4月18日（金）の米債券市場は休み

（ⅰ）本日4月18日（金）の米債券市場はイースター（Good Friday）で休み。

（ⅱ）昨日4月17日（木）の「日報」（為替）では「市場人気は見たいものだけを見て、それに追従している雰囲気」とお伝えし、まず「1ドル＝142.25－141.95－141.65円」を確かめることをお伝えしました。市場人気が見たいものだけを見て動いているなかにあって「1ドル＝142.25－141.95－141.65円」が大事。目の前の陣地は「1ドル＝142.25－141.95－141.65円」にある。ここを確保することによって、次に進むことができると記しました。

（ⅲ）以上の点は、本日4月18日（金）でも同じです。
18日（金）も「1ドル＝142.25－141.95－141.65円」を確保しなければならない。
4月18日（金）「1ドル＝143.15－142.40－141.65円」

【１】2025年の金融政策の日程
日銀 金融政策決定会合（MPM）　　　 米FRB 連邦公開市場委員会（FOMC）
01月23日（木）-01月24日（金）　　　01月28日（火）-01月29日（水）
03月18日（火）-03月19日（水）　　　03月18日（火）-03月19日（水）
04月30日（水）-05月01日（木）●　　05月06日（火）-05月07日（水）●
06月16日（月）-06月17日（火）　　　06月17日（火）-06月18日（水）
07月30日（水）-07月31日（木）　　　07月29日（火）-07月30日（水）
09月18日（木）-09月19日（金）　　　09月16日（火）-09月17日（水）
10月29日（水）-10月30日（木）　　　11月28日（火）-11月29日（水）
12月18日（木）-12月19日（金）　　　12月09日（火）-12月10日（水）

【２】米国債の利回りと為替（ドル円）
本日18日（金）「1ドル＝143.15－142.40－141.65円」

米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

04/17（25）　　4.80　　　4.34　　　3.81　　　04/18　 143.15－142.40－141.65
04/16（25）　　4.74　　　4.29　　　3.77　　　04/17　　　142.53
04/15（25）　　4.79　　　4.35　　　3.84　　　04/16　　　142.93
04/14（25）　　4.80　　　4.38　　　3.84　　　04/15　　　143.64
04/11（25）　　4.85　　　4.48　　　3.96　　　04/14　　　143.23

04/10（25）　　4.86　　　4.40　　　3.84　　　04/11　　　143.54
04/09（25）　　4.72　　　4.34　　　3.91　　　04/10　　　146.91
04/08（25）　　4.71　　　4.26　　　3.71　　　04/09　　　145.38
04/07（25）　　4.58　　　4.15　　　3.73　　　04/08　　　147.77
04/04（25）　　4.41　　　4.01　　　3.68　　　04/07　　　145.78

04/03（25）　　4.49　　　4.06　　　3.71　　　04/04　　　146.03
04/02（25）　　4.54　　　4.20　　　3.91　　　04/03　　　147.83
04/01（25）　　4.52　　　4.17　　　3.87　　　04/02　　　149.84
03/31（25）　　4.59　　　4.23　　　3.89　　　04/01　　　149.82
03/28（25）　　4.64　　　4.27　　　3.89　　　03/31　　　149.52

03/27（25）　　4.73　　　4.38　　　3.97　　　03/28　　　151.11
03/26（25）　　4.69　　　4.35　　　3.98　　　03/27　　　150.58
03/25（25）　　4.65　　　4.31　　　3.96　　　03/26　　　150.20
03/24（25）　　4.66　　　4.34　　　4.04　　　03/25　　　150.95
03/21（25）　　4.59　　　4.25　　　3.94　　　03/24　　　149.80

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4月4日（金）1ドル＝146.70－146.00－145.30円

●当社の分析
目の前の市場の反応
（１）トランプ関税で、今後の資産運用の配分を見直さなければならなくなった。
（２）米国の政策変更がもたらす影響や見通しに不透明感、不確実性がある。
（３）差し当たり、安全資産として米国債の購入に逃げておく動き。
（４）米国債が急伸。米国債の利回りが低下した。
（５）米ドルの利回り低下で米ドル安の思惑の連鎖。

基本的要素
本年2025年について、基本的要素は継続していると考えます。
〇為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。
〇米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算が大きい。
〇主要国中銀の金融政策運営執行部が市場の思惑に追従するとは考えにくい。
〇短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと円安方向に調整がある。
〇われわれは常に＜持続可能性＞という観点からチェックして臨む。

こうした情勢では「1ドル＝146.70－146.00－145.30円」レンジが重要になる。
「1ドル＝146.70～146.00円」を固めることが目標になると思います。
4月4日（金）「1ドル＝146.70 - 146.00 - 145.30円」

●米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

04/03（25）　　4.49　　　4.06　　　3.71　　　04/04　146.70－146.00－145.30
04/02（25）　　4.54　　　4.20　　　3.91　　　04/03　　　147.83
04/01（25）　　4.52　　　4.17　　　3.87　　　04/02　　　149.84
03/31（25）　　4.59　　　4.23　　　3.89　　　04/01　　　149.82
03/28（25）　　4.64　　　4.27　　　3.89　　　03/31　　　149.52

03/27（25）　　4.73　　　4.38　　　3.97　　　03/28　　　151.11
03/26（25）　　4.69　　　4.35　　　3.98　　　03/27　　　150.58
03/25（25）　　4.65　　　4.31　　　3.96　　　03/26　　　150.20
03/24（25）　　4.66　　　4.34　　　4.04　　　03/25　　　150.95
03/21（25）　　4.59　　　4.25　　　3.94　　　03/24　　　149.80

