/15) を更新
ヘラクレス指数:513(10/6) 前回安値 709(8/15) を更新

◆各社PER

          株価      PER     時価総額
リサ        61700      2.1          182  ※ストップ安
セキュ       63500     5.0          77    ※ストップ安 
アセットM      9230     -(PBR 0.09)      69    ※ストップ安
ケネディクス    42100     2.15         268    ※ストップ安
パシフィック     6220     -(PBR 0.08)     43     ※ストップ安
フィンテック    3690      -(PBR.0.19)     44     ※ストップ安
レイコフ      -        -            -    ※倒産
アーバン      1        -              2  ※倒産
トーセイ      22990     2.1           86   ※ストップ安
クリード      8300      3.4           95   ※ストップ安
アセットイン     13       -(PBR 0.10)       10
ダヴィンチ     13880      2.0        217     ※ストップ安
MKCM      58100      2.1         33    ※ストップ安


今日は、監視銘柄がほぼ全部ストップ安してた・・

株主総会予定

ケネディクス 3/25(火)10:00〜 航空会館(新橋)
セキュアード 3/26(水)10:00〜 虎ノ門パストラル
リサ     3/27(木)10:00〜 ANAインターコンチネンタル東京(赤坂)
ダヴィンチ  3/28(金)10:00〜 第一ホテル(新橋)

なんと!12末決算の各企業、今年は日時を全てずらしてきましたよ。

セキュアード・ダヴィンチは昨年と同じ会場。ちなみに虎ノ門パストラルは、ダヴィンチが高値で落札したアレ。この会場を高値で落札したファンドもあるようですが・・どうですかね。などとセキュアの総会で質問してみるのも乙であろ。

リサは昨年は虎ノ門パストラルで、セキュアードとバッティングしていた記憶がある。

昨年はリサは立食パーティがあったとかないとか・・の噂で、同日セキュアードとバッティングしてしまい、向こうの気配が大変気になった。。今年は虎ノ門パストラル→赤坂だから、グレードアップか。。業績だけでなく、総会の会場のランクでもセキュアードを引き離しにかかるw  

不動産流動化 PER その6

本日も先週に引き続き、日経平均が下落。新興市場の銘柄も低迷した。アルデ、レーサムはストップ安まで売られる場面あり。空売りの買戻しからか、アセット・ダヴィンチについては反発した。

<昨今の不安材料>
・日銀次期総裁の選定が民主の抵抗で難航。空白日ができる可能性。
・スルガコーポレーション関連の地上げで関係者逮捕(売却先にアーバンの名が・・)
・円高進み1ドル=102円に
・原油高進み1バレル=105ドルに

JASDAQ平均  :1482
マザーズ指数 :594
ヘラクレス指数:946

          株価      PER     時価総額
リサ        186000     6.0     531
セキュ       119000     5.2     144
アセットM      75000     7.2      397
ケネディクス    108000     4.4     686
パシフィック     69400     3.9     486
フィンテック    14000      8.4     136
レイコフ      20150     1.0       13
アーバン      522      3.8     1345
トーセイ      67800     5.7     255
クリード      125000     3.7     211
アセットイン     72       7.9      59
ダヴィンチ     78800      7.8     1234
MKCM      11500     3.6      66

意外なことに、前回(2/8)と比較したところ上がっている銘柄も結構ある。

リサ、ケネ、フィンテック、クリード、ダヴィンチが上昇。クリードはいちごアセットMの大量保有報告が発表され堅調。フィンテックは前回時より4割も戻した。

ファイナンスを発表したアーバン、レイコフは大きく下落。MSCBによる希薄化をはらんでるとはいえ、レイコフは相変わらず凄いPER。こんな値を見るのは不良債権処理の頃の長谷工とか熊谷組以来か??

MKCMは、ファイナンスも業績変化も特に何もなかったが、1人が投げ売ると板薄すぎてリカバリしきれずか、大きく値を崩した。(2/6タワー投資顧問の大量保有報告あり)

配当利回り上位(8%上)

中央物産   15.43
LCP    9.93
アルデプロ  9.7
サンシティ  9.36
DAオフィス  9.25
クリードO   9.16
グローバルRE 9.14
プレミア   9.13
リプラスレジ 9.1
ニューシティ 9.1
ノエル    8.53
ジョイントR 8.34
エフティコミュ 8.31
スターツPR  8.09

特に不動産だけに絞込みをしてはいないが、不動産ばかりになってしまた・・
1位の中央物産は特別利益っぽいが、他社は歴史的に見てもかなり割安に見える。まるで2004年頃の中国株のよう・・

<アルデプロで一発ギャンブル>

アルデプロ中間決算は、今年は3/14の模様。例年3/6決算発表が続いていたようで、決算延期!?と誤解された面もあるのか。ここ2日は過去1年で最大の出来高をつけて下落。ファンダだけでなく、テクニカル的にも1つのポイントに見える。

1Qは前年比純利益80%増と好調だが、何分目標(純利益100%増)があまりにも高すぎる為、進捗率として不安視されている面は否めないか!?

落とし穴としては、昨年8月に増資200億+CB100億を発行、転換価格が3万超えのため未転換。償還が本年8月と短い為、未転換のまま償還がほぼ確定。あえて期限1年のCBを発行してるため、フィンテックのようにユーロCBで焼き直しするとは思えず。

また、今回は単なる売り崩しや売り抜け目的ではなさそう。増資引受元のGS代表が、アルデの社外取締役にも名を連ねる。経歴見るとこのアンクル=サフ氏、USJとか三洋電機とか結構なとこの役員を歴任しており、腕利きのターンアラウンドマネージャーなのか?と思わせる。

取締役の任期は2年だから、来年8月までは引受元のGSはインサイダーで株を処分できないはず。しかも、昨今の株価下落でGSの増資引き受け分23000の半値以下だから、GSも100億円以上の含み損が発生していると思われるため、彼らも必死であろう。

増資引き受け先とは別に、ディーリング部署のGSも空売り分を保有してるようだが(フィディリティからの8000株借分含む)、こちらの分は発行数からして微々たる率で需給に長期的な影響を及ぼすようには見えない。

不動産流動化の現状について

まず、昨今のサブプライムローンに関する暴落で、不動産について強気論と弱気論が錯綜してコメントも多数いただいてますが、レスを1個1個するのが大変なので、ここに整理します。

私自身、強気なのか弱気なのかまだ、よく判断できません。ただ、不動産に関する問題ということで、色々な要素をごっちゃにして考えてるようなコメントが多数あるので整理したいと思います。

数字の正確性は、頭の中にあるのととっさにかいたので、多分に間違ってると思いますが、方向性としてはあってると思います。

◆テナントニーズについて
まず、不動産ファンドには3タイプあり、それぞれにおいて期待度やリスクが異なる為整理しておく必要があると思います。

ヾ存ビルを買いバリュアップなし→賃料を引上げて売却
ダヴィンチ

既存ビルのうち不人気物件を安く買い、簡単な内装工事やオフィス→レジの変更などリノベーションして売却
MKCM、燦キャピタル・・その他多数

このケースについて、MKCMの説明会に出た時の社長の話しを補足します。最近、不動産が上がりすぎて困ってるそうです。このモデルの場合、不動産が上がり続けるより、調整局面がきてくれたほうが、安く買えるので儲かる・・とのこと。

つまり、昨今の不動産の高騰が外国人投資家の資金流入による、価格吊り上げでありそれがおちついても、テナントニーズはつきないので売ることに問題はない。買値が安くなるんだから儲かるじゃない?という理屈と思います。

4存ビルを買って解体し更地にした後もっと大きなビルを立てて数年後に売却
アセットM、アーバン

,砲弔い討蓮買った後での賃料の上昇が前提になってるので、都心の賃料が急激に上昇した昨今、今後も同様の手法が続くか不安はあります。ダヴィンチは、マインズタワーで一部テナントと賃料引上げの件で訴訟になってる模様。

△砲弔い討蓮∋餠眦に丸の内や銀座を買えない弱小系のファンドが多いですが、大阪や名古屋のほうとか、都心3区外だったりとかで、丸の内や銀座ほど高騰してないです

しかし、ビルの供給過剰が叫ばれた2003年問題が発生した時に、大型ビルの建設計画が次々と打ち切りになった反動で大型物件の供給は現在ストップしており、今後3年は殆ど供給されない見込みです。

(ミッドタウンや、新丸ビルなど・・ドンドンできてるじゃないか?という反論あると思いますが、想定される需要(2003年当時の建設計画)が遥かに大きい為、話題の物件程度では、供給として微々たる程度で、新規供給がゼロが続くとさえ言いきれる状況なようです)

よってAクラス物件は空室率が3%を切っており、需要が切迫してる状況が続いてますが、今後もそれは続く模様で、ダヴィンチがいうとおり都心の賃料も、ペースは落ちるでしょうけどまだまだ少しずつは上がってくでしょう。

新規供給がないので、Aクラスに入れないテナントが、仕方なくBクラスやCクラスに流れていくと思われます。なので、今後はAクラスに鞘寄せして賃料があがっていくと思われます。

<賃料上昇のまとめ>
Aクラスの物件:急激に上昇 → 一部都心(丸の内)ではそろそろ限界説も
Bクラスの物件:緩やかに上昇 → まだ数年続くという説が多い
Cクラスの物件:実はまだ上がってない → 最後に上がる説と、ずっと上がらない説が半々

よって、cクラス主体のファンドを除き、テナントニーズについては概ね問題なしと見てます。

◆レジについて
不動産を考える場合に、オフィス物件とレジ物件をいっしょくたにして議論される例が後をたちません。ここ数年続いてる不動産市況の活況は、マンション市況とは全く別であるということを認識するべきと思います。

なぜなら、オフィスビル市況の活況が銀行の不良債権処理が終わって景気が回復してきたことにより、大企業を中心とした都心回帰が強まった結果であり、我々庶民が、こぞってマンションを買いだしたという話しでは全くないからです。

なので、全国の地価の傾向をみるとわかりますが、四国や九州、東北などの県庁所在地レベルの市でもまだ、今も価格は下落し続けてますし、地方 → 東京・大阪・名古屋 に労働人口が流れてきた結果おきた【地域格差】が根底にあります。

なので、勝ち組不動産とテナントをとられた負け組み不動産が存在し、上場してる流動化は勝ちまくったわけです。人口減少だから、不動産はやばい・・とかいう意見は全く的外れと思います。

ただし、レジについてはその限りではなく、独身者が増え続けていて、景気よくなった昨今でも独身者がマンションや家を買ったという話しはあまりききませんし、人口減少による不安はあると思います。

よく、フージャースなどのマンデベが下方修正したことで、流動化もやばいという不安を耳にしますが、流動化で昨今下方修正をしたのは、レジ主体のファンクリとストラクチャードファイナンス(組成時のみフィー徴収で利鞘が薄い)が主体のフィンテック及びグランドフィナンシャルアドバイザリ社だけであり、マンデベは今後も勝ち負けでると思いますが、マンデベと一緒に考えるべきのはそもそも間違いと思います。

レジの場合、職場が都心に移転したからじゃあ都心のマンション買うか・・・という人達はそう多くなく、激減地とされる武蔵小杉?や浦安のマンションに住める人達は一部の勝ち組と思われます。

実は、東京都の人口は全国の人口減少と対照的にここ数年増え続けてるそうですが、オフィス市況ほど皆がこぞって地方から東京に引っ越したという話しはききません、ライフスタイルを考えると、皆が東京・大阪・名古屋(の近く含む)に引っ越すというのは現実的におこりえないでしょう。。

寧ろ、昨今の、流動化ファンドの貢献で、(田舎住まいの俺らは、簡単に引っ越せないし)本社や勤務地や取引先が遠くなったじゃないかバカヤローヽ(`Д´)ノ という人達が意外!?に増えたのではないかと、推測します。

たぶん流動化企業の殆どはオフィス主体のファンドと思いますが、PFの内容はよく見極めないと実はレジ主体だったファンクリのような超絶下方修正を食らう結果になります。(そういう意味では、レジが多いと思われるレイコフも少し、不安をもってます)。リート程じゃないにせよ、投資先PFがある程度開示されてる銘柄を選ぶと安心感が少しあるかもです。

◆資金ニーズについて
サブプライムローンに端を発した資金量の収縮というのは、テナントニーズとは無関係なこちら側の話しと思いますが、であっても、サブプライムローンに投資してる投資家と、不動産ファンドに投資してる投資家の切り分けをきっちり行う必要があります。

<不動産ファンドに出資してる投資家>
・カルパース
・パシフィックライフ
・国内の生保、年金基金、地銀など

<サブプライムローンに出資してる投資家
・ヘッジファンド
・三菱UFJ?
・野村證券?

不動産ファンドに出資している投資家の日本への出資要請がかなり強いものですが、
上に書いたとおり、今は、建設が間に合ってないので取り合いになってしまい、買いたくても買う物件がない・・というのが現状なようです。各社、計画よりファンド残高の積上げが遅れてるのはそのせいのようです。

ここもよく誤解される点なので補足しますが、残高の積上げというのは、『ファンドへの出資額』のペースではないです。ファンドへの出資額のうち(但しコミットベースは含む)、竣工して当社ファンドの保有物件となった合計額を、『預かり資産残高』として開示してます。※ケネディクスの決算資料より。他社もたぶん同様。

よって、各社とも『開発型物件はファンド残高に足してない』ので、ダヴィンチとかもそうですが、いきなり手持ちの開発物件に竣工がきて、どかっと預かり資産残高が増える時期がいずれきます(びっくりしないようにw)

なので、残高の積上げペースが遅い=出資意欲が減退してる というのは誤解です。まあ、買いたい物件が昨今の競争により価格吊り上げにより、思うように買えてないという苦しさはありますが・・

ファンド残高については、各社とも目標程度であり、物件はキャップレートが基準を満たさないと(5%超)絶対買わないようなので、各社とも無理して買わないようです。よって、予想したペースでマネジメントフィーつみあがんね〜な〜というのがあるかもですが・・バブル崩壊で、いきなり大損はないと思います。

アセマネなどは海外の年金から毎年1600億を消化しろ要求がでてるとのことで、実際には供給がないのでそんなに物件が買えず、海外の要請が厳しそうな感じもうけました。なので、年金については出資意欲はもともと高くサブプライムローン問題が出た所で、本当に手のひらを返して、海外や国内の年金基金が【オルタナティブ投資を打ち切るのか?】というのが、議論の焦点かと思います。

◆一般的な年金基金のPF
国内株式22%
海外株式22%
国内債券22%
海外債券22%
その他(不動産ファンド、ヘッジファンド等)

◆年金基金各国について不動産への出資比率
日本  :3%
欧州  :7%
アメリカ:11%

欧米に比較して、日本の年金はオルタナティブ投資に遅れをとっており、今後は不動産への出資が増えてくると思われます。なぜなら、不動産ファンドやリートが確立されて残高がふえてきたことで、日本の不動産に投資しやすい環境になったからで、ここが80年代のバブル期と少し、違う点です。

サブプライムはアメリカの債券価格などにも多大な影響もあるようなので、サブプライムローンが不動産ファンドへの流入にどのような影響を及ぼすか、まだ調査しきれてませんが、

年金にはゲートキーパーと呼ばれる金融のプロがPFを管理しており、元々、投資先に対する選別はかなりのものと聞いてます。元々、日本の不動産は買いだと決めてるのであれば、急激な方向転換、我々素人のような狼狽は考えにくいと思います。

よって、サブプライムが怖いという理由1点では、海外の年金基金が、日本への不動産ファンドへの投資を引上げる、また日本の年金基金が将来にわたって不動産ファンドへの出資をやめる。とはちょっと考えにくいです。

◆今回の暴落について
我々株主にとっての大きな問題は寧ろ、今回の暴落が不動産ファンドからの資金流出ではなく、日本の不動産銘柄(特に流動化銘柄)からの資金流出である点かと思います。

”堝飴坤侫.鵐匹悗僚仍饉
・カルパース
・パシフィックライフ
・国内の生保、年金基金、地銀など

▲汽屮廛薀ぅ爛蹇璽鷓跳瑤悗僚仍饉
・ヘッジファンド
・三菱UFJ?
・野村證券?

