中国株暴落

米国上場の中国株が大幅下落しており、これに象徴されるように、リスクオフが進み、米国株は下落、円は再度急騰、ユーロ円は125円台、ドル円も110円台に再度突入した。

テンセントが四半期ベースとはいえ、減益となったというニュースは確かに驚きで、中国にとっては貿易戦争よりも何よりも、高所得層、若者の消費拡大減速がもっとも怖いが、それが始まったのなら真に一大事だ。

日本株も米国株も中国の内需次第というのはリーマンショック後ずっと実はそうなのだが、今度は公共事業など政府のコントロールできるものと異なり、最大の中国の経済力の源泉が、踊り場に来た、となれば、少なくとも中国の資産市場は不動産も株も危機となるだろう。そうなれば、日本も米国も資産市場は、トルコの新興国への伝染とは次元の異なった、ファンダメンタルズによる危機の連鎖となるだろう。

貿易戦争よりもテンセントとアリババ。  

経済成長とは何か 4 消費刺激は未来を破滅させる

タンス預金が消費に回れば、景気は良くなる。

しかし、景気が良くなるのと経済成長が起こるのとは別だ。

消費が増大し、その消費をめがけて生産競争が起こり、その中で技術革新などにより生産性の上昇が起これば、それは経済成長となる。逆に言えば、そうでない限り、消費は成長につながらない。それどころか、成長にはマイナスで、さらに重要なことに、将来の景気を悪くするのだ。

成長にマイナスなのは前回論じたとおりで、貯蓄が減少し、投資が減るからだ。経済では、すべての所得は、消費されるか、貯蓄されて他の人の投資になるかのどちらかなので、消費が増えれば貯蓄が減って投資が減り、来期以降の生産力が低下し、成長力は低下するのだ。

それがタンス預金であったとしても、消費にまわるのではなく、投資に回ればそれは生産力の上昇につながる可能性があったのだから、消費に向かってはだめなのだ。

これの延長線上に、今の消費は未来を破壊するという結論はある。

冷静に考えてみよう。タンス預金は最後はどうなるか。それを相続した人か、あるいは間違ってタンスが捨てられたゴミ捨て場で見つけた人のものになる。そして、彼らはそれを消費するか貯蓄するのである。すなわち、タンス預金を引っ張り出させて、老人に無理矢理使わせることは、将来の若者の消費の源泉を消滅させることになるのである。

つまり、多くの景気対策と同じで、需要の前倒しに過ぎない。だから、住宅減税をすれば、来年家を建てようと思っていた人が今年建てることにより、今年の景気は良くなり、来年の景気は悪くなるのと同じく、今消費させれば、今生産している企業とその従業員にとっては景気が良くなるが、将来世代の人々にとっては、将来の需要不足がますます深刻化し、景気は悪くなるのだ。

したがって、無理に消費するのは百害あって一利なし。世の中に役に立つものか、自分にとって本当に幸せになれる消費をしない限り、世の中は将来も考えれば、全体として不幸になるのである。  

経済成長とは何か ３ タンス預金と企業の現金保有の幻想

消費を刺激すると景気も良くなり、経済成長も実現するという誤りに陥ってしまうのは、消費されないお金がタンス預金として皆がしまいこんでいると思い込んでいるからである。

明らかに余剰な現金を手元に置いて、誰も使わないのであれば、そして本人も一生使うつもりがないのであれば、それは景気にも経済成長にもマイナスであるから、誰かに貸し出したほうが良い。

金余りという言葉を真に受けて、世界はタンスの現金に溢れていると思われているが、現実には、そんなことはまったくなく、銀行預金やMMFという形であれ、証券投資されているわけだ。

さらに言えば、株式投資に回ればそれはリスクマネーとなって、リスクをとった投資に回り、景気にも成長にもよいと言うのも、少し単純すぎて、みんながトヨタの株を買って、トヨタ株が値上がりしても、世の中は何も変わらない。それにより、トヨタが株式を発行して資金調達を新たにして、実物投資をすることになって始めて経済は動くのであって、株価が上がっても何も変わらないのである。