03/20（25）　　4.55　　　4.24　　　3.95　　　03/21　　　149.06
03/19（25）　　4.56　　　4.25　　　3.99　　　03/20　　　春分の日
03/18（25）　　4.58　　　4.29　　　4.04　　　03/19　　　149.69
03/17（25）　　4.60　　　4.31　　　4.06　　　03/18　　　148.53
03/14（25）　　4.62　　　4.31　　　4.02　　　03/17　　　148.84

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短期バイアスで織り込みすぎると調整がある

われわれは金融市場の短期バイアスに注意し、持続可能性という観点からその動きをチェックする必要がある。一方で、市場の短期バイアスを代表しているのはファンドです。

3月21日（金）「1ドル＝149.10－148.85－148.60円」

●金融市場の短期バイアス
中央銀行の金融政策の評価基準が、市場の声や期待に応えているかどうかになる。
中央銀行の金融政策運営の執行部も「マーケットに追随する」誘惑に陥りやすい。

「中央銀行がマーケットのご機嫌取りに力を注ぎすぎると、マーケットの持つ極端な短期的視野を暗黙のうちに採用してしまう可能性が高い。これでは『自分の尾を追う犬』のような危険な状態に陥りかねない。」アラン・ブラインダー（Alan Stuart Blinder）

金融経済専門家（エコノミスト）の視野も短期化
エコノミストと呼ばれる専門家たちは昔から存在するが、その性格が大きく変化した。昔は経済学者、すなわちアカデミック・エコノミストが多かった。

近年は金融機関やその関連組織に属する「市場エコノミスト」や「アナリスト」が圧倒的に増えている。その変化を反映して、議論されるのは経済の中期的な動向というより、短期的な景気見通しや市況の変動に集中しがちである。また、金融政策についても、望ましい運営は何かではなく、今後どのようになるかという予測のウェイトが高まっている。

メディアのタイムスパンも短期化
金融政策の動きを追うメディアの報道や解説も、タイムスパンが短期化する傾向にある。
そもそも金融政策の内容が複雑化しており、その内容を理解するためにはエコノミストの解説に頼らざるをえなくなっていることから、金融政策をめぐる議論も上述の「市場エコノミスト」の議論の短期化の影響を受ける。さらに、金融政策の適否を判断するためには、最低限、景気の後退と拡大のサイクルやバブルとその後の金融危機を実体験として持っていることが不可欠であるが、日本の場合、欧米諸国とは異なり記者のローテーションが非常に早いことも加わって、短期化の弊害がより増幅されている。端的に言えば、日本銀行総裁記者会見における記者のレベル低下。

当社の立場と意見
当社の原則的立場は同じです。
為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。
米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算大。
短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと円安方向に調整があります。
われわれは常に＜持続可能性＞という観点からチェックして臨む必要があります。

本日3月21日（金）はこのあたりが想定レンジです。
3月21日（金）「1ドル＝149.10－148.85－148.60円」

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

03/20（25）　　4.55　　　4.24　　　3.95　　　03/21　149.10－148.85－148.60
03/19（25）　　4.56　　　4.25　　　3.99　　　03/20　　　春分の日
03/18（25）　　4.58　　　4.29　　　4.04　　　03/19　　　149.69
03/17（25）　　4.60　　　4.31　　　4.06　　　03/18　　　148.53
03/14（25）　　4.62　　　4.31　　　4.02　　　03/17　　　148.84

03/13（25）　　4.59　　　4.27　　　3.94　　　03/14　　　148.35
03/12（25）　　4.63　　　4.32　　　4.01　　　03/13　　　148.31
03/11（25）　　4.59　　　4.28　　　3.94　　　03/12　　　148.08
03/10（25）　　4.54　　　4.22　　　3.89　　　03/11　　　146.68
03/07（25）　　4.62　　　4.32　　　3.99　　　03/10　　　147.38

03/06（25）　　4.58　　　4.29　　　3.96　　　03/07　　　148.07
03/05（25）　　4.57　　　4.28　　　3.99　　　03/06　　　149.25
03/04（25）　　4.53　　　4.22　　　3.96　　　03/05　　　149.87
03/03（25）　　4.45　　　4.16　　　3.96　　　03/04　　　149.26
02/28（25）　　4.51　　　4.24　　　3.99　　　03/03　　　150.56

02/27（25）　　4.56　　　4.29　　　4.07　　　02/28　　　149.67
02/26（25）　　4.51　　　4.25　　　4.05　　　02/27　　　149.24
02/25（25）　　4.55　　　4.30　　　4.07　　　02/26　　　148.92
02/24（25）　　4.66　　　4.40　　　4.13　　　02/25　　　150.23
02/21（25）　　4.67　　　4.42　　　4.19　　　02/24　　　振替休日

02/20（25）　　4.74　　　4.50　　　4.28　　　02/21　　　149.86
02/19（25）　　4.76　　　4.53　　　4.28　　　02/20　　　151.13
02/18（25）　　4.77　　　4.55　　　4.29　　　02/19　　　152.14
02/17（24）　　President's Day　　　　　　　 02/18　　　151.67
02/14（25）　　4.69　　　4.47　　　4.26　　　02/17　　　151.91