F本の流動化銘柄を買いあさっていて最近売ってると予想される人たち
・JPモルガン
・GS
・ヘッジファンド

て本の不動産流動化銘柄を昨年から買いあさって、昨今でもまだ買いまくってる人達
・プロスペクト

ズ廼疔粛遒靴燭里如⇔動化を買って見ました・・という人達
タワー投信

急落するちょっと前に、リサやダヴィンチでGSの大量保有報告がでましたがたぶん、ヘッジファンドのプライムブローカーの分と思いますので、空売りの主体はGS本体ではないと思います。

プライムブローカーだとしたら、裏にいる人が見えないので、問題の切り分けが少々厄介です。

JPモルガンについては、太田さんのファンドが昨年からケネ以外の流動化は売りまくってますがこれは特に昨年からの流れで、最近、急にという話しではないです。モルガンの他の派閥でも売ってる人はいるかもです。

プロスペクトについては、昨年末から国内のリートの大株主に登場してリート価格吊り上げに1役買ってますが、日本の不動産への期待は相当なようで、最近ではリートにあきたらず、中小のマンデベや不動産流動化銘柄にまで大株主として登場しており、この局面でもなお買い増ししており、正直、何を考えてるのか・・不気味な感じもします。

問題は、の人達が低PERなどを問答無用で売りまくってることにより、資金量の小さいタワー投信など一部が買い向かったところで、直近の需給では歯が立たず、新興市場は時価総額が小さいので簡単に売り崩されているという現状かと思います。

◆新興市場売りの問題
問題の本質は、外国人投資家が、(たぶん株式専門の投資家であり、不動産に出資してる外国人投資家とは別。日本の不動産をよくわかってない人たち?)日本の不動産の賃料上昇に過剰な期待をしすぎていた点かと思います。

日本の不動産のどっかの研究所が出したデータによると、日本の不動産は今後5年で17%の賃料上昇が見込めるそうです。これが、標準的な日本の投資家の期待度と思われます。一方で、外国人投資家は1年で45%の賃料上昇を期待していたそうです。

また、多くの外国人投資家にとって、日本の不動産は丸の内しか見えてないと想定される点・・(地方に6〜7%や10%を超える物件は多数ある模様なのに)も問題です。

ヤフーのNEWS等で、不動産価格の高騰やバブル?の懸念が伝えられますが、日本全国の物件取引価格を反映したものでなく、上昇率など数字を見ると、殆どが丸の内や銀座の最も高い物件の価格の推移しか(意図的に?)報道してないと推定され、バブル感(バブル崩壊感?)を煽っている点も見受けられます。

私としても反省すべき点があり、私は当然、5年で賃料17%上昇を想定して、流動化銘柄にその程度で期待をしてたわけですが・・そもそも、外国人がそんなアホな期待をして流動化銘柄を裏でこっそり買っていたとするなら・・全くの想定外でした・・

日本人:今後5年、17%の賃料上昇   ※日本の年金はこの程度でも万々歳と思います
外国人:1年で45%の賃料上昇  ※ダヴィンチの例をみて夢みすぎたのでしょうか?

つまり、マザーズ指数が昨年下げ続ける
→ 過剰な期待をしてこっそり買いまくる
→ 過剰な期待が剥がれて&サブプライムにびびって、投げまくる

という連鎖が起きたのではないかと推測されます。

<丸の内の想定賃料って??>
アセマネの人:坪6万が限界なんじゃないの?
メズレフの人:いやいや、坪7万はいける(新丸ビルオープンを受けて)

モルガンスタンレーのメズレフは組成額8兆円を誇るダヴィンチのファンドを遥かに凌駕する、世界最大級の不動産ファンドということを考えると、彼がオピニオンリーダーと思われますが、そう考えると、外国人のほうが日本の不動産の賃料上昇について強気な味方をもともとしていると思われます。

彼は、ある意味・・日本の株式市場(流動化)を短期的なリバ狙いで買っていた外国人投資家(たぶん、投資家じゃなく投機家)をハメたといえ、その功績は小さくないのではと想定されます(爆

<パシフィックセンチュリモデルケース>
ダヴィンチが買ったパシフィックセンチュリは坪6万を越えたはず。4.5万から賃上げしたらしいので、この物件については十分儲かったと思うが、

今後、後発がダヴィのマネしようとした場合は坪6万で買っていくらまで賃上げできる?丸の内そろそろ限界なのか?

ということもあり、外国人と日本人の間で不動産に関する期待度に過剰なギャップがあったのではと思います。

◆今後の見通しを占う観点
サブプライムローンの影響は私自身、まだ、よくわからんので抜きとしても、以下のような観点で今後もチェックしていく必要があります。

<賃料アップ戦略のファンド>
・出資者にとって、そもそも妥当なキャップレートのコンセンサスが何%で決定するのか?
・主要3区(港区、中央区、千代田区)以外の 東京の賃料がどれだけあがるか?
・訴訟までしてイメージダウンはしないのか?訴訟に勝てるのか
・名古屋(栄、名駅地区は既に高騰)以外の賃料がどれだけあがるか?
・大阪(心斎橋、梅田、なんば)がまだあがるのか?北浜や堀江、長堀橋、新大阪などもあがるのか?
・都心の56%のビルは耐震基準を満たしてなく立て直しが必要、既存ビルは今後も売れるのか?
・短期売買を主体としたファンドが、年金などの10年以上の長期出資要望(訴訟とか問題は避けたいのでは)に答えられるのか?

<バリュアップのファンド>
・賃料の上昇がなくても十分な利益がでるか?
・競合に勝ち、物件を安く買うことが出来るか?
・魅力的なバリューアップ、リノベーションを図ることができるか?
・魅力的なAクラス物件から溢れた、中小テナントをどれだけ取り込めるか?
・開発型のファンドが、ガンガンAクラスを作ってしまった10年後は、一番中途半端なような・・

<開発型のファンド>
・政府の払い下げ物件をいかにゲットできるか?
・開発が終了するまでの期間の資金ニーズ(利益も出ない)をどうやって解消するか
・他社より早く竣工できるのか?(皆も同じこと考えてるので競争になるかと)
・開発リスクを取れる資金の出し手が、そんなにいるのか?(今のとこ少ない模様)
・開発してる最中に景気が急激に悪化、5年後に竣工した途端大手テナントが中国や地方都市に逃げ出す・・はないのか(ないかw

燦キャピタルマネジメント 個人投資家説明会(2007-2-3)

燦キャピタルマネジメントの投資家説明会の為、大阪へ向かった。会場は、大阪梅田駅前の阪急グランドビル。今回は投資家からの質問も受け付けてもらえたので、多数の専門的な質問が出ていた、私も質問することができたのでわざわざ大阪まで行った甲斐ありか!?

◆会社の概要
【今】ストラクチャードファイナンスをベースとした投資会社+金融商品メーカ
         ↓ 大阪を中心に西日本に展開

【5年後】地域に根を張り頼られるインベストメントバンク
         ↓ 西日本〜日本全国へ
         ↓ アジアへ
         ↓ 世界へ
【将来】世界的に通用する投資会社

◆当社の特徴
|楼菠散・小型物件を中心としたロングテールビジネス

※ロングテールとはWEB2.0から生まれた用語で、どんなマイナー商品でもクチコミ(WEB2.0以降)を通し、少しずつは売れていく、それをかき集めると無視できない金額となるという考えに基づくもの。

▲フバランス経営
 資産をかかえない、ファンドのフィー重視(セキュ、ケネ、ダビと同様)
※増資の使途を見るに、他社同様ファンドへのコインベスト(自己出資)はする模様

ファンド組成のスキームの違い
・一般的に信託受益権を利用した流動化スキーム(TK-GKスキーム)を使う、但しこの方法だと小型物件は忙しくて信託銀行が相手してくれない

・当社は受益権でなく、資産流動法に基づいた実物不動産を売買するスキーム(TMKスキーム)を使う。

※この方法は、物件の取得・処分などの計画を事前に明確にする必要があり、追加取得などが発生するJリートや大型ファンドには向かないらしい。但し、税金などの優遇があるので小型物件の組成に向いてると思われる。

◆物件例
 鳥取カントリー倶楽部(鳥取市)・・不明
 コナミスポーツクラブ(兵庫県川西市)・・10億
 コナミスポーツクラブ(京都市伏見区)・・20億
 マンション(高松市)・・1.5億
 アパート(高松市)・・1.1億
 オフィスビル(大阪市中央区南九宝寺町)・・10億
 オフィスビル(福岡市博多区古門戸町)・・3億
 マンション(北九州市)・・3.6億
 マンション(大阪市中央区鑓屋町)・・2億

◆なぜ小型物件なのか?
・収益性 地方は利回り7%以上(都心は3%台がある)
・地方分散により、地震によるリスクを低減
・小型案件はEXITしやすい(金額が小さい方が地方の地主や投資家が買ってくれる)
・地方との共存共栄により日本の発展に寄与する

◆投資地域
 大阪(大阪は首都圏を除くと最大の地方都市)
 関西
 中国地方(岡山・広島・鳥取)
 四国(高松・松山)
 九州(北九州・福岡・熊本・鹿児島)

【独自ルートの構築】
大阪・関西:独自ルート、地域金融機関
中国地方:岡山・広島・山口・鳥取地域金融機関
九州:福岡・熊本・鹿児島地域金融機関
四国:香川・愛媛地域金融機関
その他:全国各オリックス支店、地域有力PM(プロパティマネージャ)

※その他は、イラストから札幌市・東京都区・埼玉市・千葉市・富山市・金沢市・福井市・名古屋市・岐阜市を指すと想定される

競合他社、特に大手ファンドは首都圏を中心に投資している。地方については、調査はしているようだが、実際に投資しているところは少ないとのこと。

<私の主観>
 首都圏中心:パシ、ダビ、ケネ、アセ、トーセイ、エムケーキャピタル
 地方重視:SIA、クリード、レイコフ
 観光地:リサ
 謎:セキュ

※当社同様大阪に本社をもち、目論見書で大阪を中心に西日本に展開する〜海外にもいくと歌っているレイコフは、戦略地域が非常に似ている。事実上のライバルと思われる。

◆当社の強み
|亙、小型物件、小型案件
地域金融機関ネットワーク、オリックス地方支店営業網
小型証券化ノウハウ・低コスト体質

→10億円以下の証券化の事例は少ない、なぜなら、証券化は弁護士費用や調査費用などが多大に成る為、小型案件では収益にならないからである。

<小型案件用:独自スキームの保有>
・各地域に密着し、ニーズを捉えた独自スキームの開発が可能
・大手(ここでは外資といっていた)は汎用的な既存スキームの対応しかできない

※ちなみに、レイコフも同様のことを言っており、世界進出を目指すにしても世界各々の地域に密着した独自カスタマイズで勝負するとのこと。

→小型案件への参入は特に規模の大きい大手には参入しずらく、もし小型案件を証券化する独自ノウハウを保有するのであれば、当社にとって有利ではないかと推定できる

◆バリューアップ事例
<オフィス→デザイナーズマンションへのコンバージョン>

・不良債権先の幽霊ビル(オフィス)だった ※大阪市谷町4丁目
    ↓
・マーケティング:オフィスがだめでも、マンションの需要はあると判明
    ↓
・デザイナーズマンションにし、10%の利回りで稼動している

→大阪は優良ビルは梅田に集中し、最近は梅田の先の北浜(大証があるとこ)まで高層ビル開発が進んでいるようだ。
散策した感じ大阪2大拠点と思われる、心斎橋(道頓堀含む)と梅田の中間である谷町は、たしかにオフィス立地としては不便な感じがした。但し、このあたりも地下鉄が網羅しており居住には絶好の場所であろう。

オフィスはオフィス、マンションはマンションへバリューアップすると勝手に思い込んでいた私には、この事例は発想の転換が見事で斬新に思えた。

◆運用ファンドについて
北斗11号投資事業組合 2003.12.01 清算作業中
北斗15号有限責任組合 2005.11.01 運用中
北斗16号有限責任組合 2006.07.01 運用中
北斗17号有限責任組合 2006.10.01 運用中

◎質疑応答◎

。隠闇後、M&Aなどをして大手不動産会社のようになるのか?
 既にゴルフ場はM&Aした。今後も良いものがあれば行う。また、不動産から入ったが不動産に拘ってない、今後はキャッシュフローを生むものであれば何でも良いと考えている

株主還元について聞かせてほしい
 新興市場にいる間は、まず内部留保し成長していく。但し、新興市場はできるだけ早く駆け抜けたい。東証に上場したら配当を行う考え。

4靄榲なことだが、(ファンドの?)仕組みについて教えてほしい
 基本的な質問と言っていたので・・油断して聞き漏らしました(汗

ぜ益上の目標について教えてほしい
 具体的な数字は申し上げにくが、当社は経常利益を伸ばすことを重視している

セ餠眥潅について教えてほしい
 増資については当面は考えていない、何故なら上場により資金借入枠が増えたからである(※2006.11〜12にかけて、公募増資+第3者割当増資実施にて5億調達済)

Γ鞠後にインベストメントバンクを目指すとあるが、どのぐらいの売上を目指すのか?
 なかなか答えにくいが、イメージとしては1989年ごろのオリックスのような状況を想定している。

 当社は四半期に1回、30〜40億を回転する力があり、そこからフィー(多分1%ぐらいか?)を想定すると売上がわかるので想像してほしい

 社内的には実は2年先までの中期経営計画が存在している。まだ、公にできる段階でないので、公表については暫く待ってほしい

ЮこΔ膨麺僂垢覯饉劼離ぅ瓠璽犬呂匹里茲Δ覆發里?
 今世界にある投資会社で良いなと思うのは、海外の3社(バークシャーハサウェイ・バージニアG・ルイビトン)である。日本では昔の北浜銀行のビジネスモデルが素晴らしいと思う。

┳式分割はないのか?
 投資単位を50万以下に引き下げる要請があるので、ぜひ行いたいと思う。但し時期はいえない。

1部昇格はいつか?
 (大証!?東証!?実はまだ発表しないでくれ・・と)口止めされているので、はっきりはいえないが、1ついえるのは近い将来に昇格をするということ。

◎私の質問◎

‥社は小型物件(資料見ると確かに10億以下が多い)これでは、1件1件の利益が小さく、今後急激な会社の成長が望めないのでないか?

確かに1件1件の利益は小さいが、地方は利益率が良い。高利益の物件を回転させることで、利益を積上げていくことができる。

∪こΔ妨けた投資銀行ということで、いずれはダヴィ・アセ・パシ・ケネといった大手と競合する時期が来ると思う。現段階から、国内大手・世界を目指すといった強気の発言の裏に、大手に勝つだけの戦略等があるのか?

ダヴィンチは1兆円ファンドで大型物件を買っている、当社は収益率の高い物件をつみ重ねることで(残高よりは、たぶん経常利益か?)ダヴィンチと肩を並べることになった時期には、当社のほうが利益率の違いで圧倒できると考えている。

例えば、日本リースとオリックスの違いを見てほしい。(当社はオリックスになれる自信満々の回答)

→回答として若干飛躍的な面があるが・・志は良い。

◆感想など

仮想ライバル:レイコフ、グラウンドフィナンシャル、フィンテック

今までは、ダビの大型物件などに目がくらみ、何がなんでも都心・・というメンタルがあったが、良く考えると都心の家賃はそろそろ頭うちで、地方が高利回りであれば地方に目利きできる、小規模企業の株価は面白いのではないかと思った。

※個人的に、SIAの時に一度、地方重視のビジネスも家賃上昇:都心→地方(県庁所在地レベル)展開があれば面白いと思ったが、SIAの時価総額の高さと日興の件で投資を中断した経緯がある。

社長について、短髪で若くアグレッシブな青年社長という印象だが、非常に頭の回転が速いタイプに見える。このタイプは、リサの社長もそうだが、とにかく説明が早口すぎて回りがついていけない(笑 但し、今回の説明会については、今更ファンドの仕組みなど説明いらないので、会社の情報をできるだけ多く、早口でガンガンしゃべってくれたほうが私には好都合。

社長はもちろん数字に強く、この業界は中期計画や利益の予想の積上げが簡単であると豪語しており、非常に自信に満ちている印象。四半期に30〜40億を回転させることから、フィーを計算してほしいと・・逆に投資家に挑戦的問いかけなどの点からも伺える(このへんの、投資家にヒントを与える発言は若干ダビンチ的に見えた)

あと、社長はとにかく正直で、隠し事ができないタイプ(笑 1部上場の件、口止めされてるので言えないんですよ・・っていっちゃってるじゃん(爆 そこまでいってくれるので、今後も説明会の都度ぽろり♪発言はありそうだなこりゃ・・

創業理念は、感謝の気持ちから現れており、ファンド屋だからといって金儲け重視でなく、世界の前にまず地域を活性化したいという理念を持っている。

西日本を中心に攻める点は、同じ大阪本社のレイコフと非常に似ており、今後両社のデットヒートを(勝手に)期待したい。但し、投資銀行を目指すとあるので、将来は不動産屋のレイコフではなく、グラウンドとかフィンとか、そのへんと比較されるようになるのかと。

世界へ進出するなど、非常に志も高く、ダヴィンチの名前を出すと大抵の社長はそこまでは・・と尻込みするものだが、ダヴィンチとまともにやり合って将来は勝つ・・という自信をみせる経営者を久々に見たので、意気込みは買いたい。

但し、非常に志高い世界進出について、レイコフみたいに具体的な施策はない。(レイコフは、ロタ島への進出やホテル1-2-3の世界各地へ商標登録など具体的に動いている)今のところは、当社は志だけであり過剰評価に注意したい。

社長は、オリックス出身とあってフィンテックの玉井社長同様、やはり不動産に対するこだわりがない。(たまたま今は不動産を中心にしているだけ・・という弁は共通)

将来は、ストラクチャードファイナンスを中心に、不動産以外への金融商品がでて、本格的な投資銀行への1歩を踏み出せるか注目したい


パシフィックマネジメント 残高内訳

1個重要なのをつけるの忘れたので補足。

【表1.中期計画 ファンド内訳】
  2006.11 2007.11 2008.11 2009.11
コア 3841 6820 9320 11890
バリューアッド 762 1339 2077 2478
オポチュニティ 701 1443 4143 6794
自己勘定 956 1009 1409 1809
開発案件 2031 2663 3308 3631
預り資産合計 8293 13277 20260 28604

【表2.中期計画ファンド内訳の成長率】
  2006.11 2007.11 2008.11 2009.11
コア - 77.6 36.7 27.6
バリューアッド - 75.7 55.1 19.3
オポチュニティ - 105.8 187.1 64.0
自己勘定 - 5.5 39.6 28.4
開発案件 - 31.1 24.2 9.8
預り資産合計 - 60.1 52.6 41.2
経常利益伸率 119 17.6 10 11.6