もっともテスラの株価が上がれば、テスラはすぐさま資金調達をして投資にまわし何とか生き延びようとするだろうが、それもテスラの投資がプラスのリターンをもたらす場合に限るのであり、テスラの投資が実際の良い車の効率的な生産という結果をもたらさなければ、その投資は無駄となり、経済成長にはマイナスになる。この話には、いくつもの論点が含まれているので、次回以降議論しよう。  

経済成長とは何か ２ 消費では成長できない

消費刺激こそが成長戦略、という言葉は政治家や政策アドバイザーは当然のように、もはや枕詞として使っているが、これも根本的な間違いだ。

消費を増やすと成長率は低くなる。

これは経済学の基本で、どの教科書にも書いてある。

稼いだ所得は、消費され、残った分は貯蓄となる。この貯蓄とは銀行預金か株式投資かは問わない。余った部分が貯蓄である。この貯蓄は銀行または市場を通じて投資資金となり、投資となる。この投資が生産力を引き上げ、成長力を上げる。

したがって、消費を増やせば貯蓄は減り、投資が減るから資本蓄積は減り、生産力は落ち、成長力は下がるのである。

この根本が間違っているから、政治家やアドバイザーの作る成長戦略では成長できないのである。需要を増やすだけで、長期には成長力が低下してしまう。９０年代後半以降、危機が去っても成長力が落ちたままである一つの原因は、景気対策にある。これもまた次回以降に詳しく議論したい。

ここでの問題は、なぜ人々が消費刺激で景気が良くなり、経済成長すると誤解してしまうのか。その原因もどこかにあるはずだ。

それを次回議論したい。

  

経済成長とは何か １ 景気と成長の違いは需要サイドと供給サイドの違い

改めて考えてみたい。

まず、成長とGDPの増加を分けて考えないといけない。

四半期ごとの経済成長率、という表現は根本的な間違いで、これは四半期ごとの足元の景気の強さ、ということだ。

すなわち、景気と成長を区別することが第一に重要な点だ。

これは繰り返し言っていることだが、エコノミストも経済学者の一部ですら誤解あるいは確信犯的に誤りを正そうとしない。

景気が良くなれば需要が増えて、GDPは増加する。これが景気が良い、ということ。

一方、生産力が増大し、供給能力が持続的に増加すること。これが成長だ。

だから、景気というのは要は需要の強さであり、成長力というのは供給力だ。

人口減少で景気が悪くなる、というのは間違いで、人口が少なくなって労働力供給が減少し、生産力が落ちることにより、成長力が低下する（マイナスになる）ということだ。

これが景気と結びつけられてしまうのは、景気のことしか念頭にないときに、人手不足で賃金を上げざるを得ない、そうするとコストが高くなってモノやサービス（といっても多くの場合はサービスだ、モノの生産に人件費はいまやほとんど関係ない）の値段を上げざるを得なくなり、売れなくなる、あるいは値上げできずに利益が減少して、企業の投資が手控えられ、景気が悪くなる、ということだ。

もっと供給力との混乱が起こりやすいケースは、ラーメン屋でバイトが見つからずに、2号店の開店を諦めたり、1号店も行列ができているのに、休業を余儀なくされるケースで、これは売上も減るが、もともとは供給力不足なので、成長力の低下と景気の悪化が同時に起きている場合だ。

しかし、この場合はあくまでも供給力不足により、そこのラーメンを食べたかった人がここのラーメンでなくては嫌だ、他のラーメンは一切食べない、そしてラーメン以外は何も食べたくない、さらに言えば、もともと、ここのラーメンは３食食べた後の余計なおやつとして、あるいは嗜好品として必要ではないのに食べていた、ということであり、この結果、純粋に需要が減る場合に限り、景気は悪くなるのである。

普通は、一つの嗜好品を諦めれば別の嗜好品を買うが、そうでない場合には純粋に需要が減る。この場合は供給力がネックとなり景気も悪くなるのである。この話は次回に続きをしよう。
  