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米消費者物価指数（CPI）とドル円

為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。
米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算が大きい。短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと調整がある。
われわれは包括的に＜持続可能性＞という観点からチェックして臨む必要があります。

本日3月13日（木）「1ドル＝148.75－148.35－147.85円」

【１】米国の消費者物価指数（CPI）
2月の消費者物価指数（CPI）が低下しても、それだけで、良いとか悪いとか言うことはできない。トランプ関税の影響が現実化するのはこのあとです。貿易紛争が激しくなるリスクが継続しており、米国市場において物品のコストが上昇し、物価上昇圧力が加わる可能性が高い。当社が参考にしているモハメド・エラリアンは、今回の米消費者物価指数（CPI）について「この先を考える上では何も情報が含まれていない」「想定される関税と発動された関税による価格転嫁の影響については不明」と述べた。

米国の消費者物価指数（CPI）
昨夜3月12日（水）午後9時30分、米労働省発表
月次　　　　　　前年同月比　　　コア指数（エネルギー食品を除く）

02月（2025）　　　2.8％　　　　　　　3.1％　上昇
01月（2025）　　　3.0％　　　　　　　3.3％

12月（2024）　　　2.9％　　　　　　　3.2％
11月（2024）　　　2.7％　　　　　　　3.3％
10月（2024）　　　2.6％　　　　　　　3.3％
09月（2024）　　　2.4％　　　　　　　3.3％
08月（2024）　　　2.5％　　　　　　　3.2％
07月（2024）　　　2.9％　　　　　　　3.2％
06月（2024）　　　3.0％　　　　　　　3.3％
05月（2024）　　　3.3％　　　　　　　3.4％
04月（2024）　　　3.4％　　　　　　　3.6％
03月（2024）　　　3.5％　　　　　　　3.8％
02月（2024）　　　3.2％　　　　　　　3.8％
01月（2024）　　　3.1％　　　　　　　3.9％

【２】2025年の金融政策の日程
日銀 金融政策決定会合（MPM）　　　 米FRB 連邦公開市場委員会（FOMC）
01月23日（木）-01月24日（金）　　　01月28日（火）-01月29日（水）
03月18日（火）-03月19日（水）●　　03月18日（火）-03月19日（水）●
04月30日（水）-05月01日（木）　　　05月06日（火）-05月07日（水）
06月16日（月）-06月17日（火）　　　06月17日（火）-06月18日（水）
07月30日（水）-07月31日（木）　　　07月29日（火）-07月30日（水）
09月18日（木）-09月19日（金）　　　09月16日（火）-09月17日（水）
10月29日（水）-10月30日（木）　　　11月28日（火）-11月29日（水）
12月18日（木）-12月19日（金）　　　12月09日（火）-12月10日（水）

【３】米国債の利回りと為替（ドル円）
当社の原則的な立場
為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。
米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算が大きい。短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと調整がある。
われわれは包括的に＜持続可能性＞という観点からチェックして臨む。

本日3月13日（木）「1ドル＝148.75－148.35－147.85円」

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

03/12（25）　　4.63　　　4.32　　　4.01　　　03/13　148.75－148.30－147.85
03/11（25）　　4.59　　　4.28　　　3.94　　　03/12　　　148.08
03/10（25）　　4.54　　　4.22　　　3.89　　　03/11　　　146.68
03/07（25）　　4.62　　　4.32　　　3.99　　　03/10　　　147.38

03/06（25）　　4.58　　　4.29　　　3.96　　　03/07　　　148.07
03/05（25）　　4.57　　　4.28　　　3.99　　　03/06　　　149.25
03/04（25）　　4.53　　　4.22　　　3.96　　　03/05　　　149.87
03/03（25）　　4.45　　　4.16　　　3.96　　　03/04　　　149.26
02/28（25）　　4.51　　　4.24　　　3.99　　　03/03　　　150.56

02/27（25）　　4.56　　　4.29　　　4.07　　　02/28　　　149.67
02/26（25）　　4.51　　　4.25　　　4.05　　　02/27　　　149.24
02/25（25）　　4.55　　　4.30　　　4.07　　　02/26　　　148.92
02/24（25）　　4.66　　　4.40　　　4.13　　　02/25　　　150.23
02/21（25）　　4.67　　　4.42　　　4.19　　　02/24　　　振替休日

02/20（25）　　4.74　　　4.50　　　4.28　　　02/21　　　149.86
02/19（25）　　4.76　　　4.53　　　4.28　　　02/20　　　151.13
02/18（25）　　4.77　　　4.55　　　4.29　　　02/19　　　152.14
02/17（24）　　President's Day　　　　　　　 02/18　　　151.67
02/14（25）　　4.69　　　4.47　　　4.26　　　02/17　　　151.91

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金融、債券、外為の短期バイアスに同調しない

【１】当社の立場と意見
外為市場（ドル円）
金融、債券、外為市場の短期バイアスに注意すること。
金融機関やその関連組織に属する市場エコノミスト、アナリストが増加し、その議論は今後どのようになるかという「短期的な景気見通し」や「市況変動」に集中している。その視野が短期化し、目の前の「印象」を過大評価し、一面観に追従するようになる。

しかし、為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。包括的に、持続可能性という観点から検討して臨む必要がある。米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算が大きい。

原油相場
原油先物は2月28日までに1番限の建玉を手仕舞いしなければならない。
月末は内部要因のテクニカルが作用しやすい。
ブレント原油期近が「74ドル」を下回ったが、納会前のここでは「高い」「安い」の 理由づけはしない方がよい。