まず、中期経営計画での経常利益の成長率鈍化であるがパシがなぜ非常に低い予想をしてきたのか真意はわからない。

◆コアファンド化について
パシは、ストック型収益を積上げるため今後はコアファンド重視の姿勢を加速させていく。そのため、今までに比べてオポチュニティファンドでのインセンティブフィーは寧ろ減少すると思われていた。

◆オポチュニティファンド
オポチュニティファンドでのインセンティブフィーが、不動産ファンド事業の利益の中心である。今後はそれが減少することが計画に現れていると思っていたのだが、計画をみるとオポチュニティファンドの残高も凄まじい割合で加速していく

不動産ファンド事業についても、それほど利益の伸びは鈍化しないのではと思われる。

◆開発案件
パシは不動産投資事業を持ち、棚卸資産の売却益がファンド事業の利益を大きく補足してきた。今後、棚卸資産の増加ペースは確かに鈍化するかもしれない。しかし、開発案件の伸び率は、経常伸び率ほど鈍化していない。

ファンドの内訳を見る限り、コアファンド化をスローガンとするパシにとって、今後収益性の高いオポチュニティファンドが大きく鈍化するというのは誤解であったようだ。今後、上方修正の可能性は、残高が計画通り進捗するかによるであろう。

◆弱気の要因 …体曽緇困琉貮の可能性
パシが計画を保守的にしたのは、昨年より大きく上昇始めた賃料相場が今後は同様のペースで増加しないのではないか?という懸念からかもしれない。

パシは昨年は、千葉・横浜のcクラスを売って東京・大阪のbクラスを買ったといっているので、この対象物件での賃料上昇が今後も続くかどうかを注意してみたい。ただ、こうなってくると、これはパシだけの問題でないので同業他社も弱気な成長路線(クリードみたいなやつ)になるわけだが。。今後とも注意してみていくことにする。

◆弱気の要因◆ゞ睛上昇による利益の圧迫
パシが計画を保守的にしたもう1つの要因としては金利上昇による利益の圧迫があるだろう。格付けを取得し、資金調達の効率化はパシとしても重要な内部成長手段の1つに位置づけているが、今後の長期金利の急上昇や新興市場・リート市場の株価の低迷(増資がしずらくなる)には注意が必要である。

◆結論
以上をみるに、パシが弱気な計画を出してきたのは、パシ独自の限界の問題ではなく、賃料や金利といった業界全体の動向を慎重に見ているという理由の可能性が高い。

従い、不動産市況が強気を維持できると予想するなら、パシの伸び率はさほど鈍化しないかもしれない。むしろ今後はパシそのものよりも、物件価格・賃料の相場が好況を維持できるかどうかを分析したほうが良い気がする。

グラウンドフィナンシャルアドバイザリ 個人投資家説明会(2007-1-20)

グラウンドフィナンシャルアドバイザリの説明会が実施された。場所は日本橋の東京証券会館(ジャスダック取引所があるとこ)。説明の内容は、初心者向きで半分以上が不動産証券化とは?という話しになってしまい、当社の説明時間が・・(汗

◆不動産証券化ってなあに

・証券化とは・・
 不動産を証券の状態にして資金調達すること。若干意味が違うが、不動産流動化とも言われる。

・ストラクチャードファイナンス・・
 ある特別な仕組みを使った資金調達の方法、不動産証券化もその1つ

・対象となる不動産・・
 オフィス・商業施設・マンション等賃料が安定してるものから、ホテル、倉庫、医療施設等へ拡大。これから開発する不動産の資金調達(開発型不動産)も増加している。

◆当社の業務(アレンジャー)とは
 不動産証券化の仕組みをコーディネートすること。図を描くのがめんどいので、ライバル会社の図を参照。

・案件に関与する当事者(物件の大家・ファンドマネージャ・信託銀行・投資家・弁護士・鑑定士など)が多い

・仕組みや権利関係が複雑
契約書が10〜100枚にものぼる

・実行・決済は1日で行い、アレンジメントとは決済日までに全ての段取りを整えることである

◆マーケット全体
・2006年末で私募5.5兆円、リート4.5兆円で計10兆円の市場
※住信基礎研究所2006.7.26より
※PMC高塚社長説が市場のコンセンサスか=将来50兆円まで拡大

◆当社の特色
<独立性・中立性>
・スポンサー側に立ち純粋なアドバイザとなる
・不動産投融資・ファンド運用を行わずアレンジャーに特化する ※フィンテックは投融資をしている
・上記により、利益相反を排除

<大規模案件>
・数100億円の大規模かつ複雑な案件を組成する力がある
・これは大手金融機関と対等な実績である

◆競合会社
・大手銀行・証券会社のアレンジャー部門
・独立系の専門会社
→特に社名は上げてなかったので、意識してるライバルはいないよう

<アレンジャー会社として競合しそうな会社>

具体的な社名は、これなんか参考になるかも。アレンジャー専門では、上場企業ではフィンテックしかしらない。たぶん、ファンド運用会社に比べてニッチかと

ちなみに、運用側の会社は約200社(PMC:高塚社長談)上場先だけでも、専業・兼業含めこんないます

◆当社のビジネス現状
・案件数:5→26→26→30→13(上期)と着実に推移
・金利上昇の影響は顕在化していない
・取り扱い件数増加の為には要員増が課題(要員数は計画通りにいってない)
・手数料率:資金調達額の1%が目安(金額・複雑さなどにより上下する)
・期間:1件あたり2人で1〜2ヶ月が標準。大規模なもので6ヶ月〜1年のものもある

◆組成事例
商業施設開発               20億  ノンリコ+匿名組合 
オフィスビル流動化            80億  ノンリコ+匿名組合
REIT(商業施設・オフィス)のファイナンス 800億 シンジケートローン
私募ファンド組成(商業施設・オフィス)  50億  匿名組合
流通施設開発               200億 匿名組合
小規模住居投資              5億   MAPスキーム

※MAPスキームは当社が開発した小額案件(10億以下)を流動化する為の手法

◆将来やりたいこと(事業分野拡大)
得意とするアレンジャー業務との相乗効果を狙い、下記分野へ参入する

”堝飴催衢算餠般
・不動産を対象とした投融資
・投資スキームの運営(謎。アセマネと違うそう)

▲魁璽櫂譟璽肇侫.ぅ淵鵐攻般海砲弔い討離▲疋競ぅ競
・事業再生、再編、M&A
・事業証券化など

※たぶん、アセマネ、リサ、GCAなどがやっているような業務かな

信託業務
・不動産受託教務
(現在参入を検討中で、免許を取得した後に参入したい


◆質疑応答
.侫ンテックとの違いはなにか?
・アレンジャーオンリーの当社と違い、フィンテックは投融資・証券業もやっている
・フィンテックより当社が優れる点は、大規模案件を組成できる能力である

中期経営計画について
・当社はまだ売上・利益を計画できる段階になく、着実な利益の積上げが重要と考えている。ただし、計画できる時期になったら速やかに投資家に開示したい。

3式分割について
・現在特に分割を検討してはいないが、今後も状況をふまえて判断していく

こ価対策はしないのか?
・株価対策を特に行うよりも、業績をあげて株価をあげていきたい。配当率を参照しながら、安定的に配当していく。株主優待の予定はない。

ズ廼瓮侫.鵐瀕入資金が細っているが影響ないか?
・契約先である運用会社に影響があれば、当社も影響を受ける。ただし、現在は、需要が強すぎて、購入物件がなくなってしまい物件購入が進んでいないことが原因であり、今後も、不動産ファンドへの引き合いは強い為、ファンドはまだまだ伸びると考えている。

(たぶん時間が立てばまた、デベが開発おわった物件が購入されるので、ファンドは伸びるということかと)

◆感想
・会場で偶然お会いしたinvesterさんがおっしゃっていたとおり、中期計画が見えないので投資しずらい。この会社についてはinvesterさんですら取れないといっているリスクを私が取れるのかどうかに尽きる。

・ただ、会社が作れないといっている中期イメージだが、それを掴むすべはあるとおもう。フィンテックのアレンジャー部門の年度別成長とアレンジャー要員数(セグメント別の売上高比率でざっくり計算)及び、当社の人材増加ペースなどをエクセル表にしていくことで、想定できるのではないかと思う。

・ライバル比較:フィンテックとは規模が違いますのでかないません・・みたいな回答かと思っていたら、大型案件の組成能力でフィンテックより当社のが上という回答は若干驚いた。が、よく考えてみれば当然とおもった。

当社は、佐藤社長についてきた興銀からの優秀なメンバーが終結している。フィンは長期的な戦略を視野に入れており、若手や他業種からの転職組も多く採用している。また責任あるポジションにすえてチャンスを与えている(チャンスの哲学参照)

27歳まで職歴なしでも30歳で部長になってしまう人がいるのに驚いたが、それだけ新しい人を育てる余裕のある会社と、余裕の無い会社という言い方もできる。よって1人当たりのレベルでは、寧ろ時価総額が小さいグラウンド社のほうが、今は遙かに上ではないかと・・なんでこの会社こんな安いんだろう(謎

・当社の鍵は、人材の増加が順調かにつきる。なぜなら、競合も小さく案件の需要は多いが、人材の増加がないとより多くの案件が達成できないからである。ライバルのフィンと違い、即戦力しか採用しないだろう(体力が小さい為、育てる余裕がない)よって、人材増加ペースは微量だろう。ただし、元々8人しかいない会社なので、四季報どおり20人に増加したら凄いことになる気が・・(要調査)

・将来のビジネス拡大について
やっぱり、フィンテックと同じことするのかあ。ということだが、利益相反しない!というのを信条としている当社も、将来あれこれやりだしたら、やっぱり利益相反の懸念あるんじゃないかなあと。

・隠れアセットグループ疑惑
アセマネは全株売り切らず、当社の安定株主として200株保有。純投資じゃないくさい、ちょっとあやしい。取引先にアセマネがいるとなると、今後のポテンシャルについて話が違ってくる。この件も、ちょっと調べる必要あり。

→その後の調査
イーバンク銀行(0→600株:3.82%)
ロジコム(0→200株:1.27%)
アセットマネージャーズ(1000→200株:1.27%)※長期株主として保有と明記あり
アビームコンサルティング(1000→200以下:1.27%以下)

大株主にイーバンクが登場したことにより、アセマネグループ化疑惑高まる。ただ、アセットも投資銀行でありファンドのアレンジャー業務も行っているので、協力関係にあったとしても、その際の切り分けは難しい。

ロジコムは自身もヘラクレスに上場したばかりの不動産会社であるが、不動産分野での当社とシナジーを考えての投資という感じがする。ちなみに、ロジコムはアセットインベスターズについても、1.2%の大株主であり、やはりアセットグループの一旦を担ってるのでは。

アビームはコンサル会社のようであるが、BC的位置づけのようにみえ、今後の当社の経営に影響してくる感じはしない。

パシフィックマネジメント2006年11月期 決算発表

今回からオニールの成長株発掘手法(CAN-SLIM)の一部を取入れてみることにする。

◆四半期推移
2006年度 1Q 2Q 3Q 4Q 期初予想 昨年比 昨年度
売上高 18674 39009 64841 169647 110498 51.9 72743
経常 3998 6914 11426 18708 12623 49.1 8466
当初売上進捗率 16.9% 35.3% 58.7% 153.5%      
当初経常進捗率 31.7% 54.8% 90.5% 148.2%      
経常幅 3998 2916 4512 7282      

まず、四半期実績については今期は好調に推移し最終的には当初の経常見通しを48%上ブレした。これは、昨年のアセットMとほぼ同じペースである。経常幅についても2Qで一時落ち込むが、その後大きく伸びを見せておりペースとしても申し分ない。

来期以降も上期よりも、下期での実績が多くなることが想定される。

【2006年11月期 上方修正のあゆみ】
  当初 7月13日 9月28日 1月15日
売上高 110498 112857 161703 169647
経常利益 12623 14500 18539 18708

今期は不動産市況が予想より好調だった為、売却益による上ブレが多い年だったのではないか。ウォッチ先では、アセットやトーセイが3回の上方修正をしており、他社も含め、業界全体が絶好調であったともいえる。めぼしいとこで、1回も上方修正をしなかったのは、ダビンチだけになってしまた・・

◆年度別推移
      期初予想         期末実績      
年度 期初
残高
期初
棚卸
売上
見通
売上高 経常見通 前年
比幅
前年
比(%)
経常 実績幅 前年比 期中
修正
2003.11 307 30 110 104 19 - - 12 - - -38%
2004.11 629 142 107 238 19 7 62% 32 21 176% 70%
2005.11 1630 334 221 727 47 15 46% 85 52 162% 80%
2006.11 5226 692 1104 1617 126 41 49% 185 100 119% 47%
2007.11 8293 848 1596 1596 220 35 19% 220? 35? 19%? ??

今期より安定成長期に入ると説明にあったが、過去を見ると予想を大きく上方修正し、過去3年は全て倍倍以上で成長してきた。今期見通しは増益率がかなり小さくなったが、見通し幅(前年比幅)の推移を見ると、昨年の実績が上ぶれてしまったことの影響が大きく、急激な減速という感じはしない。

本日時点でのPER 13.2(増資考慮済)であり、この実績を出してきた会社の評価がこれとは信じられない。四季報(12/15号)の減益予想も市場に大きく影響されていたと思われる。結果的には会社予想は市場のどの予想よりも強気に出してきた。

昨年の実績   :経常187億
会社予想(今期):経常220億
四季報の予想  :経常165億
日経会社情報  :経常200億
クイック予想  :経常207億

◆セグメント別
<不動産ファンド事業>

【不動産ファンド事業 利益等推移】
年度 期初残高 売上高 営業利益 利益率 売上利率 利益幅
2003.11 307 13.1 8.9 2.9 67.9 -
2004.11 629 29.7 19.2 3.1 64.6 10.3
2005.11 1630 88 64 3.9 72.7 44.8
2006.11 5226 201 165 3.2 82.1 101.0
2007.11 8293          
※利益率は期初残高に対する営業利益の比率。

【ファンド残高の推移】
年度 期初予想 期末残高
2002.11 不明 307 -
2003.11 不明 629 322
2004.11 1333 1630 1001
2005.11 4051 5226 3596
2006.11 8800 8293 3067
2007.11 13277   4984
2008.11 20260   6983

今期以降、不動産投資事業→不動産ファンド事業・コンサル事業への事業の中心をシフトしていく。不動産ファンド事業の利益幅がどんどん大きくなっているのがわかる。

ファンド残高の伸び幅でいうと、今期は初めて計画未達であったこともあり、減少に転じた。オニール式でいうなら、ここがピークアウトのサインといえる。ただ、来期以降は幅でも、再び増加に転じていることから、今後は計画に対する進捗率が焦点となる。

<不動産コンサル事業>

【不動産コンサル事業の利益推移】
年度 期初残高 売上高 営業利益 利益率 売上利率 利益幅
2003.11 307 10.7 4.4 1.4 41.1 -
2004.11 629 19.2 8.5 1.4 44.3 4.1
2005.11 1630 26.5 16 1.0 60.4 7.5
2006.11 5226 63 52 1.0 82.5 36.0
2007.11 8293          
※利益率は期初残高に対する営業利益の比率。

将来、残高2兆円にしたいという目標は、残高が2兆あると販売管理費などの固定的なコストを100%カバーできるからとの会社の弁。コンサル事業は、アセットマネジメントフィーのような安定収益が中心となるようで、将来はこの事業が中心となると思われるので、今後ともこの事業の伸びを監視していくべきである。

<不動産投資事業>

【不動産投資事業の利益推移】
年度 期初棚卸 売上高 営業利益 利益率 売上利率 利益幅
2003.11 30 86 12.7 42.3 14.8 -
2004.11 142 195 19.5 13.7 10.0 6.8
2005.11 334 593 49 14.7 8.3 29.5
2006.11 692 1539 85 12.3 5.5 36.0
2007.11 848          
※利益率は期初棚卸に対する営業利益の比率。

不動産投資事業については、今まではファンド事業を補完する位置づけとして売上・利益共に大きく貢献してきた。今期についても大きな売上があったが、うち1/3を外部へ、2/3は当社組成のファンドへの売却ということで、売上高の大きさに比較して利益率は小さい(内部売却は利益相反しないように、利益率が小さくなる為)

【棚卸資産の四半期推移】
    棚卸資産推移         不動産投資事業    
    販売用 仕掛中 合計 前Q比 前年比 売上高 前Q比 前年比
2004 1Q 101 - 101 - - 77 0 -
  2Q 262 - 262 161 - 77 0 -
  3Q 242 - 242 -20 - 176 99 -
  4Q 334 - 334 92 - 195 19 -
2005 1Q 406 15 421 87 - 36.7 -158.3 -
  2Q 663 101 764 343 - 66.4 29.7 -
  3Q 844 142 986 222 - 219 152.6 -
  4Q 546 146 692 -294 358 642 423 447
2006 1Q 613 173 786 94 - 169 -473 -
  2Q 1005 292 1297 511 - 345 176 -
  3Q 1067 388 1455 158 - 589 244 -
  4Q 547 301 848 -607 156 1539 85 897