トルコ問題の本質

トルコが重要な理由は二つ。

1つ目がより重要だが、地政学的な要。トランプの一番の問題は貿易戦争ではなく、地政学リスク。シリアもイスラエルも安直過ぎて、世界は無秩序状態に。中東の米国陣営の要はNATO加盟国のトルコ。ただし、エルドアン大統領になってから、関係は難しくなっている。

ここで、トルコと米国の関係がさらに悪化すれば、もともとイスラエル問題で孤立が深まっている米国はさらに中東での存在が危うくなるであろう。ロシアに対して弱腰なのも大きな問題で、米国は世界で完全に孤立する可能性も高い。

この状況に乗じてロシアは起死回生の存在感復活を静かに（欧州にとっては静かでもなんでもないが）進めている。同様に、しかしこちらは圧倒的な力を持って、中国がアジアでの進出を着々とさらに進めている。北朝鮮問題で日本が孤立していることも中国にとっては大きなチャンスで、日本は孤立し、孤立しかかっている米国にもある意味裏切られ（合理的だが）、日本はますます弱くなっているし、さらに弱くなるだろう。

これが安倍外交の失敗であり、トランプやプーチンとお友達になっても仕方がないのである。友人関係と外交とを混同する日本のお人良し外交の破綻の一例だ。

2つ目は、金融的な問題で、トルコの実体経済はそれほど弱くない。しかし、通貨危機は実体経済に関係なくトルコ経済を破壊する。理由は、これまで健全だった銀行も、借入れが外貨で貸出しが国内通貨であるため、すぐに破綻してしまうからだ。

これは1997年以降のアジア通貨と同じで、IMFモデルが失敗に終わった理由だ。通貨が安くなることがすべての金融危機の本質なのである。

さらに、これがトルコ一国の問題でないのは、新興国の多くがこの構造と同じだからである。

ドル建てで借入れ、国内に投資する。投資資金は要はドル建てで、それが引き揚げられれば一巻の終わりだ。だから、この連想で新興国通貨はすべて暴落しているのだ。あるいは攻撃されているのだ。なぜなら、連想から暴落は暴落を生むからで、本当に暴落の仕掛けが長期に渡れば、銀行が破綻し、問題のなかったはずの実体経済も破綻するからだ。

そして、世界的な不動産ブームから、どこの都市部でも不動産はバブル的になっており、資金が引き揚げられれば実体がどうであれ、破綻する。だから国際的な不動産投資はするほうよりもされるほうが怖いのだ。

そして、これらの根底には、世界的な金融緩和の終了があり、ドルが強くなる、ドル金利が上昇する、という根底を流れるものがあり、破綻の流れになったときは確実に破綻となるのだ。  

テスラ

ますます「売り」濃厚。

サウジの報道こそネガティブサイン。  

暴落

日本株は金曜日に続き暴落だが、これがお盆狙いかどうかは、今晩の米国を見ないと分からない。

為替もドル円で110円を割る勢い。

ドルは世界的に高騰しているから、ユーロ円で見ればユーロは先週から大暴落だ。

トルコがきっかけだが、トルコなんて、という些細なものが転換点の止めとなることは多い。

今晩は正念場。  

関屋記念

チェッキーノ。

次かもしれないが、オッズ的には今回。

もう一頭はヤングマンパワー。若い馬が強いかもしれないが、このレース3年連続好走しており、コースも季節も合うので。この人気なら。  

来週以降の相場

金曜日、日経平均は300円の下落。夜間でも下がっており、お盆前のポジション整理を狙った売りだけではないようだ。

世界的にはトルコ問題の懸念で米国株式市場も下がっており、雰囲気はよくない。

世界的な地政学および経済戦争リスク、米国利上げリスク、米国テックバブル崩壊懸念と悪条件はそろっており、日銀の利上げ通過後も油断ならない。

ポジションはできる限り落として、いつ急落があってもいいように備えておきたい。

為替は、ドル高、円高の世界。ドル円だけを見ていると誤る恐れが強い。

新興国通貨はすべて売りの流れに備えておく必要があろう。  

テスラの謎

テスラの謎の方はもっと分かりやすい。

ということは謎ではないのだが、イーロンマスクがツイッターで420ドルで非公開化を検討と表明し、波紋を呼んでいる。

謎の第一は、なぜイーロンマスクが人気があるのか。一流女優にも人気があるようだが、顔なのか、ハッタリをかまされるのが好きなのか。男女関係はともかく、株式投資家もマスクのハッタリがすきなのは全く理解できない。まあ解釈すれば、みんなバブルが大好きということなのだが。