アジア向けサウジ原油2月積みFOB予想は、前日26日と同じ。
アジア向け中東原油の価格形成の構造とパターンは継続している。
3月も、中東原油の需要の強さと、価格の高さが続く公算が大きい。

穀物市場
米国農産物先物も2月28日が受渡通知初日。ファンドの2025年3月限の買いは月末までに転売し、5月限、7月限などに乗り換えなければならない。しかも、2月27日（木）-28日（金）は米農務省年次アウトルック・フォーラム。
当社「日報」はその観点で記してきた。

本日2月28日（金）「1ドル＝150.05－149.55－149.05円」
28日（金）の東京為替は「1ドル＝149.55円」を中心相場に考えます。

【２】2月28日（金）の想定レンジ
2月28日（金）は、週末の月末です。
金融市場の視野の短期化に注意し、持続可能性という観点からチェックする必要がある。米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く公算が大きいので、一方向に織り込みすぎるとそのあと調整があります。「150.95－150.60－150.15－149.70－149.25」の可能性は継続しています。

（ⅰ）「1ドル＝148.65円」を罫線上の要衝です。
（ⅱ）現状では、まだここは切らないと考えてレンジを予想しています。
（ⅲ）相場としてはむずかしいので、日々のレンジを積み重ねながら、手掛かりを検証するつもりです。

2月28日（金）「1ドル＝150.05－149.55－149.05円」

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

02/27（25）　　4.56　　　4.29　　　4.07　　　02/28　150.05－149.55－149.05
02/26（25）　　4.51　　　4.25　　　4.05　　　02/27　　　149.24
02/25（25）　　4.55　　　4.30　　　4.07　　　02/26　　　148.92
02/24（25）　　4.66　　　4.40　　　4.13　　　02/25　　　150.23
02/21（25）　　4.67　　　4.42　　　4.19　　　02/24　　　振替休日

02/20（25）　　4.74　　　4.50　　　4.28　　　02/21　　　149.86
02/19（25）　　4.76　　　4.53　　　4.28　　　02/20　　　151.13
02/18（25）　　4.77　　　4.55　　　4.29　　　02/19　　　152.14
02/17（24）　　President's Day　　　　　　　 02/18　　　151.67
02/14（25）　　4.69　　　4.47　　　4.26　　　02/17　　　151.91

02/13（25）　　4.72　　　4.52　　　4.31　　　02/14　　　152.81
02/12（25）　　4.83　　　4.62　　　4.36　　　02/13　　　154.51
02/11（25）　　4.75　　　4.54　　　4.29　　　02/12　　　153.26
02/10（25）　　4.71　　　4.51　　　4.28　　　02/11　　　建国記念の日
02/07（25）　　4.69　　　4.49　　　4.29　　　02/10　　　151.96

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高田審議委員講演がファンドの思惑を助長

●本日21日（金）「1ドル=150.15－149.70－149.25円」
2月21日（金）の東京為替について「1ドル＝150.15－149.70－149.25円」と予想します。これは金利指標から見ると下振れした水準です。

なぜドル円が2月19日（火）以降下振れしたのか？
CME日本円の建玉建玉明細を見れば、2月に入ってファンドの日本円買いが増加してきたなかで、2月19日（水）の「高田審議委員の講演」はファンドの思惑を助長したと考えています。

【１】2月19日（火）宮城県金融経済懇談会における高田創の講演
日本銀行政策委員会審議委員 高田創が2月19日（火）宮城県金融経済懇談会で講演した。高田創について個人的な偏見も含めて記します。
（ⅰ）日銀審議委員の高田創について市場エコノミストは「タカ派」とみなしている。
（ⅱ）しかし、高田創に「タカ派」と言えるような定見や独創性はない。
（ⅲ）今回2月19日（水）の宮城金懇でも「軽薄」な印象です。
（ⅳ）躁鬱（そううつ）の「躁状態」のような講演であった。

高田創は19日（水）宮城金懇講演冒頭で、
トランプ大統領の不確実性、財政政策、貿易政策に対する懸念を次のように否定した。

「こうした（米国）経済の底堅さを踏まえると、新政権下における政策運営を巡る不確実性には依然留意が必要ですが、私としては、ソフトランディングよりむしろ、早期の再加速 － 言わば『タッチ・アンド・ゴー』 － の可能性が高まっていると捉えています。」(2月19日、高田審議委員)

懸念を否定しただけでなく、
「早期の再加速、タッチ・アンド・ゴー」＝「米国中心の上振れ」を主張し、
日本銀行の金利正常化の加速を連想させる発言をおこなった。

「先に述べた米国経済の上振れを念頭に置くと、それに伴う米国金利上昇・為替円安進展といった市場変動を背景に、今年の大幅なベアの実現も加わって物価が上振れるリスクに留意する必要があると考えています。とくに、米新政権発足後、まだ日が浅い中、政策への期待で市場が大きく変動する可能性も注視しておきたいと思っています。」(2月19日、高田審議委員)

「私は、これまでもお伝えしてきたとおり、物価が概ね見通しに沿って推移するもとで、堅調な設備投資や賃上げ、価格転嫁の継続など『前向きな企業行動』の持続性が確認されていけば、その都度、もう一段のギアシフト － 金融緩和度合いの更なる調整 － を進めることが必要だと考えてきました。」（2月19日、高田審議委員)