棚卸資産を過信しすぎた(失敗)、後で気づいたのだが3Qの売上高からると4Qだけで倍にしないと達成できない為、不動産投資部門での大きな売上(棚卸資産の大きな減少)が想定されてないといけなかった。 まだ年ベースでみると売上高は幅が増加しているが、棚卸資産の増加幅は縮小しており、事業転換によりファンド残高重視になっていくと思われる、今後は期中においては棚卸資産からの売却益はあまり考えすぎないほうがいいかもしれない(あくまで、ファンド残高の伸びについて注視すべきかと)

続きを読む

アセットインベスターズの投資先

アセットマネージャーズのM&A投資先のうち多くは、子会社のアセットインベスターズが担当してる為、この分野に期待するなら子会社を買うほうが、投資妙味が高いのではないか?(但し、流動性リスクが存在する)

◆国内(上場先)

アエリア
極楽湯
ビーアイジー
アスラポートダイニング(旧:プライムリンク)
AIバリュパートナーズ(上場企業投資ファンド)・・投資先不明
ワイズテーブルコーポレーション (AIダイニングファンド・・2007.2.28 5600株 10.28億円)


◆国内(非上場)
多田建設
イーバンク銀行
マツヤハウジング
キムラヤ

◆国内その他
石野コーポレーション・・100%出資、連結子会社とする。
ティーケーピー
昭和鋼機・・アセットインがからんでるのか不明(業績不明)
湯ヶ島温泉・・アセットインがからんでるのか不明

◆海外(上場先)
海外投資計:63.05億 評価益合計:56.87億(1/12:アセマネ発表分の合計)
含み益はアセットマネージャーズ第3四半期発表日:1/9時点

Power Quotient International(投資額:11.88億円 評価益:23.44億円)
China Medical Technologies Inc (1/12、IRにて売却済と発表)
Wasion Meters Group Limited(投資額:5.78億円 評価益:12.88億円)
Carico Holding Limited(投資額:10.93億円 評価益:3.49億円)
China Best Group HoldingLimited(投資額:11.11億円 評価益:▲2.79億円)


※アセマネ(親)の分 !? 切り分け不明 (1/12発表された追加分)
Asia Pacific Wire & Cable Co., Ltd (US PINK SHEET)(投資額:8.32億円 評価益:0.38億円)
Golden Harvest Holding Limi (投資額:2.3億円 評価益:▲0.18億円)
eSUN Holdings Limited (投資額:5.4億円 評価益:16.86億円)・・アセットインは売却済とある為親の分かと
その他海外上場企業投資 (投資額:7.33億円 評価益:2.79億円)


◆海外(非上場)
China Stem Cells HoldingsLimited
Shanghai Hantao InformationConsulting Co., Ltd.
Media China Group Limited

◆海外(提携・出資など、EXITするかよくわからないもの)・・調査中
北京無限立通通訊技術有限責任公司

◆国内非上場先(四天王)調査内容

<多田建設>                  
大株主:エーエルティホールディングス(100%)、たぶんアセマネ系!?

       売上高       当期利益(千円)
H16.11月  31,987,000     624,000
H17.11月  21,034,440     802,570
H18.11月  6,837,202      1,009,937

<キムラヤセレクト>
大株主:(有)ノーブルライフ(100%) 、アセマネ再生ファンドの会社のよう
              
      売上高       当期利益(千円)
H17.2月  0          ▲673
H17.8月  2,419,766      4,173

<マツヤハウジング>
大株主:アセットマネージャーズ(2.53%)、アセットインベスターズ(1.01%)、イーバンク銀行(1.26%)

      売上高       当期利益(千円)
H16.3月  9,076,634      ▲385,623  
H17.3月  9,786,573      352,745
H18.3月  16,558,842      629,142

<イーバンク銀行>
大株主:(有)マージャーキャピタル(4.16%)、Sino-JP Fund Co.,Ltd(1.96%)
アセットグループ計(6.12%)

      資金量(百万)   当期利益(百万)
H16.3月  158,013       786
H17.3月  264,489       ▲461
H18.3月  331,020       ▲2,958
H18.9月            ▲625
H19.3月(予)          900

     経常収益     経常利益
05.3   6,911       ▲510
06.3   10,632      900 

※(参考)セブン銀行の理想的な業績推移

     経常収益     経常利益(百万円)
03.3   11,568      ▲8,173
04.3   29,117      3,035
05.3   47,967      10,075
06.3   64,612      19,409





レイコフ 2007年8月期 第1四半期

◆進捗状況
売上高 :2,791/27,300 (前年比+98.2%)
営業利益:491/???    (前年比:+222.9%)
経常利益:416/1500   (前年比:+461.2%)
当期利益:207/800    (前年比:+345.6%)

昨年度の1Qがかなり小さかったことの反動で、前年同期比の伸び率が高くなってしまっている。伸び率についてはあまり参考にならない。

【2007年8月期の四半期推移】
2007年度 1Q 2Q 3Q 4Q 期初予想 昨年比 昨年度
売上高 2791       27300 54.5 17665
経常 416       1500 35.3 1109
当初売上進捗率 10.2% 0.0% 0.0% 0.0%      
当初経常進捗率 27.7% 0.0% 0.0% 0.0%      

【2006年8月期の四半期推移(昨年度:参考)】
2006 1Q(1/13) 2Q(4/13) 3Q(7/14) 4Q(10/13) 期初予想 昨年比 昨年度
売上高 1408 7703 12112 17665 8000 142.4 3301
経常 74 368 353 1109 700 30.6 536
当初売上進捗率 17.6% 96.3% 151.4% 220.8%      
当初経常進捗率 10.6% 52.6% 50.4% 158.4%      


◆業績予想の修正
1Qでの業績予想の修正はなく、当初の見通しの通り。また、中間期の業績予想については、確定次第公表される。

【昨年の業績修正の歩み(参考)】
  当初 4月12日 7月14日 9月11日
売上高 8000 12000 14000 17600
経常利益 700 700 800 1100


◆セグメント別
<不動産ファンド事業>
売上高 :733 (前年比+231%)
営業利益:412 (前年比+707%)

レジデンシャルONEシリーズで新規に3本のファンドを組成。同ファンド3本償還。

<不動産コンサル事業>
売上高 :348 (前年比+35.6%)
営業利益:186 (前年比+922%)

物件のファンド組入れによるコンサルティングフィーの計上。

<不動産投資事業>
売上高 :1709(前年比+83.9%)
営業利益:41 (前年比-46.4%)

6物件を取得し、5物件を売却。取得物件による賃料収入が増加。
※売上増にもかかわらず、営業利益が減。期ズレなのか?ちと気になる。

◆バランスシート(前年4Q→1Q)
預金・現金:4.8 → 6.9
販売用不動産:124.1 → 155.9

6物件(5物件売り)の取得が反映されているようで、在庫は順調に増えている。 小型物件を売って、やや大きい物件を買ったのではないかとおもわれる。

◆感想
昨年も1Qは進捗が悪かったが、今期も売上高の進捗は悪い。物件の売却はほとんど下期に偏っているのだろう。とはいえ、ファンドが順調で経常利益ベースでは順調に見える。後半に、不動産投資事業が大きく利益を揚げるのかもしれない。

エムケーキャピタルの時と違い、特に強調すべき材料がなく、たぶん順調なんじゃないか?ぐらいしか言えない。というか、良いのかどうかよくわからない。

中間期の業績予想が出るのをまって判断したい。

アセットマネージャーズ 第3四半期

◆概要
・不動産ファンドの大型物件に係る成功報酬・配当による収入があった
・海外企業の投資案件について、一部売却を行った

◆連結範囲の変更
連結対象となるSPCが増加した為、本来よりも売上・利益が増加している点に注意。アセットからの説明資料

<新基準> 分母は上方修正後    <旧基準> 分母は修正前
売上高 :36,246/44,000      売上高 :29,898/32,000
経常利益:15,487/15,600      経常利益:14,970/15,000
当期利益:9,290/9,300       当期利益:8,840/8,500

これを見ると3Q実績は、連結範囲の変更により経常利益が当初より5億円増える。それ以外に本業による上乗せが1億円あって、通期予想では+6億円の上方修正としているようである。 しかし、旧基準であっても、予定を一杯一杯に稼いでいるので、会計基準の変更以外にも予想以上のペースで業績が進捗しているように見える。通期実績ではもっと上乗せがあるのではと思われる。

◆進捗状況
【2006年度 四半期進捗状況】
2006年度 1Q(7/11) 2Q(10/10) 3Q(1/10) 4Q 当初予想 最新予想
売上高 17804 22783 36246   24800 44000
経常 11926 13497 15487   14000 15600
当初売上進捗率 71.8 91.9 146.2      
当初経常進捗率 85.2 96.4 110.6      
最新売上進捗率 40.5 51.8 82.4      
最新経常進捗率 76.4 86.5 99.3      

ヤフーの掲示板などを見ると、今年は前半で利益が上がった為、特別である・・なので、昨年のような下期の伸びは期待できない・・と言われていたのだが、終わってみれば昨年と同じペースで推移となった。(昨年は株主でなかった為、当事との微妙な感触の違いはわからない)

このペースでいくと、経常は196億円程度になる。なぜ、こんな控えめな予想にするのだろうか、これは会社の特性だろうか(ケネも同様)。次の上方修正も昨年同様、4/6前後にある・・という予想になるが。。

【2005年度 四半期進捗状況(参考)】
2005年度 1Q(7/11) 2Q(10/11) 3Q(1/10) 4Q(4/11) 当初予想 最新予想(3Q時)
売上高 4110 7489 15392 22538 11400 18500
経常 2632 4475 6467 8480 5800 7000
当初売上進捗率 36.1 65.7 135.0 197.7    
当初経常進捗率 45.4 77.2 111.5 146.2    
最新売上進捗率 22.2 40.5 83.2 121.8    
最新経常進捗率 37.6 63.9 92.4 121.1    

◆上方修正について
<理由>
・海外投資案件について売却益が実現されたこと。
・会計基準の変更により、連結対象となるSPCが増加した為。
・管理体制強化に伴う人員増・システム投資コスト(詳細謎)を最大限に見積もったが当初予定より小幅に留まった。
→このコストは来期も続くのか?続かないなら、来期予想は本年最初の経常65%増予想と比較しても、それなりに強気になる可能性もあり。続くなら、来期は弱気予想に・・

※連結範囲の適用について
1.M&Aに関するSPCは、当第3四半期より連結対象とした
2.不動産についてのSPCは、連結範囲を検討中で連結対象とはしていない。
(2について、更なる上方修正の可能性がある)

【2006年 上方修正の歩み】
前年実績 予想 上方修正 上方修正 上方修正
  4月11日 7月11日 10月10日 1月10日
22538 24800 30100 32000 44000
8480 14000 15000 15000 15600
前年比 110% 134% 142% 177%
前年比 165% 177% 177% 184%

【2005年上方修正の歩み(参考)】
前年実績 予想 上方修正 上方修正 上方修正
  4月11日 7月11日 10月11日 4月6日
7744 11400 12600 18500 22500
3915 5800 7000 7000 8400
前年比 147% 163% 239% 291%
前年比 148% 179% 179% 215%

◆貸借対照表
1Q→2Q→3Qの比較

現金・預金:201億 → 263億 → 246億
棚卸資産:212億 → 292億 → 371億

不動産は、連結SPCの範囲を変えてない(M&Aだけ)とあるので、棚卸資産の増加は仕込み順調であると判断したい。

【営業投資有価証券等の推移】(単位:億)
  2Q 3Q
株式(ファンド) 5 1
株式(M&A) 106.2 394.4
債券(ファンド) - -
債券(M&A) 39.9 50.3
匿名組合出資金等(ファンド) 64.6 92.7
匿名組合出資金等(M&A) 138.1 17.2
営業投資有価証券合計 353.8 555.6
     
営業出資金(ファンド・MA計) 7.1 7.4
営業貸付金(ファンド・MA計) 123.4 68.8

営業投資有価証券の株式がたった3ヶ月で4倍近くになっちゃってるよ〜!!(なんと約400億) 中国株式市場が市場最高値を更新し続けてるとはいえ・・これは、資料記載に有るとおり連結範囲の変更によるものが大きいようである。

これを見ると、今期いかに利益を確定したとしても(このペースで経常190億いったとしても)、来期は200億超えは楽勝に見える。

M&Aへの匿名組合出資金が138億→17億とイッキに減少してるが、これは連結範囲の変更により、内部取引である為消去と記載あるので、将来の含み益が減少したというわけではなく影響なさそう。(資料5/12ページ)

<経常利益余力>
以前から、各社の経常利益余力を計算しているが、本日時点でアセットがパシを逆転した。以前、私はこの観点ではパシ独走と見てたが、そうではなく元々パシが連結範囲を広くとっていた(という噂)ことが影響されるのかもしれない。

経常利益余力ランキング(1/10時点)
1位:SIA(569億)
2位:アセット(453億)
3位:パシ(425億)
4位:アトリウム(311億)
5位:ケネ(297億)

◆セグメント別
中間までは赤字であったホスピタル&ウェルネス事業が黒字転換した為、セグメント別での不安も払拭されたといえる。しかも、かなりの利益率なのに驚く。

<マーチャントバンキング>・・ファンド運用及び投資銀行業務
売上高:205億 → 326億
営業利益:148億 → 210億
営業利益率:72% → 64%

<ホスピタル&ウェルネス>・・ボウリング、ホテル、スイミング、風呂屋。
売上高:2.2億 → 35億
営業利益:▲1726万 → 21億(黒字転換)
営業利益率:赤字 → 60%

<その他>・・中国の繊維事業
売上高:4900万 → 6700万
営業利益:76万 → 100万

◆その他、気になる点
・前回、連結対象外と記載のあったマージャーキャピタル(上場予定:イーバンクの大株主)は、今回は何も記載なしどこへいったのか!?(謎)

・前回中間決算時より、目標とする経営指標等の欄に記載の経常増益率50%成長を目指す・・という点を見直す(どう見直すのかは不明)とあったが、その後どうなっているのかが謎。

レイコフ 事業報告書(2006.08期)を振り返る

11月30日に前期の事業報告書がひっそりと発表されているが、それについてのまとめ。

◆創業理念

・地球は全て不動産(創業時よりグローバル展開を意識)
・他社がやらないことをやる

◆レイコフの特色・強み

・創業者が不動産鑑定士であり鑑定に強み・・『不動産鑑定士系ファンド会社』
・同業他社にないユニークな商品開発

<例>個人向けプライベート不動産ファンド
(レジデンシャルONE)の販売実績は1万人を誇る・・個人向けは珍しい

・大阪に本社を置く会社であり、地方物件への視点あり(大阪、札幌、福岡、広島)
(社長は広島の出身らしい・・広島物件に精通!?)

(仮想ライバルとの比較)
・エムケーキャピタルは、海外で過去に失敗した経験から、海外進出には慎重とのこと(2006.08説明会より)
・レイコフは、創業時より海外進出を視野に入れている

→但し両社ともまだ利益が低く成長余地が高い。国内外への進出の差が成長率に出てくるのは5年ぐらい先かと思うので、この点だけでは、両者の優劣は付けられない。どちらを選ぶかは単なる好みか。

→エムケー社は大阪市西区の土地を売却し超絶1Qを計上した、大阪本社を強みとするレイコフであるが、東京だけでなく大阪も、熾烈な戦場になってる予感。。

◆長期的なビジョン

‖茖吋好董璽検柄篭板掌紂繊
 レジデンシャルファンド中心
第2ステージ(昨年まで)
 オフィス・商業施設への参入
B茖灰好董璽検、現在ココ
 ホスピタリティ:ゴルフ場・ホテルへの参入
 
 ↓
世界進出へ!