謎の第二は、なぜテスラが持てはやされるのか。何の素晴らしいところもない。そもそもEVは環境に悪い車だし、EVの中でもっとも割高で信頼性もないテスラが好きなのか。まあこれも理由はわりとはっきりしていて、市場にまだ多く出回っていないので、ステイタスがあるということだ。かつてはプリウスがハリウッドでステイタスだったのだが、あの車はまともすぎて、安くて性能も良く、環境にも本当によいので、みんなが買ってしまい面白くもなんともなくなってステイタスでなくなってしまった。

テスラの将来もないことも迷惑だし、マスクもハッタリだけでかつ嫌なやつだ、ということはタイの洞窟事件で明らかになったはずだが、マスクの人気はともかく、テスラ株を今から買うことがもっとも謎だ。  

パイオニアの謎

パイオニアはオーディオファンとしては、もっとも尊敬している企業の一つであり、スピーカはexclusiveを愛用しており、死ぬまでメインスピーカーを変える気はない（axiom 80はまた別物である）。

そのパイオニアが経営が行き詰っている、ということだが、カーナビだけに絞ったことが裏目に出た、とされているが、これは余りに不思議だ。なぜなら、パイオニアがカーナビ一本に絞り、儲かっていたヘッドフォン事業を捨ててまで集中した時点で、すでにカーナビはほとんどすべてスマホに切り替わることをすべての人が認識していたからだ。

なぜ、あのとき、自滅する道を選んだのか。私には当時も分からなかったが、今もわからない。

謎過ぎる。  

日銀政策変更の評価

日経新聞に2人のコメントが出ているが、基本的には両者に（いつもと同じように）賛成である。

ただ、木内氏のコメントはマーケット観察者として、トレーダーの心理を予測したものとしてまったく同じ意見である一方、尊敬する早川氏のコメントには２つ（いつもどおり）違和感がある。

第一に、物価が下がっているならば本来は緩和をしなくてはならないのに、というくだりである。そんなことをいまどき言っているのは、日銀官僚と、確信犯的にそれを口実に緩和を拡大させたいリフレ派と政治関係者のみだ。刑期の状況から行って緩和ではなく引き締め、そして、これまでの金融緩和が単なる景気調節ではなく、異次元の異常な緊急的な緩和であるから、正常化をすべきであり、それは緩和、引き締めとは異なった次元の政策修正だ。

第二に、今回の日銀の政策変更に対する評価がネガティブのようだが、私はポジティブだ。もちろん自分の意見としては、今回マイナス金利を終了し、長期金利については日銀のいうように変動幅を倍に増やし、一方、金利のフォワードガイダンスは行わない、という選択肢を主張する。しかし、それはタカ派の政策であり、ハト派的に正常化を図るのであれば、今回の日銀の政策セットは妥当というか、これ以上は無理なのではないかと考える。非常に現実的な、ややハト派の戦術で来たと思う。株式の購入額の曖昧化も妥当だし、本当は明示的に減らしたいところだが、タカ派の私としても現実的にはこの曖昧化（柔軟化、あるいは弾力的という名の）しかできないと思う。

ただし、早川氏が中途半端であるというのは、まったく同意見だ。しかし、出口に向かうのが難しくなる、というのは5年前に異次元緩和を開始したときに指摘したことであり、今回の政策に問題があるのではなく、異次元緩和を始めたときから、すでに金融市場は死んでいたのである。  

名目賃金大幅上昇

厚生労働省が発表した毎勤によると、６月の１人あたりの現金給与総額は前年同月比3.6％増の44万8919円だった。増加は11カ月連続で、1997年１月以来21年５カ月ぶりの高水準となった。