米国経済の上振れ＝「タッチ・アンド・ゴー」　？
日銀の金融政策運営＝「もう一段の ギア・シフト」 ？

「ギアシフト」「ギアチェンジ」は、「加速度」の調整として連想させるので、高田審議委員の2月19日（水）の講演は「日銀の利上げペースの加速」として伝わった可能性が高い。当社としては、高田創について、タカ派というよりは「躁鬱」（そううつ）の躁状態に似た軽薄さを感じます。「タッチ・アンド・ゴー」とか「もう一段のギアシフト」とか、金融政策の表現として「軽薄」としか言いようがない。そのあとの「記者会見」でも、コミュニケーションに混乱がみられる。日本銀行の政策委員会審議委員をして不適格だと思う。

その結果、ドル円は2月19日（火）以降、金利指標から下振れする結果になった。
2025年の日米の金融政策を考えたとき、ここで急いでポジションを形成する時機ではないと思います。

2025年の金融政策の日程
日銀 金融政策決定会合（MPM）　　　米FRB 連邦公開市場委員会（FOMC）

01月23日（木）-01月24日（金）　　　01月28日（火）-01月29日（水）
03月18日（火）-03月19日（水）　　　03月18日（火）-03月19日（水）
04月30日（水）-05月01日（木）　　　05月06日（火）-05月07日（水）
06月16日（月）-06月17日（火）　　　06月17日（火）-06月18日（水）
07月30日（水）-07月31日（木）　　　07月29日（火）-07月30日（水）
09月18日（木）-09月19日（金）　　　09月16日（火）-09月17日（水）
10月29日（水）-10月30日（木）　　　11月28日（火）-11月29日（水）
12月18日（木）-12月19日（金）　　　12月09日（火）-12月10日（水）

【２】本日の東京為替
為替レート変動の重要な要因は内外金利差、さらには先行きの金融政策スタンスの差です。金利指標から逸脱することはできない。
現在は、金利指標から下振れしています。

本日2月21日（金）「1ドル＝150.15－149.70－149.25円」

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

02/20（25）　　4.74　　　4.50　　　4.28　　　02/21　150.15－149.70－149.25
02/19（25）　　4.76　　　4.53　　　4.28　　　02/20　　　151.13
02/18（25）　　4.77　　　4.55　　　4.29　　　02/19　　　152.14
02/17（24）　　President's Day　　　　　　　 02/18　　　151.67
02/14（25）　　4.69　　　4.47　　　4.26　　　02/17　　　151.91

02/13（25）　　4.72　　　4.52　　　4.31　　　02/14　　　152.81
02/12（25）　　4.83　　　4.62　　　4.36　　　02/13　　　154.51
02/11（25）　　4.75　　　4.54　　　4.29　　　02/12　　　153.26
02/10（25）　　4.71　　　4.51　　　4.28　　　02/11　　　建国記念の日
02/07（25）　　4.69　　　4.49　　　4.29　　　02/10　　　151.96

02/06（25）　　4.65　　　4.45　　　4.21　　　02/07　　　151.30
02/05（25）　　4.64　　　4.43　　　4.17　　　02/06　　　152.61
02/04（25）　　4.75　　　4.52　　　4.21　　　02/05　　　154.07
02/03（25）　　4.77　　　4.54　　　4.26　　　02/04　　　155.35
01/31（25）　　4.83　　　4.58　　　4.22　　　02/03　　　155.71

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ドル円、先行きの経済について見識を持つこと

われわれは「そのときの雰囲気」に追従していることが多い。
持続可能性という観点から検討して臨む必要があると考えています。
市場人気が短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと調整があります。
引き続き、日本銀行植田執行部の金融政策運営について検討します。

●金融市場の短期バイアス
中央銀行の金融政策の評価基準が、市場の声や期待に応えているかどうかになる。
中央銀行の金融政策運営の執行部も「マーケットに追随する」誘惑に陥りやすい。
「中央銀行がマーケットのご機嫌取りに力を注ぎすぎると、マーケットの持つ極端な短期的視野を暗黙のうちに採用してしまう可能性が高い。これでは『自分の尾を追う犬』のような危険な状態に陥りかねない。」アラン・ブラインダー（Alan Stuart Blinder）

●金融経済専門家（エコノミスト）の視野も短期化
エコノミストと呼ばれる専門家たちは昔から存在するが、その性格が大きく変化してきた。やや単純化して言うと、昔は経済学者、すなわちアカデミック・エコノミストが多かったが、近年は金融機関やその関連組織に属する市場エコノミスト、アナリストが圧倒的に増えている。その変化を反映して、議論されるのは経済の中期的な動向というより、短期的な景気見通しや市況の変動に集中しがちである。また、金融政策についても、望ましい運営は何かではなく、今後どのようになるかという予測のウェイトが高まっている。

●メディアのタイムスパンも短期化
金融政策の動きを追うメディアの報道や解説も、タイムスパンが短期化する傾向にある。そもそも金融政策の内容が複雑化しており、その内容を理解するためにはエコノミストの解説に頼らざるをえなくなっていることから、金融政策をめぐる議論も上述のエコノミストの議論の短期化の影響を免れない。さらに、金融政策の適否を判断するためには、最低限、景気の後退と拡大のサイクルやバブルとその後の金融危機を実体験として持っていることが不可欠であるが、日本の場合、欧米諸国とは異なり記者のローテーションが非常に早いことも加わって、短期化の弊害がより増幅されている。
（白川方明）