◆ホスピタリティビジネスへの本格参入

・鍵はハイパフォーマンスな『ホテルファンド』の組成

<事業分野> いずれも100%出資
(株)ホテル1−2−3・・エコノミーホテル 
(株)ザ・ピースインターナショナル・・シティホテル
(株)ホスピタリティインベストメント・・所有・改善・開発
(株)ゴルフリゾート・・ゴルフ場ホテル運営

※エコノミーホテルとは(レイコフ談)
・料金はビジネスホテル並みで、部屋の広さは1.5倍
・1人、2人、3人向けプランに対応(1人料金でも空きがあればダブルも借りれるらしい)
・基本的なカテゴリはビジネスだと思うが、温泉付ホテルもあるらしい。

◆中期計画について

・中期計画は一見高成長に見えるが、ファンド業界としては寧ろ堅実であり、控えめな数値である
・控えめな理由は、当社が他社がやらないオリジナルをやるため
・オリジナルをやるには、小規模からの出発となり、計画は控えめにする必要があるから

ちなみに、中期計画についてはこちら

◆事業内容

”堝飴坤侫.鵐瓢業
不動産コンサル事業
I堝飴催蟷饂業
※要するにパシと同じ。

◆今後のキービジネス(ホテル1−2−3)

現在・・9店舗
中期計画最終年度(3年後)・・30店舗
国内での最終目標(たぶん7〜8年後以降)・・100店舗以上
最大想定数(たぶん凄く先)・・200店舗

<参考>
たぶんビジネスホテル最大手(東横イン)の場合
店舗数:154店舗
開業予定:35店舗

つまり、1−2−3は今の東横イン並みの出店を最終的に目指すということらしい。

◆世界進出への足がかり

『ホテル1−2−3』を世界各国へ商標登録した。(ホテルの海外展開は既に動き出しているとコメント)
 ↓
ホテル1−2−3の世界進出により、世界の不動産情報を収集する
 ↓
世界に向けて、オフィス・レジ・ホスピタルファンドを展開する
(地域特性を生かしたプラン提案のノウハウが海外でも生きる)

※具体的な国名は現在のところ明らかにしていない

◆大株主の動き(2005.08→2006.02→2006.08)


山本誠          27715→27715→27719 ※社長
日本マスタートラスト   1285→4134→6244  ※年金系
バンクオブニューヨーク  圏外→5814→4513  ※ヘッジファンドのカストディアンか?(たぶん短期)
日本トラスティサービス  圏外→1657→2850  ※年金系
GSインターナショナル  6635→圏外→1940  ※ヘッジファンドのプライムブローカー(貸し株!?)
HSBCファンドサービス 655→1053→1259  ※謎、投信又はカストディアンか(外資)
りそなキャピタル     1500→1180→1160  ※少しずつ売り抜け
資産管理サービス信託銀  圏外→圏外→792  ※年金系


レイコフは無配にも関わらず、年金系の機関投資家がどっと買いを増やしているのが目だつ。

バンクオブニューヨークは、四季報みるとちらほら見受けられるが、手当たり次第買ってる感じで(ライブドアなども含む)手口はよくわからない。タワー投信のカストディアンであったとの噂もあり。GSインターも同様。ヘッジファンド系と思われるので、出来高急騰局面で売り抜けてくると思われるが・・気にしないことにする

MKキャピタルマネジメント 第一四半期

MKキャピタルマネジメントの第一四半期が発表された。

【表1.2007年08月期 四半期進捗状況】
  1Q(12/28) 2Q 3Q 4Q 期初予想 昨年比 昨年度
売上高 5688       7691 205.7 2516
経常 1502       2158 43.3 1506
当初売上進捗率 74.0% 0.0% 0.0% 0.0%      
当初経常進捗率 69.6% 0.0% 0.0% 0.0%      

【表2.2006年08月期 四半期進捗状況(昨年度参考)】
2006年度 1Q(/) 2Q(4/11) 3Q(6/30) 4Q(10/10) 期初予想 昨年比 昨年度
売上高 - 1460 2276 2516 2300 64.1 1402
経常 - 994 1537 1506 1310 76.8 741
当初売上進捗率 - 63.5% 99.0% 109.4%      
当初経常進捗率 - 75.9% 117.3% 115.0%      

◆ポイント
・中間期比(売上高:5688/6586、経常:1502/1687、当期:892/1003)
・1Qで昨年度分の経常利益を達成
・1Qが順調な為、通期の売上高・経常利益・当期利益が予想を上回る見込みとコメント
・現時点では不確定要素もあることから、通期予想は据置

→現時点では上方修正は出さないようだが、懸念となっている法整備の面以外に特に業績への懸念は感じない。今後、通期においては大幅上方修正の可能性が大かと。

◆セグメント別状況
<アセットインキュベーション事業> 
※今期より開始、コア事業
・売上高:53.14億/57.96億(91.6%)と通期予定のほとんどを達成。
・今後は東京都区、名古屋市において不動産の取得を進める
・大阪市西区の土地を売却し1Qに大きく寄与

・次年度:販売用不動産57.3億より利益率48%として潜在総利益=27.5億円。次年度総利益見通:25.76億円、次年度迄の当事業の計画は達成済)
・最終年度:当事業粗利益:31.4億円達成の為には、本年度4Q〜来年度2Qぐらいに棚卸資産を65億積上げる必要あり=できるだけ早期に累計112億への到達が目標。

【売却の概要】
 (1) 売却日:平成18 年9月28 日
 (2) 所在:地大阪市西区所在土地建物
 (3) 簿価:3,591 百万円。粗利益:53.14−35.91=17.23億(原価に対する利益率47.9%)
 (4) 売却先:販売用不動産を第三者への売却

投資家出資のSPCにて、複合ビルを建設することを目的として平成17 年9月27 日に購入した後、平成18 年4月4日に総合設計制度を利用した建築確認を取得
    ↓
基準容積率800%のところ、許容容積率約1060%を確保
    ↓
投資家との共同事業として推進するのは困難であると判断される状況に至った
    ↓
当社のアセットインキュベーション事業として取得
    ↓
第3者への売却

<アセットマネジメント事業>
・売上高:3.67億/15.89億(23%)の状況。 ※昨年通期:23.42億
・進捗は若干低いが、予算を若干上回る売上を計上できたとのコメントあり
・今後も安定収益源とすべく預かり資産残高を積極的に積上げる →ちなみに今期より短期売買から積上型へ事業転換済
・事業転換によるインセンティブの減少等もあり、当事業の利益は減少の予定。
・現時点での預かり資産残高の開示はなし

◆バランスシート
現金・預金:60.5億(前4Q:30.2億) ※公募増資等による増加
販売用不動産:57.3億(前4Q:43.7) ※前四半期比31%の大幅増加
営業貸付金:10億(前4Q:なし)   

・アセットインキュベーション事業は48%の高利益率
・現金・預金は、社債により10億の増加。公募増資により20億の増加(2006.10)
・当面の資金は十分にあり、直近において増資の可能性はほとんどない
・今期よりアセットインキュベーション事業の開始で、販売用不動産が大きく増加
・1Qは物件売却による大幅増益だが、在庫も増えており今後も順調に成長しそう
・ビジネスサポートローンの本格開始により、営業貸付金が10億に増加

◆株価について
1Qは文句ない超絶決算である。ストップ高になっておかしくないであろう。

※アセマネショックについて
但し、アセットMが2006.07.13に1Q:11926(前年度8480)と昨年度を上回る経常利益を1Qで叩き出したにも関わらず、7/18のストップ安(PER 13.4)まで売り込まれたので地合悪化に勝てない場合も考慮しておきたい。

株価321,000については
PER 13.6 ※現状株式数
PER 15.6 ※SOが転換され株式増加を考慮

ストックオプション発行(12/25)
価格:331,328

であり、PERで見ると既に十分に安い。この1Qは間違いなく折り込まれていないと考えられる。

マザーズ指数は アセット1Q発表日:7/13付近は1300、本日は1100と更に安い。全体的な過熱感もなく下値は限られていると思える。

また、1Q発表直前のストックオプション発行は会社側としても業績に自信があってのことであり、それを裏付ける内容の決算を発表した。

この内容でも、他の流動化・新興市場に引きずられて売り込まれるのか!?それとも独歩高するのか?興味深いところである。

PMC ストラテジックグロースファンドの運用開始

パシフィックマネジメントは、ストラテジックグロースファンドの運用を12/22より開始した。

名称    :
PMCストラテジック・グロース・ファンド(戦略的成長の意味)
種別    :バリューアップファンド?(プレリート移行型か?)
対象物件  :首都圏を70%以上とし、オフィス・レジ・商業施設等用途の制限はなし
IRR    :目標IRRは15%以上
運用期間  :5年(追加物件取得期間は2年)
ファンド規模:300億
投資家   :国内機関、事業法人、当社


<今後の位置づけ>
当該ファンドを日本レジデンシャル投資法人、日本コマーシャル投資法人と並ぶ基幹プラットフォームへ成長させる。

<考察>
名前からして短期売り抜け型のオポチュニティファンドではないはずだ。単なるコア型にしてはIRR高め、恐らく、稼働率の高い物件を中心に取得(バリューアップあり)のコアファンドに近いバリューアップ型ファンドと思われる。

シリーズ化を図るとあるので、ストラテジック・グロース・ファンド(1)〜(2)・・というように連番で出てくるのか、ストラジティック・グロース・ファンドをEXIT時にJリートに上場して、日レジ・日コマに続く3本柱として長期的な戦略の柱になってくると思われる。

物件に制限を設けないとあるので、日レジ・日コマとの競合や利益相反に注意を払っているかどうかが1つのポイントか。今後の物件取得内容は恐らく開示されないので、将来の期待度含め説明会でヒアリングする必要あり。

<業績への影響>
来期の見通しは集計中とあるが、目標残高8800億を500億未達だった分のリカバリ程度なので、利益面について当面の影響は軽微か。

セキュアードキャピタルジャパン 個人投資家説明会

セキュアードキャピタルジャパン初!?の個人投資家説明会が開催された。
場所は、東京駅前の丸ビル・・昔飲みにいったらえらい高かった記憶があるが、こんなとこになぜかセミナー専用のフロアがある。

◆議事要旨
会社設立

 元アメリカのドレクセイバーナム投資銀行の3名で設立。

状況

 現在は海外投資家からの出資の比率が上がってきている

3号ファンド(2690億)の2次クローズ予定(12月)が伸びている件
 アメリカの予定以外の投資家からの出資希望もあり、募集を3月まで延長

 →3号ファンドのクローズ・インセンティブフィーの計上も3ヶ月伸びるかも

事業内容

 お客様の資産を運用する。野村でいうなら、野村プリンシパルでなく野村アセットのような会社。

スタンス

 不動産業界という言い方は合っていない。資産運用業界と考えており他社でいうと、野村アセットやスパークスなどと同様。今はたまたま不動産をメインにしているだけである。ファンド間のたらい回しなどはしない(ダビを意識した発言なのか?)

不動産投資市場のマトリクス

 高梨社長得意のアレ(デット⇔エクイティ・パブリック⇔プライベート)がでる。

.廛薀ぅ戞璽肇┘イティ
 私募ファンドのこと。今メインにやってる。

▲廛薀ぅ戞璽肇妊奪
 ノンリコースローンが該当。これは銀行が今やっている。(セキュは銀行業じゃないのでやらなそう)。ただし、デッドとエクイティの中間であるメザニンをやる
 
パブリックエクイティ
 Jリートが該当。これは今後やりたい。
 
ぅ僖屮螢奪デッド
 CMBSなど証券化された負債のこと。これも今後やりたい

ファンドについて

 不動産メザニンファンドを開始している。企業メザニンファンドは今やっていないが今後やる。

 コアファンド(稼動90%上、ローコストオペレーション)は、(昨日できたオーストラリアリート以外)ない。なぜなら、オポチュニティファンドのEXITをコアファンドに流すと利益相反になるからである。

 コアプラスファンドについては住居系で稼働率75%以上、キャッシュフローが安定している

今後の不動産ファンド市場について

々馥盖ヾ悗良堝飴坐汎れ率が低いので今後増える

 カルパース(9%)・・25兆
 ヨーロッパ(5〜6%)
 オランダ(20%)
 オーストラリア(15〜20%)
 日本(1%) → 少ないので今後増える。でも1%は少なすぎだろ思ったので以下を確認・・

(参考)週刊エコノミスト増刊・・ラッセルインベストメント2005-2006調査
国内機関投資家の戦略資産配分

 豪州(10%)
 欧州(9.8%)
 北米(6.7%)
 日本(3.4%)→日本はヘッジファンドが多く不動産が少ない

企業年金88兆円、公的年金15兆円、雑誌の裏づけもあるが年金の不動産需要は確かに大きい。今後ダビンチでなく、セキュアードがそれを獲得するのかが見所か?

不動産取引のグローバル化

 アメリカ、欧州と比較して日本の不動産が割安であるので買われる。
→グローバル化は、不動産の証券化がもたらした恩恵かと。

メザニンなど他の金融手法の開発


CDOやCMBSなどの市場がどんどん大きくなる。リートのインデックスが立ち上がれば、スワップ取引(日経平均先物の裁定取引のようなやつ?)などが起こる。

※CDO=社債、企業向け貸し付け債権(バンクローンなど)、クレジット・デフォルト・スワップなどを裏付けに発行された債券。いわゆる証券化商品のひとつ。

※CMBS=モーゲージ証券の一種で、特に商業用不動産(オフィスビル、ショッピングセンター等)とその担保ローンを裏付けとするもののこと。また住宅ローン債権を裏付けとするものをRMBSという。

た珪ι覆粒発が進む


クロスオーバー型ファンド(不動産、企業エクイティ、デットを組入れたもの)が米国で大きくなっており、日本でも大きくなるのではないか。

その他、ファンズオブファンズ等。

→米国でいう1990年頃(またしても謎、夜明け前?)のような時期だそうです。

メザニンの説明

 知ってるので割愛(笑)。図があって、通常ノンリコとメザニンを使った場合の利回りの例がありました。

メザニンの優位性

 メザニンは当社では重要な商品の位置づけである。なぜなら、新BIS規制で金融庁は銀行の不動産融資に慎重さを求める姿勢を見せると思うからである。よってメザニンは拡大していく。

SCJの収益(フィー)

 .▲イジションフィー(投資実行報酬)
 ▲泪優献瓮鵐肇侫ー(管理報酬)
 ディスポジションフィー(投資案件処分報酬)
 だ功報酬(インセンティブのことと思う)
 IRRで決める。例えば、IRRが10%を超える分の20%をもらう。
 ザζ嬰蟷颪らの投資収益(※私の認識ミス)
 
 →この辺は寧ろ投資家から求められるのでやってるそうな。ある意味利益相反なので本来しないほうが良い。私の認識ではPE以外はやってないと思うが、オポチュニティファンドでもやってるのかは確認要かな・・

 →ただ、これをやってるってことは今後、組成ファンドの大きさによっては資金調達の為の増資もありえるということも

 共同投資は今年は、経理上の問題で昨年比マイナスだが基本的に今後大きく成長するとのこと。


◆質疑応答(アナリスト質問)
1.人材育成について


回答、聞き漏らしました。

2.メザニンファンドは今後どのようなサイズにするのか?


メザニン市場の成長に合わせて決める為、当社がいくらと残高を決めることはできない。あくまでメザニン市場次第・・

3.債権売買について具体的内容は?


従来どおりの(メガバンの?)不良債権は小さくなる傾向があり、また、そうなってくれないと日本経済としても困る。しかし(地銀など?)まだまだ存在しているものが、流れてくる。

法改正により、企業間での不良債権の売買が今後可能になる

第3セクター(政府系)は、不良債権の山である。

不良債権については、景気回復もありずっとあるとは思っていない。なので、メザニン等で事業を多角化しているところである。

4.ライブドアショック、SPC連結の影響は?


(満面の笑みで)いい質問である。先の件SPCの悪用があったケースである。当社は自己投資の為にSPCを作り、それを連結しないで隠す(いわゆる飛ばし)というようなことはしない。SPCのついては全て、会計士を入れてチェックしている。

SPCへの出資はせいぜい10%なので、連結対象にしないでよい。ただ、お客様のお金で実験できないので、メザニン等、実験用ファンド(パイロット運用)は当社が自己資金で行っている。但し、微々たる金額である。

(感想)
気になっていたのはそこじゃなくて・・10%の出資であっても、役員の派遣などで実質支配権を持つ場合に連結対象とする・・というようになるかもしれない点なのだが・・この件は、もう少し調査要かな・・と思った。

5.カルパースがなぜ御社を選んだのか


→当社は自己投資をしないからお客様からの信用を得たと考えられる。例えば自己投資をすると、良い物件は当社で抱え、悪い物件をカルパースに回すなど、お客様への不利益が発生する可能性がある。他社でそのような例が散見される。

(悪い例でいうと)例えば、20〜30年前の証券会社は、自分で投資信託の運用もしながらディーリングなどもしていて利益相反しまくりであった。。

(感想)
自己投資をしないと言いつつ(自社で不動産を買うというのを指すようである)、ファンドへの自己出資は実はやっているあたりが若干腑に落ちない・・私の知る限り諸所の事情でプライベートエクイティファンドについては自社でも30億程度出資している・・という文は見たことがあるが、不動産についてはゼロかと思っていた・・(私の中でセキュの企業コンプラに関する優位性が若干揺らぐ。。


◆一般投資家質問

1.モルガンのメズレフやダビンチの1兆円ファンド等との競合について


→ファンドには色々な運用手法がある。また、(野村の1兆円ファンドなどありましたが)残高が大きければよいというものではない。当社ではサイズの大きさよりもお客様のパフォーマンスが第一と考えている。よって、ファンドの残高拡大をあまり意識しておらず、他社とのファンドとの比較もしたことない。

→メズレフはグローバルファンドなので、当社は日本中心なので競合しない

→ダビンチは若干うちと似ているが、大きな物件を買ってもEXITが本当にできるのか?大きい物件を買うのは簡単である。

2.現在のコアファンドとオポチュニティの割合は?また、今後はどう考えているか?


→回答の前にまずアメリカの話しをすると、アメリカはローリスクローリターンのファンドが多い。よって、ハイリスクハイリターンを求めるアメリカの投資家からオポチュニティファンドに流れてきた。なので、最初はコアファンドより、オポチュニティファンドから入った。

→現在、当社海外・国内投資家の比率が8:2であるが、海外投資家はオポチュニティファンドの引き合いが強いのに対し、国内投資家はローリスクファンドの引き合いが強い。

→ハイリスクなファンドの需要は、4〜5年程度で長くは持たないと思う。その後はコアファンドに向かうのではないか。特に日本の年金はハイリスクなファンドは求めないというのもある。

コアとオポチュニティの現在の割合は回答無かった気がしますが、↓の私のブログにある通りで大体あってそうな予感

3.地震のリスクは?


→保険に入っている。保険料込みでプラスになるように物件を買っている。

4.野村HDとの関係は?


→今は特に関係はない。不動産の紹介・相談にのる等、友好な関係は今も続いているが、それは他の証券会社とも同じである。


◆私の質問書は、未回答のまま持ち越し

<質問シート記載>
.侫.鵐匹了長發呂匹里阿蕕い鯡椹悗里?1兆円ファンドとかあるのか?

→今日の説明会を聞いて、セキュは残高への拘りでなくIRRに拘っているようなので、そもそも残高の目標は年単位でしかないのかも・・

▲好肇奪オプション
当社はストックオプションが多すぎ(笑 大量保有みると毎年外国人創業者が売り抜けているようだがどういうことか?今後もSO発行、創業者売りぬけが続くのか?

メザニン市場はいくらまで拡大すると読んでいるか?

1部昇格はいつ?


ッ羇計画はいつ?


<その他時間があったら更に質問したかったこと>・・今後時間を見て調べることにする


ヽこ阿砲弔い董∈8紊蝋馥發罰こ阿匹舛蕕鮟纏襪軍こ阿呂匹海有望なのか?


配当 配当性向(今と今後)は経常の何%ぐらいを考えているか?


事業転換

 事業内容が変って、預かり資産運用ビジネス以外に、不動産自己投資事業に進出。
その為の増資をやったりしないか? ※質問が神経質かもしれないが、実際MKキャピタルがこれをやってしまたので・・

ぅ灰▲侫.鵐鼻Ε蝓璽

 コアファンドやリートについて比重は今後どのように考えているのか?予定があるのか?

 →説明会聞いた感じだと、いずれコアファンド化するのでいつかやりたそう。(昨日オーストラリア向けリートを組成したし)

タ閉従況

 メザニンファンド・・今残高いくらでどのぐらいまでいくのか?
 プライベートエクイティ・・今残高いくらでどのぐらいまでいくのか?
 2690億の2次クローズは12月予定では? →説明中で3月に延期とあり
 丹青社ファンド・・検討数が増えたとあるがその後どうなっているのか?

Τ銅錺侫ーのフィー率

 アクイジションフィー ※(参考) 各フィーはリサで0.7%・・MKキャピタルで0.5〜1.0%
 ディスポジションフィー
 マネジメントフィー
 インセンティブフィー ※インセンティブフィーは説明の例がダビと同じ(笑 同じ基準だったりして・・
 
Д薀ぅ丱

 特に意識してるライバルは?

→説明中で、野村アセットやスパークスの社名がでたのでその辺を意識してるくさい。ダビンチやクリードはあまり意識してなさそう・・

╋睛上昇の影響は?


→説明聞いた限り、社長が作ったマトリックスのデットの部分商品が有利になり、当社業績全体で見れば、悪影響があるという感じはない気がする・・
 
不動産投資資産

 オフィス・レジ・商業施設以外の施設は投資しないのか?
 他社で、福祉施設・ゴルフ・倉庫・ホテル・風呂屋などに投資してる例があるので


(その後)
今日は、のりぞーさんと、investerさんとお茶しました。2人からは色々と勉強になるネタをいくつかいただきました・・これだけでも結構価値ありそう・・どうもです(^^

・タイの暴落は当局が通貨の規制をしたことで外国人投資家が逃げたことによる
・フィンテックは、デットとエクイティを組み合わせた資金調達があるかもしれず新規購入は2月まで注意。
・今年のIPOは不作で、外国人(モルガンだったかな?)の入札は10%ぐらいだったとか
・ダビンチにも出来高100以下の不人気な時期があった
・2003年ぐらいからIPOが当選しずらくなってきた
・セキュアード説明会指摘の件、ダビンチが大型物件をEXITできるのか?は、大型物件をかい出したのは今年からなので、過去の総会等で未だ質問の回答が得られたわけでない。今後聞いてみる必要あり。
・ダビンチ (川上・川中・川下)ファンド間たらい回しの刑
 ファンド間売買がうるさくなってきたのは今年からのようだ。今後はこのようなことが出来なくなる可能性がある・・ということは頭に入れておくべき
・セキュはファンドの運用期間が短く自転車操業的なイメージが良くない・・との指摘を受けた。あまり意識したことなかったけど、言われてみればそうだなと思った。


セキュアードファンド成長イメージ

ファンド 種別 運用期間 開始 終了 組成額 06.12末 07.12末 08.12末
SCJREP オポチュニティ 1.5〜2年 2004.03 2006.06 600 終了 0 0
SCJRF コアプラス 5年 2004.10 2009.10 800 0 400 800
SCJREP オポチュニティ 1.5〜2年 2005.04 2007.04 700 500 終了 0
SCJREPAsia オポチュニティ 1.5〜2年 2006.06 2008.06 2690 1200 2690 終了
オーストラリアReit REIT - 2006.12 継続 250 250 250 250
丹青社ファンド 商業施設 未定 未定 不明 1000 0 0 1000
不動産計         5040 1950 3340 2050
                 
プライベートエクイティ PB 未定 2006.06 不明 150 30 100 150
メザニンファンド 不動産メザニン 未定 2005.10 不明 160 30 100 160
債権 債権 -     1100 1100 1100 1100
合計         6450 3110 4640 3460

明日の説明会を前に預かり資産残高成長イメージを作ってみた。 現在見えているだけの額なので保守的な予想。上記にない新規組成ファンドも考えられる。

前提事項として、

・組成額は投資に全部使い切る
・途中経過の残高はてきと〜
・今期末の不動産残高は1900億超の見込み
・債権は、回収もあるので保守的に見て、たぶんずっと同じぐらいかなと・・
・丹青社ファンド1000億はnoppinさんのブログにnewsがのってた(明日説明あるかな?)
・プライベートエクイティ・メザニンは当初組成予定の額なので、将来もっと増える可能性あり

運用資産、成長イメージ

2006年:3000億
2007年:5000億 ※四季報(12/14号)コメントでは、受託資産4000億円台に・・とのこと
2008年:??? ←明日の説明会ではここが知りたい

※オポチュニティファンドはほとんど終了するので、2008年以降の残高成長は、丹青社ファンドが鍵。

ファンドのクローズによる利益確定イメージ

2006年:SCJREP機600億)のインセンティブフィーが入る
2007年:SCJREP供700億)のインセンティブフィーが入る
2008年:SCJREPAsia(2690億)のインセンティブフィーが入る

セキュアードキャピタルジャパン オーストラリア上場不動産信託の運用を受託

◆ポイント
・上場日12/18で、当期予想に折込済みで業績への影響はない
・投資対象は日本の不動産
・資産570億のうち250億を当社がマネジメント(日系不動産会社と共同受託)

◆運用残高
不動産 1698億/1900億(3Q時)→ 250億追加 →1948億(以上)/1900億 ※計画超過
債権  911億/1100億(3Q時) ※12/14号 四季報では債権1100億は微妙とのコメント
合計 2609億/3000億(3Q時) → 2859億(以上)/3000億 

今回のニュースで不動産残高は計画超過が確実となった為、運用残高3000億達成は、ほぼ間違いない感じがします。

オーストラリアに投資するのでなく、オーストラリアの投資家向けに日本の不動産で運用するということで、今週の週刊ダイアモンドに、世界的に見てまだまだ日本の不動産が割安、外国人が狙っている・・というようなことが書いてありますが、それを裏付けるものとなっています。

オーストラリアにもコネクションがあるということで、将来は、現地での不動産投資などにも発展する期待もありますね。

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オーストラリア上場不動産信託のアセット・マネジメント業務受託について

当社グループは、今般オーストラリア証券取引所に上場された我が国不動産への投資専門の上場不動産信託(Listed Property Trust)であるGalileo Japan Trust の組み入れ不動産についてアセット・マネジメント業務を他の日系不動産会社一社と共に受託いたしました。

1.Galileo Japan Trust の概要

運用会社:
 Galileo Japan Funds Management Limited
投資対象資産:
 日本の首都圏及び主要地域におけるオフィスビル、住居系不動産、商業施設等の収益不動産
資産総額:
 約570 億円(うち当社グループがアセット・マネジメントを行う資産額は約250 億円)
上場日:
 2006年12 月18 日

当社グループは上記の業務の受託により投資家の一層の多様化及び業務の拡大を図ります。

2.当社決算への影響
本件における当社決算への影響は、既に発表している決算見通しに織り込み済みです。

以上
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◆豆知識

オーストラリアについて

輝かしい太陽と、自然に溢れているオーストラリアは、東西が約4,000km、海岸線が約3万6,700kmという広大な大陸です。この大陸面積は、ロシア、カナダ、中国、米国、ブラジルに次ぎ、世界で6番目に広い大陸です。しかし、オーストラリア全体の人口は約2,000万人ほどしかいません。人口2,000万人という数字は、オーストラリアの大陸面積から考えれば非常に少なく、2003年度の東京都と神奈川県の人口をたした人数とほぼ同じです。

人口増加率について

オーストラリアの人口は分単位で増加しています。2005年8月現在、新生児が2分4秒ごとに生まれ、3分53秒に1名の方が亡くなり、4分10秒ごとに、海外からの移民が増えています。この結果を基にすると、2分9秒ごとに1名オーストラリア国民が増えている計算になります。

不動産ファンドの市場は?(私見)

日本の人口の1/6ということで、日本不動産ファンド市場(将来50兆)の1/6=8.3兆円ぐらいの市場があると考えればいいのかな??

アセットインベスターズ メザニンファンド進出

アセマネ子会社(アセットインベスターズ)がメザニン進出!
『メザニン』は今年の業界流行語大賞ノミネートか!?

私が知ってる限り、新興市場ではセキュアード、フィンテック、GCA、に続いて4社目
(ダビンチも株主総会でメザニンをやりたいと言っていたらしい)
かなり注目される分野である。

<メザニンとはエクイティとデッドの中間層を指す>
株券など (エクイティ)
メザニン(生保の劣後ローンをイメージすると分かりやすいかと)・・金利高い
デッド(銀行借入、社債)・・金利安い

実は今、メザニン市場の将来性(規模何兆円か)文献を探しているのだが、見つからない。PMC高塚社長が不動産ファンド業界で50兆って言ってるから、たぶん、5〜10兆ぐらいがメザニンじゃないかなあ・・それ以外に企業買収の為のメザニン市場が別途ある(こっちも規模でかそう)

メザニンは主にバイアウトファンドを補完する位置づけで組成されるようであるが、現在は、不動産ファンドのためのメザニンと、プライベートエクイティ(バイアウトファンド)の為のメザニンがある

”堝飴坤瓮競縫鵐侫.鵐鼻ΑΑΕ札ュアードキャピタルジャパン、フィンテック
▲廛薀ぅ戞璽肇┘イティメザニンファンド・・アセットイン、GCA、野村、ORIX、みずほコーポなど

アセットインの場合は、ニュース見ると企業買収のためではなく、ベンチャーキャピタル的なメザニンの使い方のようです(ちょっと珍しいケースかも)

セキュアードキャピタルジャパンが、先行してメザニンを実施しており、かつ、中国に進出しているが、プライベートエクイティの為のメザニンは組成していない。たぶん、セキュアードはPBを組成しており、同時にPB向けのメザニンファンドを組成すると、利益相反になるので、メザニンのほうは不動産向けにしたのだろうけど・・

セキュアードの隙間を縫ったうまい戦略だと思った(偶然か・

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中華圏メザニン・ファイナンス・ファンドへの出資に関するお知らせ

当社は、この度、伊藤忠商事株式会社の子会社であるITOCHU Finance (Asia) Ltd.及びその他日系企業
と共に、香港の投資ファンド運営会社で中華圏企業に幅広く投資を行っているValue Partners Ltd.とオラ
ンダ政府系開発銀行(FMO)が展開するDevelopment Partners Fund に出資いたしました。
当該ファンドは、中華圏(中国/香港/台湾)において成長を続ける製造業・サービス産業を主としたプ
ライベート企業に対して、シニアローンとエクイティの中間に位置する優先株、転換社債等のメザニン・
ファイナンスを長期的に提供し、その成長を加速させることを狙いとしたファンドであります。


(1) ファンド名称 :Development Partners Fund(ケイマン籍会社型ファンド)
(2) 目的 :中華圏(中国/香港/台湾)の製造業・サービス産業を中心とした
プライベート企業向けに、シニアローンとエクイティの中間に位
置する優先株、劣後ローン等のメザニン・ファイナンスを提供し、
成長を加速させる。
(3) 出資者 :伊藤忠商事株式会社、アセット・インベスターズ株式会社、
Value Partners Ltd.、オランダ系開発銀行 (FMO) 他
(4) ファンド運営会社:Development Partners (Cayman) Ltd.

パシフィックマネジメント 年間運用残高(速報)

【表1.PMC 運用資産残高(月次)推移】
  12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
運用残高 5190 5198 5205 5818 5963 6085 6185 6321 6360 7795 7864 8293
積上累積額 -36 -28 -21 592 737 859 959 1095 1134 2569 2638 3067
進捗(%) 0 0 0 16 20 24 26 30 31 70 72 84
月間積上 -36 8 7 613 145 122 100 136 39 1435 69 1012
年間運用残高(目標):8876億
年間積上累計(目標):3650億

実は8月の残高が発表された9月上旬頃に既に、進捗31%で進捗思わしくないぞ? って疑問があったのだが、8/28開示の中間事業報告書の中で

運用資産残高: 883,300→887,600 

へ上方修正しているので、何か当てがあるのだろうと安心してしまった。。

3Q上方修正(売上総利益44億増加)の内訳
不動産ファンド事業 6918→6940
不動産投資コンサル 2564→5637 (+30億)
不動産投資事業   17327→18658 (+10億)

であるが、私の中で、不動産ファンド事業の6940の進捗率84%に下方修正する

<不動産ファンド事業の下方修正(予想)>
6940→5829 (11.14億の減)

<経常利益の下方修正(予想)>

185億−11億=174億円

<予想達成の確度>
”堝飴坤侫.鵐瓢業が減少したとしても、他部門の増加で埋め合わせる可能性がある。

不動産ファンドの預かり資産未達が直接、利益減少の繋がるとは限らない。

  残高伸び悩み→売却分が多かった→ディスポジションションフィー等の増加

で埋め合わせる可能性もある(実際、今期売却が多かったかは未検証)

ただ、今期予想経常利益は174億円でPER計算しておくのが無難と思い、手持ちエクセルは早速下方修正してしまた。。

<来期四季報予想への反論コメント>
なお、四季報の不動産自己投資部門一服の為の反動減については、3Q上方修正の中身が不動産コンサル部門を外部委託を内部にした為、の影響が大きいようなので、 ベースアップとして来期も継続すると思う。

なので、棚卸資産(仕掛け中含め)1400億もあるし、四季報見通しの通り来期減益になることは考えにくい。PMC説明会でのEPS伸び率死守の精神にも反するし、経営陣のそのようなオペレーションは考えにくい・・

ファンドの残高が減速したが、来期経常200〜220億達成見込み(当初は260億ぐらいの予想だったのを下方修正)ぐらいのスタンスでいいかと思っている。 ※経常利益余力は434億→425億へ下方修正だが、余力的にまだまだ問題ない水準

◆未達成の言い訳がききたい
数字的には、まあ残念とはいえ、大きな影響があるとは思えない。ただ、未達の理由がはっきりわからないのは、不安である。単なる買い渋りなのか、期ズレしたのか・・

その辺の発表を待ちたい。

夕刊フジ 12/1 DAIBOUCHOU氏連載



<相場全体について>

・今年は成長企業の下方修正が目立つ(流動化除く)
・監査法人が積極的に関与してきた。今まで先送りしてきた損失を計上せざる負えなくなった

<推奨銘柄>

【8944:ランドビジネス】
(特色)
・建築設計・住宅・賃貸・不動産投資など幅広い
・不動産投資事業が売上の7割、営業利益の8割

(利点)
・決算発表後で当面悪材料が出にくい
・販売用不動産を263億保有(2006.09期:経常30億、2割でも52億程度利益捻出可能か?)
・今期の営業利益伸び率は30%と十分な伸び率

(気になる点)
・今期業績予想は四季報予想(経常:46億)を大きく下回る(経常:38億)の為、株価が大きく下落


(PERについて)
・予想PER=17倍前後(連載時点なので今はもっと低PERかもしれず)

不動産ファンド > 当社 >マンションデベロッパー 

不動産ファンドより割安で、マンデベよりは高いPERだということみたいです。

<売買パターンの変更>
(昨年まで)好業績が予想される銘柄を決算前に先回り
(今年)決算発表(通期予想)を確認後に買う

つまり、今年に限って言うと決算期の期またぎは危険であるということが言いたいようだ。

<来年に向けて>
DAIBOUCHOU氏はランドビジネスを推奨した上で、最後に1言、こう言っている。ちと気になる。

【来年には、ダビンチ・パシフィックの決算発表があるが決算を確認の上、乗り換えるのも一考です】

新聞だと字数が限られてる為、彼の真意がわかりにくいが、2通り解釈がある。

→ダビ・パシの決算(来期の見通し)を控えめに出すかもしれない、その場合、ランドビジネスに乗り換えるのも一考です

→ランドビジネスはお勧めだが、ダビ・パシの決算は更によいかもしれない。その場合、ランドビジネスを買った後で来年に、パシ・ダビに乗り換えるのも一考です

<感想>
ランドビジネスについて、割高か割安かわからないが、このブログで取り上げてるトーセイと同じような流動化を中心としながらの、総合不動産業のようである。トーセイでもアーバンでもジョイントでも、自分が知っている不動産業と比較して割安なら、こちらへの投資も検討するのがよいかと。

<川上か川下か?>
最近は、どこのステージを買ったら(株価的に)おいしいのか?常に考えるようになった。たぶん、時期によって旬であるステージがあるのであろう。今はオポチュニティファンドが儲かりまくってるから、とにかく川の上流が有利か?