本日2月10日（月）「1ドル＝152.25－151.60－150.95円」
週末2月7日（金）「1ドル＝152.50－151.65－150.80円」と予想しました。本日2月10日（月）も考え方は同じです。「1ドル＝152.25－151.60－150.95円」までレンジは広く想定します。中心相場は「151.65－151.55円」あたりと考えています。現在は市場人気が「短期的な思惑」に付和雷同しやすい。

今週の予定
2月12日（水）　米消費者物価指数（CPI）
2月13日（木）　米卸売物価（生産者物価）指数（PPI）

☆--------------------------------------------☆
米国債の利回りと為替（ドル円）
本日10日（月）「1ドル＝152.25－151.60－150.95円」

米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

02/07（25）　　4.69　　　4.49　　　4.29　　　02/10　152.25－151.60－150.95

02/06（25）　　4.65　　　4.45　　　4.21　　　02/07　　　151.30
02/05（25）　　4.64　　　4.43　　　4.17　　　02/06　　　152.61
02/04（25）　　4.75　　　4.52　　　4.21　　　02/05　　　154.07
02/03（25）　　4.77　　　4.54　　　4.26　　　02/04　　　155.35
01/31（25）　　4.83　　　4.58　　　4.22　　　02/03　　　155.71

01/30（25）　　4.76　　　4.52　　　4.18　　　01/31　　　154.43
01/29（25）　　4.79　　　4.55　　　4.21　　　01/30　　　154.76
01/28（25）　　4.78　　　4.55　　　4.19　　　01/29　　　155.68
01/27（25）　　4.76　　　4.53　　　4.17　　　01/28　　　155.13
01/24（25）　　4.85　　　4.63　　　4.27　　　01/27　　　155.60

01/23（25）　　4.87　　　4.65　　　4.29　　　01/24　　　156.33
01/22（25）　　4.82　　　4.60　　　4.29　　　01/23　　　156.50
01/21（25）　　4.80　　　4.57　　　4.29　　　01/22　　　155.55
01/20（25）Birthday of Martin Luther King,Jr.01/21　　　156.10
01/17（25）　　4.84　　　4.61　　　4.27　　　01/20　　　156.08

01/16（25）　　4.84　　　4.61　　　4.23　　　01/17　　　155.25
01/15（25）　　4.88　　　4.66　　　4.27　　　01/16　　　156.46
01/14（25）　　4.98　　　4.78　　　4.37　　　01/15　　　158.08
01/13（25）　　4.97　　　4.79　　　4.40　　　01/14　　　157.57
01/10（25）　　4.96　　　4.77　　　4.40　　　01/13　　　成人の日

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為替（ドル円）、極端な短期バイアス

今週の外為市場は、とくにドル円で短期的思惑から建玉調整が急速に進展した。
市場は先に、その短期的思惑から動いてしまった。

当社は、日本銀行植田執行部の金融政策運営等について、2月8日～2月11日に検討する予定にしています。今夜10：30は「米雇用統計」発表です。すでに今週の為替は短期的思惑から建玉調整が急速に進展しているので、本日2月7日（金）は「151.65円」を中心相場にして「レンジを広く」想定します。

2月7日（金）「1ドル＝152.50－151.65－150.80円」

米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く。
しかし、市場の関心は、短期的な見通しや市況変動に集中する。
局面的に、市場人気が短期バイアスで一方向に織り込みすぎることがあります。
そういうときは、そのあと調整があります。
われわれは包括的に、持続可能性という観点から検討して臨む必要がある。

本日2月7日（金）の東京為替
米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値

02/06（25）　　4.65　　　4.45　　　4.21　　　02/07　152.50－151.65－150.80
02/05（25）　　4.64　　　4.43　　　4.17　　　02/06　　　152.61
02/04（25）　　4.75　　　4.52　　　4.21　　　02/05　　　154.07
02/03（25）　　4.77　　　4.54　　　4.26　　　02/04　　　155.35
01/31（25）　　4.83　　　4.58　　　4.22　　　02/03　　　155.71

01/30（25）　　4.76　　　4.52　　　4.18　　　01/31　　　154.43
01/29（25）　　4.79　　　4.55　　　4.21　　　01/30　　　154.76
01/28（25）　　4.78　　　4.55　　　4.19　　　01/29　　　155.68
01/27（25）　　4.76　　　4.53　　　4.17　　　01/28　　　155.13
01/24（25）　　4.85　　　4.63　　　4.27　　　01/27　　　155.60

01/23（25）　　4.87　　　4.65　　　4.29　　　01/24　　　156.33
01/22（25）　　4.82　　　4.60　　　4.29　　　01/23　　　156.50
01/21（25）　　4.80　　　4.57　　　4.29　　　01/22　　　155.55
01/20（25）Birthday of Martin Luther King,Jr.01/21　　　156.10
01/17（25）　　4.84　　　4.61　　　4.27　　　01/20　　　156.08

01/16（25）　　4.84　　　4.61　　　4.23　　　01/17　　　155.25
01/15（25）　　4.88　　　4.66　　　4.27　　　01/16　　　156.46
01/14（25）　　4.98　　　4.78　　　4.37　　　01/15　　　158.08
01/13（25）　　4.97　　　4.79　　　4.40　　　01/14　　　157.57
01/10（25）　　4.96　　　4.77　　　4.40　　　01/13　　　成人の日