【業界:川の流れ】
 
ランドビジネス(不動産開発業者) →  川上(私募:オポチュニティ) 
    → 川中(私募:コアプラス・バリューアッド・プレリート)  →  川下(公募:Jリート)

当社は恐らく、私募を中心とした川上への不動産売却を行っていると思えるが、ババを掴まされるのは川下の人なので、そゆ意味では今の不動産市況が好調であることから、リスクが極めて小さいといえる。

また、時流にのって、短期間で大きく成長すると思われる、ただ、川の上流の企業は売り切り型ビジネスであり、利益成長の継続性に乏しく一瞬の伸びに賭ける(1〜2年以内)・・といった投資手法が良い感じがする。


流動化のPEGレシオ

四天王については一律40%成長ぐらいを出してくると想定しているが、フィンテックにように時価総額が1000億を超えても60%成長を発表できるだけのポテンシャルがあるようなら、更に修正余地がある。


   3年成長率  PER   PEG    成長率根拠
ダビ    50    22.8  0.455   中期計画+含み益
ケネ    40    18.6  0.465   単なる感
アセ    40    16.3  0.408   中間発表内容より50%を若干マイナス
パシ    40    16.0  0.400   単なる感
セキュ   40    19.6  0.490   単なる感
リサ    40    26.3  0.659   社長が40〜50%といっていた
レイコフ  50    15.8  0.316   中期計画より
MK    40    15.1  0.378   中期計画より
アセットI  40    14.3  0.357   中期計画より
ライフS  36    14.0  0.389   中期計画より
フィンテック60    23.0  0.383   中期計画より


◆PEGレシオ
 レイコフ(0.316)
 MKキャピタル(SO考慮:0.378 SO未考慮:0.328)


◆ファンド残高からの上昇力
 セキュ 5.0倍  ○ファンドの伸び率高 ※SO分未考慮の為、ダビ上位とした 
 ダビ  4.8倍  ◎ファンドの伸び率高 
 アセ  5.2倍  ▲
 パシ  6.0倍  △

◆BSからみた経常利益余力
 SIA   10.0倍
 レイコフ 5.4倍
 アセ   5.3倍 

◆長期PER
 アセットイン 4.0 (2010年度)
 レイコフ   6.0(2009年度)
 MK     8.3(2009年度) ※SO未転換なら現状株数で7.2
 ライフS   7.1(2009年度)

※それぞれ本日11/29の株価で計算 

レイコフ みずほコーポレート銀行との取引開始

レイコフは、みずほコーポレート銀行と新規取引を発表した。中期経営計画にて増資をにおわせる一文があったため、警戒していたがこれで懸念は解消された模様。経営者が資金調達において市場を注視していることも垣間見れる。

<ポイント>
◆現在の金融環境からデット調達を優先した

◆メインバンクがみずほ銀行→みずほコーポレート銀行に変更

◆中期経営計画に記載の『事業計画の確定による効率的かつ有効なファイナンスの実施』は、増資ではなく本件による借入であった

◆当面の増加運転資金を第1四半期内で確保したので増資は当面ない。

これにより、監視銘柄中では中期PEGレシオでレイコフが暫定1位。四天王やリサが40%を超える中期計画を発表してこない限り、当面順位は逆転しなそう。。

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株式会社みずほコーポレート銀行との新規取引開始のお知らせ

当社は、平成18年11月30日付で「株式会社みずほコーポレート銀行」と新規で銀行取引を開始しますのでお知らせいたします。

今般、当社では、みずほフィナンシャルグループとの銀行取引については、主たる取引行を株式会社みずほ銀行から株式会社みずほコーポレート銀行に変更し、同行の厳しい審査を経て新規取引を開始するに至りました。

これは、9月11日公表の当社中期経営計画で掲げた「事業計画の確定による効率的かつ有効なファイナンスの実施」を実行した結果であり、具体的には、ファンド総額倍増を目指す事業計画に必要な増加運転資金を確保するためのものであります。

当社は今期より、これまで以上に計画的な資金調達及び人材面を含めた管理部門を強化しており、そのうえで「金融取引を抜本的に見直し、実効的なファイナンスを行う」としておりました。資本コストから勘案し、現在の金融環境からデット調達を優先した結果、当面の増加運転資金を第1四半期内で確保したことになります。

以 上

週刊東洋経済12/2号〜理論株価で割り出す割安500銘柄〜

この手のランキングは資産バリュー株が多く、マザーズやヘラクレスとりわけ不動産流動化銘柄がランクインすることはめずらしい。

今回は新興市場の大幅な下落により、資産バリュー株としても注目される株価に下落した為と思われる。ここに一部抜粋し、メモしておく。

【理論価格の計算式】
 雑誌によると1株当たり株主資本(BPS)・1株純利益予想をベースとして、将来稼ぐであろう利益の合計額を現在価値に割りびいて求めたとある。

但し、BPSが極端に小さい(ROEが高め)配当性向が低い場合は理論価格が高めに出る傾向があるので注意とのこと(セキュ、ダビはこれに該当すると思われる)

◆その他金融業(終値11/17現在)

順位  銘柄       上昇余地  理論株価  最新株価
1   住信リース    217.2    6471    2040
2   インター      157.5    1326    515
3   ニッシン債権回収 149.9    77967   31200 ★セキュ、リサのライバル(債権部門)

5   プリヴェ     108.8    213      102  ★(上場株式)バイアウトファンド
6   フィンテック   101.4    213482   106000 ★証券化・ストラクチャードファイナンス


◆不動産業

順位  銘柄       上昇余地  理論株価  最新株価
1   SIA       531.8    827700   131000 ★不動産ファンド(プレリート)
2   ラアトレ     458.9    1481005   265000
3   Human21     402.7    8269    1645

18  ファンドリエーション 115.7  321364   149000 ★ファンド(主に不動産・株式)
22  日本レップ    109.8    814216   388000 ★不動産(物流)ファンド
29  サンシティ    103.1   264000   69000 
31  フージャース   97.2     295826   150000

SIAについて
 ファンド残高から見た収益力予想(改) :269,230 (2008.03期)
 経常余力から見た目標株価       :1,019,401 (2006-10-24時点のBSより)
 経常余力から見た目標株価(最新)   :1,412,005 (SIA中間決算取込)
 週刊東洋経済                :827,700

【パシフィック未ランクの謎】
 棚卸資産が多いパシフィックもランクインして当然かと思ったら、パシはランキング30位に入っていない。先日の中間決算で(パシが1455億、SIAが2192億と開いたのでその差がでてるのか?ちなみに、2192億で計算するとSIAの理論価格は1,412,005へ更に上昇)

【ファンクリ・レップが健闘】
 18位、22位にもファンド運用の会社がランクイン。会社の詳細は追いきれてないが、ファンクリはIPO直後にも関わらずPERが割安なので、四天王同様に投資に値するか検討する価値がある企業の1つ

 日本レップは、最近逆行高で一部過熱感があるようにも見えるが、ファンドが物流に特化しており業界の中でしっかりとしたポジションを築いていく可能性がある。株価が落ち着いてきたら検討する価値がある企業かと。

 但し、不動産業は資産を大きく抱える為、インフレ局面ではランキング上位に顔を出しやすい性格があるので、ランキングを素直に鵜呑みにはできない。

◆サービス業

順位  銘柄       上昇余地  理論株価  最新株価
1   オーベン     248.2     43526   12500
2   夢真       201.0     626     208
3   ティア       194.0    658609   224000
4   クラビット     186.1    1030     360
5   ダヴィンチ    151.6     271733   108000 ★不動産ファンド
:
30  セキュアード   80.8     594845   329000 ★ファンド(不動産・債権)

ファンド残高からの理論価格〜本命・対抗〜がそろってランクイン!!】
 ダビ・セキュが入っているがケネやアセット(親子とも)入っていない。自己投資をせず預かり資産のみで運用するビジネスモデル上、1株資産が小さくなる両社の特性もあり上位に入ってきたともいえるが、資産バリューを重視するランキングで、爆発的に利益が伸びてる企業が本誌のランクで上位にくることは珍しく、流動化企業がかなりの水準まで株価が調整してきたのでは?と思わせる内容である。
   

アセットインベスターズ中期計画&アセマネ中期予想

【表1.親子間での中期経常利益予想】
  アセットイン(子)   アセマネ(親)   比率  
  売上高 経常 売上高 経常 売上 経常
2010年度 未公表 10000 - 55500 - 18.0
2009年度 - 7840 - 43500 - 18.0
2008年度 - 5600 - 31100 - 18.0
2007年度 10000 4000 33500 22200 30.0 18.0
2006年度 8700 2800 30100 15000 28.9 18.7
2005年度 8264 1958 22538 8480 36.7 23.1
2004年度 2610 934 7744 3915 33.7 23.9
2003年度 978 545 3194 1337 30.6 40.8
<緑:確定済 赤:今期中確定 紫:会社計画 水色:中間予想(筆者独自)> 当社は、中間発表の中で中期計画についてふれている。

2010年度経常100億を目指すとあるが、今後40%成長を毎年続けると達成される(正確には、40%成長で最終年度は経常108億となる)

従い、その間の経常利益は40%成長を前提に筆者が勝手に予想してみた。これだけでは面白くないので、アセットマネージャーズ(親)との比率を比較することで、今後のアセマネの経常利益予想のシミュレーションをしてみた。

<親子の間の比率:18%について>
アセットマネージャーズは、当初は子のアセットインの経常利益に依存していたが、 経営を多角化することで、年々その依存度を減らしてきている。

とはいっても、2009年以降でてくる多田建設などの再生案件の多くは、アセットマネージャーズグループとして大きな比重を占めると思われることから、アセットインに対する依存度は、今後も18%程度は続くのではないかと予想してみた。

<アセットマネージャーズ中期予想>
その結果、2010年度に経常100億を目指すとあることから、親のアセットマネージャーズの経常利益は550億付近ではないかと推定される。

なお、アセットマネージャーズ自身も、2012〜2016年の間で経常1000億を目指すと言っていることから、2010年度:経常550億の予想はそれを裏付けるものとも言えるであろう。

<2007年度(2008.02予想)について>
ファンド残高からみた収益力予想(改)にて、2008.02のアセットマネージャーズ経常利益を222億円と予想している。

表1にて、アセットインの中期計画から今回予想した2007年度のアセマネ経常利益も222億円であり、偶然とはいえピタリ一致する。なかなか精度が高い予想なのではないか。

週刊エコノミスト11/8臨時増刊 〜お金を生む証券化不動産〜

少し、時間が立ってしまったが表題の件、今後の業界について非常に興味深い記事が網羅されているので、メモしておきたい。

◆Part1 地価上昇の正体
〜大都市圏、バブル以来16年ぶり上昇の背景〜


【現在の状況はバブルか?】

・現在の不動産取引は、賃貸ビル事業の採算など収益性を重視したものが中心。
・従って、バブル期の取引とは異なると考えられる
・しかし、最近の取引の一部に、採算性を確保できないと見られるものが散見される。


【基準地価上昇10傑】

ヾ櫃瞭癲β膽蠶などの東京駅周辺ビジネス街
・収益価格の範囲に収まっている
・都市再生の規制緩和策を組み合わせて、高容積率を実現
・地権者に名門企業が多く小規模地主が少ない為、再開発について協力体制が組みやすい
・行政の支援を得られやすい

銀座など商業施設中心の繁華街
・バブル的要素を否定できない
・賃料水準はトップクラス
・中小ビルが多く、銀座ルールにより高層化が困難
・銀座ルールとは景観の保護を目的に定められた条例で改正が困難
・松坂屋のように高層化を断念し計画案を変更するところが出ている
・一棟辺りの容積率が小さく、収益性は高くない

(結論)
丸の内は大型ビルが立てやすく高容積率のため収益性が高い。
銀座は、規制により中小ビルが多く賃料水準の割りに低容積率で収益性が低い。

→所有物件のスタンスとして、丸の内を重視。銀座は軽視の方向でよいかもしれない。

【東京都心について】

・地下上昇の勢いは今がピーク
・東京丸の内のAクラスビルの利回り 2000年:6% → 2006.04:4%台へ低下
・06年4〜6月の取引では、利回り2%台の物件まで出始めた
 →都心部の地下上昇は終焉にきたのではないか
・利回り2%では長期国債(今1.7ぐらい)とのイールドスプレッドで説明がつかない

(結論)
不動産取引の一部(利回り2%台)を元に、地下上昇は終焉ではとの観測だが、正直、この根拠は弱い印象を受ける。なぜなら、それらは取引の一部で、取引全体を見ていないからだ。

雑誌記事としては、今後、銀座や丸の内以外に低利回りの物件取得が増えるのかどうか見定める必要があると考える。

→地価上昇のピークを見定めるに当たり、現在取引される物件の利回りが何%台のものであるか、監視すること

おすすめサイト
今のところ、リートが利回り2%の物件を取得し始めた話しはきかない。

【マンション用地不足】

・東京都心部でマンション供給戸数の減少
→地下急上昇によりマンション用地として割高になった
→芝浦や中央区の倉庫跡地などの大規模開発が一服し、開発用地が不足してきた

・マンション供給の中心は、東京駅から20km圏に外延化しつつある
(特に浦安や武蔵小杉の供給増が顕著)

・マンション供給の中心が地下が比較的低いエリアに移動し、住宅価格の上昇は次第に収まってくる


【地方都市】〜地価の2極化が進む〜

(全国)東京都心部への都市機能の一極集中
(地方)中心都市(札幌市・仙台市・福岡市)への一極集中

・福岡については、九州新幹線の開通によりビジネス機能が福岡に集中した
・地方ではオフィス空室率が低下したが、喜ばしき現象ではない
→金沢・広島・高松の3市では05年は新築ビル供給なし、06年も予定なしの為
→ビル供給がないことが経済の発展において大変問題が大きい
・地方都市の機能低下は東京圏などに活力を奪われた結果であり、大都市の地価上昇が地方に波及しない可能性がある

(感想)
金沢・高松については旅行したことがあるので、私見を述べる

金沢については中心部である竪町・香林坊まで駅から徒歩15〜20分程あり、立地が非常に悪いという街の作りに原因があると思う。訪れた当時、駅前を大規模開発中であり、今後大規模ビルの供給がないことや経済の活力がないという記事に疑問は感じる。

今後は香林坊から駅前へ中心部がシフトすることが考えられる為、駅前の投資案件については有望かもしれない。

高松については、駅の海側はすぐ港である為、街の中心は反対側になる。立地的には大規模ビルを建てる余地は多いと思うが、確かに中小ビルが多い。商店街が非常〜に長い(2kmはある)日本で1、2位を争う長さで大変活気があるが、それがこの街の1つの特徴であり、大規模な店舗ビルの必要性は感じない。ただし、駅周辺を見た限り、活気がないことや大阪圏に活力を奪われた印象は感じない。

(結論)
地方都市の地価下落が続くが、今後盛り返すかどうかはJリートなど各ファンドの投資動向を見ながら慎重に見極めていく必要がある。

私の知る限りでは、アセットマネージャーズが県庁所在地レベル(具体的には、宇都宮市・千葉市・水戸市・八王子市にまで)投資対象を拡大している。地方との2極化が長期的に進むことで、地方都市は投資対象になりえないとは考えにくい。

セキュアードキャピタルジャパン 第3四半期(補足)

前回の分析は、過去の経営者の予想スタンスと実績の関係から来期の経常利益を予想した。今回は、ファンドの残高の予想を通し将来の経常利益を予想する

◆セキュアード 来期経常利益予想の観点

_甬遒侶荵擦任量槁犬伴太咾緑離幅および、通期目標の設定傾向から経常利益を予想

過去のファンド残高の利益率より、経常利益を予想

スタンスが違うので、どちらが精度が高いかわからないが、今回は△砲弔い撞載しておきたい。なお、セグメント別の観点が抜けていたので合わせて補足しておく。

【表1.ファンド残高と経常利益と理論株価 〜2008年度】
年度 期初残高 経常 利益率 発行数 EPS 株価 理論
PER
理論株価 上昇率 PEG 経常
伸率
2003.12 597 6.3 1.1 121,379 3114 329000 44.4 138,173 0.4 0.5 -
2004.12 995 11.6 1.2 121,379 5734 329000 44.4 254,414 0.8 0.5 84.1
2005.12 1080 21.8 2.0 121,379 10776 329000 44.4 478,122 1.5 0.5 87.9
2006.12 1362 35.3 2.6 121,379 17449 329000 44.4 774,207 2.4 0.5 61.9
2007.12 3000 78 2.6 121,379 38557 329000 44.4 1,710,712 5.2 0.5 121.0
2008.12 5000 130 2.6 121,379 64262 329000 44.4 2,851,186 8.7 0.5 66.7
                    平均 88.7

”堝飴催蟷顱Ε▲札奪肇泪優献瓮鵐隼業
・不動産アセットマネジメント受託資産残高 1698億/1900億(前年比+336億)

∈銚投資・管理回収事業
・債権投資運用資産受託残高 911億/1100億 (前年比+136億)

<運用中のファンド状況>

1.SCJREP機
 種別:オポチュニティ
 販売先:カルパース・パシフィックライフなど
 開始:2004.3〜2006.06 (終了) 
 期間:1.5〜2年程度
 規模:600億
 対象:オフィス、住居、リテール用及び産業用不動産
 状況:1Qでクロージングがずれ込んでいたが、2Qでクローズした模様。

2.SCJRF
 種別:コアプラス
  販売先:日本の機関投資家
  開始:2004.10月 
 期間:5年
 規模:800億円
 対象:主に東京の安定収益が見込める住居系不動産
 状況:投資案件の確保がほぼ完了

3.SCJREP
 種別:オポチュニティ
 販売先:カルパース・パシフィックライフなど
 開始:2005.04
 期間:1.5〜2年程度
 規模:700億
 対象:オフィス、商業施設、住居、その他に分散投資
 状況:物件購入が順調。

4.SCJREPAsia
 種別:オポチュニティ
 販売先:米国大手年金など5社(1次)、日本・欧州・アジアの投資家(2次)
 開始:2006.06
 期間:1.5〜2年程度
 規模:269O億
 対象:オフィス、商業施設、住居、その他に分散投資(うち25%をアジアに配分)
 状況:2006.06に予定を上回る1480億で1次クローズ。現在2次募集中。

5.プライベートエクイティ(バイアウト)ファンド
 販売先:未公表
 開始:2006.06
 規模:150億(当初)
 対象:30〜50億の価値を有する企業に対しMBOを行い、企業価値向上後に経営陣譲渡、または株式公開によるEXIT
 状況:第1号案件への投資(10月)
 備考:当社も10〜15億程度出資。

6.メザニンファンド
 販売先:未公表
 開始:2005.10
 規模:160億(当初)
 対象:不動産投資家向けメザニンローン
 状況:パイロット運用期間を経て本格的投資活動に移る予定。

7.丹青社ファンド
 開始:未定
 規模:未定
 対象:商業施設に特化
 状況:未組成。丹青社との提携による商業施設案件の検討数が急増

上記より、運用が終了したSCJREP軌奮阿魏短擦垢襪
組成見込み額合計=800+700+2690+150+160=4500億

<特徴>
オフィス、住居と用途別にファンドを分ける会社が多い中、当社では、販売先(米国か国内か)によって、それぞれのファンドを組成している。

<オポチュニティファンドについて>
期間は1.5〜2年。米国のカルパースやパシフィックライフ等で運用実績を積み、組成ファンドも600(終了)→700(投資中)→2690億(投資開始)と徐々に残高を増やしている。

2007.04ごろにSCJREP供700億)の終了が予想されることから、2007年度の 不動産運用受託残高、4500-700=3800億が想定される。

債権投資については、回収と新規投資の割合が拮抗しており、残高としては 今後も年100億+α程度の緩やかな増加となると思われる。

<運用資産残高(不動産+債権)>
物件購入が順調に進むことが前提であるが、2007年度末の運用資産残高は
3800億(不動産)+1100億(債権)+α = 5000億+α と予想される。

<今後の見通し(2008.12月期:私見)>
2007年期初の運用残高5000億の場合、運用残高からの近年の利益率2.7%より経常利益を予想すると、2008.12期の経常利益は130億円となりその場合の想定株価(PER44.4)で試算すると2,850,000となる(表1)。

セキュアードキャピタルジャパン 第3四半期

セキュアードキャピタルジャパンの第3四半期が発表された。

<進捗状況>
売上高:4428/6190(進捗率:71.5%、前年比:34.6%増)
経常利益:2518/3530(進捗率:71.3%、前年比139.4%増)

3Qで売却予定の物件が4Qにずれ込んだ為、3Qの伸びが小さくなったが 4Qに上乗せできる為、通期の見通しに変更はないとのこと。

また、過去の四半期(表2.表3)では比較的下期に大きな経常利益を上げてくる特徴があった。今期は4Qに3Qの分が上乗せされるので、過去同様に大きく利益を稼ぐのではと推察される。

<過去の進捗率の推移>
表2.表3にあるとおり、期初予想に対して、
 売上高:約25%の超過
 経常利益:約45%の超過

<今期4Qの実績予想>
過去の進捗率(表2.表3)から、今期4Qの実績予想を下記の通り設定する(表1)

 売上高(予想):期初予5800 x 25%増 = 7250(前年比:65.5%増)
 経常利益(予想):期初予3000 x 45%増 = 4350(前年比:99%増)
 実質PER(予想):15.9 ※経常の60%、11/9の終値342000で計算。

<2007年度、期初予想の設定>
当社は、前年実績に対し売上高で約19〜32%、経常利益で28〜37%の増加を見積もっている。

今期はファンド残高が1362→3000へ大きく増えること、不動産市況が好調であることを背景に、過去最高である今年の増加率32%、37%をそれぞれ設定し、来期の予想とする。

※パターン1 通期見通しが会社予想通り(売上高:6190、経常:3530のケース)
 2007年度売上高(予想):6190 x 32%増 =  8170
 2007年度経常利益(予想):3530 x 37%増 = 4836
 2007年度実質PER(予想):14.3 ※SOによる増加分は未考慮

※パターン2 通期見通しが4Qの私の予想通り(売上高:7250、経常:4350のケース)
 2007年度売上高(予想):7250 x 32%増 =  9570
 2007年度経常利益(予想):4350 x 37%増 = 5959
 2007年度実質PER(予想): 11.6 ※SOによる増加分は未考慮

★★割安度の判定★★
来期PER 14.3を同業他社と比較する。

2007年度予想は、会社発表の中期経営計画値(提示ありかつ、アセ・パシのように上方修正で狂ってしまった先は除外)を採用。

ダビンチ:16.8    ※経常185億、正確度=高
フィンテック:32.6
レイコフ:16.9    ※増資警戒度=高
MKキャピタル:15.9 ※増資分及びSO希薄化分を厳し目に考慮
アセットI:15.8
ライフステージ:13.8
セキュアード:14.3  ※SO分潜在あり、実質16.5ぐらいか

セキュアードは、同業他社と比較しても割安な部類に入る。 また、強気予想が当たった場合(PER11.6)、最高に割安な部類に入る。

【表1.2006年度の四半期推移】
2006年度 1Q 2Q 3Q 4Q(予) 期初予想 前年比
売上高(百万円) 2245 3362 4428 7250 5800 132
進捗率 38.7 58.0 76.3 125.0    
経常利益(百万円) 1608 2082 2518 4350 3000 137
進捗率 53.6 69.4 83.9 145.0    
EPS 6787 8685 10511 17435 14409  
進捗率 47.1 60.3 72.9 121.0    
売上高(幅) 2245 1117 1066 2822 5800  
経常(幅) 1608 474 436 1862 3000  

【表2.2005年度の四半期推移】
2005年度 1Q 2Q 3Q 4Q 期初予想 前年比
売上高(百万円) 664 1663 3290 4350 3530 121
進捗率 18.8 47.1 93.2 124.1    
経常利益(百万円) 193 691 1733 2185 1490 128
進捗率 13.0 46.4 116.3 146.6    
EPS 759 2830 6787 8787 7232  
進捗率 10.5 39.1 93.9 121.5    
売上高(幅) 664 999 1627 1090    
経常(幅) 193 498 1042 452    

【表3.2004年度の四半期推移】
2004年度 1Q 2Q 3Q 4Q 期初予想 前年比
売上高(百万円) 723 1222 1979 2910 2355 119
進捗率 30.7 51.9 84.0 123.6    
経常利益(百万円) 286 386 724 1162 830 132
進捗率 34.5 46.5 87.2 140.0    
EPS - 4923 - 14745 13211  
進捗率 - 37.3 - 111.6    
売上高(幅) 723 499 757 931    
経常(幅) 286 100 338 438    

※参考文献※
1.2005.11.11社長インタビュー
2.セキュアードキャピタルジャパン

ファンド残高から見た収益力予想(改)

各社の成長率のばらつきを無視して一律PER 30とするのは無理がある。現に、リサのPER 27.8〜SIAのPER16.3まで流動化企業でもばらつきがあるのが現状である。従って、成長率を加味して理論価格を修正してみた。

PERを揃えるのでなく、成長率を加味しPEGレシオを固定することにより、理論PERを算出、理論価格を計算した。

【赤=確定済み:水色=今期中確定:緑=来期予想】
ダビンチ                      
年度 期初
残高
経常 利益率 発行数 EPS 株価 理論
PER
理論株価 上昇率 PEG 経常
伸率
2003.12 680 15 2.2 1,566,150 575 121000 52.4 30,108 0.2 0.5 -
2004.12 1010 27 2.7 1,566,150 1034 121000 52.4 54,194 0.4 0.5 80.0
2005.12 2140 69 3.2 1,566,150 2643 121000 52.4 138,496 1.1 0.5 155.6
2006.12 4960 128.5 2.6 1,566,150 4923 121000 52.4 257,924 2.1 0.5 86.2
2007.12 12000 324 2.7 1,566,150 12413 121000 52.4 650,330 5.4 0.5 152.1
2008.12 18000 486 2.7 1,566,150 18619 121000 52.4 975,496 8.1 0.5 50.0
                    平均 104.8
セキュ                      
年度 期初残高 経常 利益率 発行数 EPS 株価 理論
PER
理論株価 上昇率 PEG 経常
伸率
2003.12 597 6.3 1.1 121,352 3115 347000 45.4 141,513 0.4 0.5 -
2004.12 995 11.6 1.2 121,352 5735 347000 45.4 260,563 0.8 0.5 84.1
2005.12 1080 21.8 2.0 121,352 10779 347000 45.4 489,679 1.4 0.5 87.9
2006.12 1362 35.3 2.6 121,352 17453 347000 45.4 792,920 2.3 0.5 61.9
2007.12 3000 81 2.7 121,352 40049 347000 45.4 1,819,448 5.2 0.5 129.5
                    平均 90.9
ケネ                      
年度 期初残高 経常 利益率 発行数 EPS 株価 理論
PER
理論株価 上昇率 PEG 経常
伸率
2003.12 838 14.6 1.7 282,504 3101 634000 48.1 149,187 0.2 0.5 -
2004.12 1059 27.3 2.6 282,504 5798 634000 48.1 278,958 0.4 0.5 87.0
2005.12 2404 81.1 3.4 282,504 17225 634000 48.1 828,701 1.3 0.5 197.1
2006.12 3857 133 3.4 282,504 28247 634000 48.1 1,359,028 2.1 0.5 64.0
2007.12 5200 182 3.5 282,504 38654 634000 48.1 1,859,722 2.9 0.5 36.8
                    平均 96.2
アセ                      
年度 期初残高 経常 利益率 発行数 EPS 株価 理論
PER
理論株価 上昇率 PEG 経常
伸率
2003.02 642 4.4 0.7 566,483 466 306000 58.7 27,371 0.1 0.5 -
2004.02 1142 13.4 1.2 566,483 1419 306000 58.7 83,356 0.3 0.5 204.5
2005.02 1698 39.1 2.3 566,483 4141 306000 58.7 243,224 0.8 0.5 191.8
2006.02 2306 84.8 3.7 566,483 8982 306000 58.7 527,505 1.7 0.5 116.9
2007.02 4161 150 3.6 566,483 15888 306000 58.7 933,086 3.0 0.5 76.9
2008.02 6000 222 3.7 566,483 23514 306000 58.7 1,380,967 4.5 0.5 48.0
2009.02 10000 370 3.7 566,483 39189 306000 58.7 2,301,612 7.5 0.5 66.7
                    平均 117.5

◆PEGレシオについて
PEGは今後3年の成長率予想を元に算出するのが正しいようであるが、そんなのは私には無理なので・・過去の成長と来期の成長分を合わせて平均を取った。

過去分は当然、高成長になるので、普通と割安の境目1を基準にそれを半分にして0.5を理論値とした。

(JPモルガンが考えるPEGレシオ、PER 0.7以下:超割安、1以下:割安、1〜2:普通、2以上:割高)

◆中期経営計画の取込
中期経営計画でファンドの残高を出しているアセ・ダビ・パシについては、更に1年先の予想株価も算出した。ただ、将来の話しなので当然確度は低くなる。

◆ダヴィンチについて
ファンドの期末目標9614億は既に超過し、9/20の物件取得で運用資産約1兆円となっている。12末までにどこまでいくか難しいが、多少上乗せを加味し1.2兆とした。(ここだけは勘で・・)

ファンド残高が中経を狂わして伸びているのはダビだけであり、例外的。その他企業は、会社の計画をなんとか達成できるか・・という進捗率。

利益率についても過去から安定的に推移しており、長期投資家の期待を裏切らず”毎年同じ分だけ成長する”という経営ビジョンを明確に表してるといえる。

経常利益率2.7についても全く無理がなく、それでいてさらっと300億超を超える経常を出せそうに見える点が凄い。

◆セキュアードについて
業績が初期のダビを追っかけてる印象があり、セキュアードについては今のダビの時価総額=数年後のセキュの時価総額とある程度予想することができる。

ただし、ダビとの違いは毎年、経常利益率をUPさせている点が凄い。同業他社と違い自己投資を全くしないでこれだけ利益率を伸ばしていけるのがこの企業の真骨頂で、今後どれだけ上昇スピードを加速させて行くのか、興味深いところ。

後継ファンドSCJ-3は、2700億でクローズする予定なので、その時点で運用残高は4000億までは計算できるが、中経も出てない為、ひとまず今回は来年度(3000億)までの予想としている。

◆パシについて
パシの経常予想が高いが利益率も高め。棚卸資産の売却益が貢献しているせいかと・・棚卸資産を売却した年は非常に利益が跳ね上り、今年だけでなく今後についても一時的に非常に大きな株価上昇になる年が出る可能性がある。

ただし、物件を売った後の年は反動で伸率が鈍くなる。但し、残高2兆円を目指している点、うち半分をコアファンドで固め安定収益を狙う点(ダヴィはオポチュニティファンドが多いので、この点はリート2本持つパシが先行してる・・)に好感が持てる。

利益率が3.6と高めであり、今後のその利益率の継続性が焦点となるが、棚卸資産残高からみて、ファンドのフィーに200〜300億は常に加算できる体制を築きながらも、資産を溜め込んで経常を伸ばしている点が、他社にないパシの凄さで、今後1〜2年は、利益率が大きく鈍化する可能性は低いであろう。

◆ケネについて
ケネについては、世間の評価ほど分析では高い結果になっていない。ただ、ファンド運用オンリーと思うのだが利益率が類似企業のダヴィ・セキュより高いのが評価されるポイントか・・あと、リートの評価は四天王ではケネが一番高いよう(詳細謎)

自己投資はほとんどやってないと思うのだが、パシ並みの利益率を稼ぐ理由が気になる点で、当社の強み及び今後の高利益率の継続性について、もう少し調査要。

ケネは四天王中唯一、中経を出していないIRの比較的悪い企業で、ファンド残高については、今後どの程度まで想定してるのか確認できない。

◆アセットについて
アセットも利益率が高いが、利益のほとんどはファンドのフィーであり自己投資部門が貢献してるわけではない。従って、同業の中でもファンドの利益率がダントツに高いと思われる。

投資銀行のイメージが強いが、実際にはまだファンド運用のフィーが利益の大半を占める為、ファンドの伸びが今後とも大きな焦点になる。

未上場企業への投資や企業再生については今後かなりの含み益が期待できるが、相当先の話しになるので、今回はもちろん予想には折り込んでいない。

創業者は2012年〜2016年で経常利益1000億を目指すとあり、これが達成されると長期的視点ではNo1の可能性が高い。

続きを読む

トーセイ 日興シティがカバレッジ開始

日興シティでは投資判断を新規に「1H」、目標株価を19万円としたようだ。小型不 動産セクターは底打ち、不動産価値再生ポートフォリオマネジャーのトーセイのカ バレッジ開始したと。保有済み棚卸資産から見込まれる収益は既に約126億円(今期 予想経常利益51億円の2倍)であり、来期以降の経常利益成長率25%超の確度は高い としている。

上記について自分の計算結果(営業利益99億)と乖離している・・

めんどいんで各社ともパシの利益率23%を当てはめたことに誤りがあったと判明(やっぱ適当はだめだw・・トーセイ(3Q)の不動産流動化部門の営業利益率(26.77%)で計算し直し。

その結果営業利益は114億円となり、日興の試算に近づく。

若干違う分はたぶん、来期は不動産流動化部門の営業利益率が26.77%→30%へ高まると判断してるのだろう。

PER 20で売ろうと思っていたが、来期成長率25%ならPER 25(想定株価20万)までホールドできるかも。でも、日興の目標はやっぱりちょっと控えめな19万。

25%増益は、今期経常50億なら来期62.5億。
今期経常55億(3Q時)なら、来期68.75億。

表1より103億円の経常余力がある為、上記どちらで着地しても、来期の25%増益という日興の予想は確かに無理がない感じがする。

ただ、トーセイは2008年までの中期経営計画で経常60億を目標としている為、上記の数値については出来すぎな感もあり、予想はかなり控えめに出してくるかも・・(但し、中間説明会にて達成間違いない為、修正の予定も示唆している)

【表1.トーセイ3Qより計算した来期以降の経常利益余力(訂正版)】
  基準日 受託残高 粗利益 販売用不動産 仕掛中 不動産売却益 通期営業 営業利益余力 通期経常 経常残率 経常利益余力 経常伸率
トーセイ 3Q 413 8.26 212 183 105.7 ??? 114 50 0.900 103 105%
(注)上記は不動産流動化とファンド運用についてのみ。当社は、その他事業として、不動産管理・不動産賃貸事業(今期3Q時、経常8億)があり加算される可能性が高い。
プロフィール
らう
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 2001.10 投資信託を買う
 2002.9 メガバンク・双日など
 2003  中国株に投資
 2006  ブログ開設
    不動産流動化へ集中
 2008.3 資金を失い一旦退場
 2009.1 FX開始
 2009.8 ドバイ株に投資
 2012.9 日本株の投資を再開

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