01/09（25）　　4.92　　　4.68　　　4.27　　　01/10　　　158.18
01/08（25）　　4.91　　　4.67　　　4.28　　　01/09　　　158.43
01/07（25）　　4.91　　　4.67　　　4.30　　　01/08　　　158.09
01/06（25）　　4.85　　　4.62　　　4.28　　　01/07　　　158.22
01/03（25）　　4.82　　　4.60　　　4.28　　　01/06　　　157.73

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為替、市場人気の短期バイアスと戦う

本日31日（金）「1ドル＝154.95－154.45－153.95円」
米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く。
市場人気が短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと調整がある。

【１】米FRBの利下げ
● 卸売物価でも、消費者物価でも、米国市場は「粘着的な物価上昇」が続いている。
● トランプ大統領の「関税引き上げを軸とした貿易政策」が予想されている。
● 関税引き上げは物価上昇要因になるので、年内の米FRBの利下げ余地は小さい。
● 2025年の米利下げは「1回」（0.25）と見るのが順当です。
　しばらくは、政策金利（FF金利誘導目標4.25－4.50％）を据え置く。
　年内「2回」（0.50）利下げの可能性は低いと思います。

米FRBは、政策金利を昨年のピーク（5.25ー5.50％）から、9月-0.50、11月-0.25、12月-0.25と、合わせて1％ 引き下げた水準で据え置いた。
FF金利の誘導目標4.25%－4.50％。
FOMC声明は、現状認識の印象が強いものに変わった。

【２】日銀の利上げ
日銀のリスクは2つある。（A）一つは日銀が金利正常化を急ぎすぎてしまうこと。（B）もう一つは利上げに慎重になりすぎること。この2つのうち、より可能性が高いのは、日銀が利上げに慎重すぎて実行が遅れるリスク。（モハメド・エラリアン）

【３】市場の極端な短期的視野に追従しない
市場の関心は、短期的な見通しや市況変動に集中する。
しかし「米ドルの金利の相対的高さ／日本円の金利の低さ」は2025年も構造的に続く。

（ⅰ）米FRBは、連続して大幅利下げはしない。
米FRBの利下げは年内1回（0.25）、あるいは2回まで。
1月を見送ったあと、3月以降で一度利下げすると、そのあと様子を見る期間がある。
米FRBは年内大幅利下げをしないし、連続利下げもない。

（ⅱ）日銀には、連続利上げの可能性がない。
日銀は1月決定会合で利上げしたが、決定会合ごとに利上げが続くことはない。
利上げのあとは様子を見る期間が続く。
日銀執行部は利上げについて「慎重すぎて実行が遅れる」リスクがつきまとう。

（ⅲ）FRBも日銀も金融政策運営を変更したときは、そのあと様子を見る期間が続く。
市場の関心は、短期的な見通しや市況変動に集中する。
市場は経済の中期的な動向よりも、極端な短期的視野に追従しやすい。
われわれは「金利正常化のプロセス」を包括的に、持続可能性という観点から検討して臨む必要がある。

米ドルの金利の相対的高さ、日本円の金利の低さは、2025年も構造的に続く。
市場が短期バイアスで一方向に織り込みすぎると、そのあと調整があると思います。

【４】本日1月31日（金）の東京為替
本日31日（金）「1ドル＝154.95－154.45－153.95円」

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値　

01/30（25）　　4.76　　　4.52　　　4.18　　　01/31　154.95－154.45－153.95
01/29（25）　　4.79　　　4.55　　　4.21　　　01/30　　　154.76
01/28（25）　　4.78　　　4.55　　　4.19　　　01/29　　　155.68
01/27（25）　　4.76　　　4.53　　　4.17　　　01/28　　　155.13
01/24（25）　　4.85　　　4.63　　　4.27　　　01/27　　　155.60

01/23（25）　　4.87　　　4.65　　　4.29　　　01/24　　　156.33
01/22（25）　　4.82　　　4.60　　　4.29　　　01/23　　　156.50
01/21（25）　　4.80　　　4.57　　　4.29　　　01/22　　　155.55
01/20（25）Birthday of Martin Luther King,Jr.01/21　　　156.10
01/17（25）　　4.84　　　4.61　　　4.27　　　01/20　　　156.08

01/16（25）　　4.84　　　4.61　　　4.23　　　01/17　　　155.25
01/15（25）　　4.88　　　4.66　　　4.27　　　01/16　　　156.46
01/14（25）　　4.98　　　4.78　　　4.37　　　01/15　　　158.08
01/13（25）　　4.97　　　4.79　　　4.40　　　01/14　　　157.57
01/10（25）　　4.96　　　4.77　　　4.40　　　01/13　　　成人の日

01/09（25）　　4.92　　　4.68　　　4.27　　　01/10　　　158.18
01/08（25）　　4.91　　　4.67　　　4.28　　　01/09　　　158.43
01/07（25）　　4.91　　　4.67　　　4.30　　　01/08　　　158.09
01/06（25）　　4.85　　　4.62　　　4.28　　　01/07　　　158.22
01/03（25）　　4.82　　　4.60　　　4.28　　　01/06　　　157.73

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1月FOMC、焦点は「2月1日関税引き上げ」

すでに債券、株式、外為、原油、穀物などの市場は、不確実であっても、2月1日からの関税引き上げを織り込んでいくプロセスに入っていると思います。
1月30日（木）「1ドル＝155.45－155.00－154.55円」

【１】1月28-29日FOMC
まず、今朝のFOMCから入力します。
☆――――――――――――――――――-―――――――――――――☆
当社「日報」は、2025年の米利下げについて、以下のように予想した。
米利下げ
● 卸売物価でも、消費者物価でも、米国市場は「粘着的な物価上昇」が続いている。
● トランプ大統領の「関税引き上げを軸とした貿易政策」が予想されている。
● 関税引き上げは物価上昇要因になるので、年内の米FRBの利下げ余地は小さい。
● 2025年の米利下げは「1回」（0.25）と見るのが順当です。
　しばらくは、政策金利（FF金利誘導目標4.25－4.50％）を据え置く。
　年内の利下げ「1回」（0.25）。「2回」（0.50）の可能性は低いと思います。
☆――――――――――――――――――――――――――-―――――☆
米FRBは、政策金利を昨年のピーク（5.25ー5.50％）から、9月-0.50、11月-0.25、12月-0.25と、合わせて1％ 引き下げた水準で据え置いた。
FF金利の誘導目標4.25%－4.50％。
FOMC声明は、現状認識の印象が強いものに変わった。

【２】焦点は2月1日に予定されている関税引き上げ
FOMC終了後のパウエル議長の記者会見
・追加利下げには、インフレの実質的な改善か労働市場の弱さを確認する必要がある。
・トランプ大統領がどのような政策を実施するのか、もっと見る必要がある。
・財政、規制、関税、移民政策がどのように展開していくか、明らかでない。
・経済への影響を検証する前に政策の詳細が明確になるのを待つ必要がある
・どの政権も発足時は同様の状況にある。忍耐強く観察し、理解を深め、事態の進展を見守りたい。多くのことが明確になる必要があるので、予測は極めて不確実。

当面の焦点は、2月1日に予定されている関税引き上げ
●トランプ大統領は2月1日にカナダとメキシコからの輸入品に25％の関税を課す。
  中国からの輸入品に10％の追加関税を課す。

2月1日（土）に予定されているカナダとメキシコ、そして中国に対する関税に関して、それぞれの国がどのような措置に動くのか、もっと多くのことが明確になる必要がある。しかし、債券、株式、外為、原油、穀物などの市場は、不確実であっても、2月1日からの関税引き上げを織り込んでいくプロセスに入っていると思います。

※関税をめぐっては、さらにすべての国からの輸入品に一律で関税を課す措置として税率を2.5％から段階的に引き上げる案が報じられている。NHKニュースによれば、ホワイトハウスのレビット報道官は1月28日（火）の会見で「大統領は2.5％の関税は拒否している。少し低すぎで、もっと高くしたいと考えている。この件に関してはトランプ大統領に判断を委ねる」と述べ、政権内で関税に関する協議が続いていることを示唆した。

【３】本日1月30日（木）の東京為替
本日30日（木）「1ドル＝155.45－155.00－154.55円」
2月1日からの関税引き上げを織り込んでいくプロセスに入っている。
これまでの常識で言えば「むちゃな話」であっても、それを織り込んでいかなければならないので、不確実さを伴います。

米国債の利回りと為替（ドル円）
米国　　　　　米30年債  米10年債　米2年債　　 日本
日付　　　　　利回り　　利回り　　利回り　　  日付　　　東京仲値　

01/29（25）　　4.79　　　4.55　　　4.21　　　01/30　155.45－155.00－154.55
01/28（25）　　4.78　　　4.55　　　4.19　　　01/29　　　155.68
01/27（25）　　4.76　　　4.53　　　4.17　　　01/28　　　155.13
01/24（25）　　4.85　　　4.63　　　4.27　　　01/27　　　155.60

01/23（25）　　4.87　　　4.65　　　4.29　　　01/24　　　156.33
01/22（25）　　4.82　　　4.60　　　4.29　　　01/23　　　156.50
01/21（25）　　4.80　　　4.57　　　4.29　　　01/22　　　155.55
01/20（25）Birthday of Martin Luther King,Jr.01/21　　　156.10
01/17（25）　　4.84　　　4.61　　　4.27　　　01/20　　　156.08

01/16（25）　　4.84　　　4.61　　　4.23　　　01/17　　　155.25
01/15（25）　　4.88　　　4.66　　　4.27　　　01/16　　　156.46
01/14（25）　　4.98　　　4.78　　　4.37　　　01/15　　　158.08
01/13（25）　　4.97　　　4.79　　　4.40　　　01/14　　　157.57
01/10（25）　　4.96　　　4.77　　　4.40　　　01/13　　　成人の日

01/09（25）　　4.92　　　4.68　　　4.27　　　01/10　　　158.18
01/08（25）　　4.91　　　4.67　　　4.28　　　01/09　　　158.43
01/07（25）　　4.91　　　4.67　　　4.30　　　01/08　　　158.09
01/06（25）　　4.85　　　4.62　　　4.28　　　01/07　　　158.22
01/03（25）　　4.82　　　4.60　　　4.28　　　01/06　　　157.73

01/02（25）　　4.79　　　4.57　　　4.25　　　01/03　　　休日
01/01（25）　　New Year's Day　　　　　　　　01/02　　　休日
12/31（24）　　4.78　　　4.58　　　4.25　　　01/01　　　元旦
12/30（24）　　4.77　　　4.55　　　4.24　　　12/31　　　休日
12/27（24）　　4.82　　　4.62　　　4.31　　　12/30　　　158.18

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