ボーナスの寄与度が大きいから、ボーナスが7月から6月に前倒しになった影響などが大きい可能性もあり、来月以降も注視が必要だが、賃金は着々と上がっているのは間違いない。

物価も、データとは別に、実感ベースではあらゆるところで上がっているという印象がある。

日銀が物価目標を切り下げたからこそ上がっているわけではないだろうが、景気が過熱している現状からすれば当然の動きだ。

一方、夜間取引に入って、ドル円は下落。円は今後強くなると想定されるから（個人的には）、為替要因からは物価は下落圧力となるが、これは物価が表す景気の強さとは関係ないから、金融緩和がさらに縮小方向に行くべきであるのは間違いない。

ただし、次に日銀はどう動くか。10年物の国債の市場利回り次第だ。トレーダーと日銀とどちらが制するか。正念場だ。  

小倉記念

面白くもおかしくもない予想を。

土曜日の札幌日経OP。モンドインテロ。二連覇は伊達ではない。馬場、コース、気候と条件があっているのだろう。今年も。

日曜日のレパードS.。グレートタイム。勝ち切れていないとはいえ、相手、タイムを考えれば実績断然。

小倉記念。トリオンフ。秋の天皇賞本命にしたい。しかも、夏の小倉。宦官が長生きであったように、タフで長生きなセン馬。ということで相手もサンマルティン。  

世界の株式市場 分岐点

いよいよ、転換点ではないか。

こう書くと、お前はいつも転換点、とかいつでもピークアウト、と言われるが、転換点の予想は3割行けば神様、1割でも十分な打率であると考える。

先週末は、facebookの株価暴落があり、影響力は低いか、twitterも同様の下落。これが転換点の可能性ある事象だ。

これに対する多数派の解釈は、フェイスブックショックにも関わらず、他のセクターの株価が強く、今の相場の強さを示している、ということらしい。

まさに分岐点。

真の分岐点は、その時点では気づかれず、後で振り返ってみると分岐点、ということが多い。今回もその可能性がある。

facebookが下がったのは、スキャンダルももちろんあるが、これまでの水準が高すぎたこと。だから、売りたい人はここで売るのは当然で、バブル崩壊のタイミングとしてはばっちり。

さらに、直前まで、不祥事からの収益の大幅減少の懸念が幅広く共有されていたにもかかわらず、担当アナリストたちは、むしろ強気で、買い場と主張し、facebookは史上最高値を更新していたこと。これは、懸念が幅広く共有されていたからこそ、むしろ強気を強調して、崩れるのを抑えた、あるいは自分たちの逃げ場を確保して、かなりの程度逃げ切った、ということだ。さらに、暴落後も、買いのチャンス、強気を崩していない、というのも、まさに何とか支えて時間稼ぎをしようというもので、これは典型的なバブル崩壊の時の兆候。

フェイスブック、twitter、テスラなどのファッド企業にとっては、明らかな転換点を迎えている。

テスラの報道も興味深く、イーロンマスクが謙虚だったので、株価が持ち直した、という報道。アナリストに前回は失礼で、暴落、今回は反省の弁を述べて上昇。あほみたいな話であるが、確信犯かどうかは分からないが、売りであることは間違いない。日本的には、本当の窮地に陥ってから泣きついても遅い、というのが普通の解釈だが、この辺は文化の差か。私は、テスラに対しては、当初から永遠に否定的だが、今でも強気の投資家がいることは、ビットコインにいまだに強気であることぐらい不思議なことだ。

一方、株式市場全体では、明確な転換点、とは言えない、というのが、私のフェイスブック転換点説に同意する人々であっても、共通して持っている認識だろう。

しかし、全体の転換点も局地的な転換点から始まるのも、バブル崩壊の典型的なパターンだ。

そして、今回は日銀の政策転換がある。

しかも、株式や為替は反応せず、理論派の債券市場だけが反応し、しかも、米国国債市場まで反応しているとなると、これは世界的なリスク資産市場全体の転換点も近い、という予測を、私としては強く主張したい。

世界的にも、再度、日銀に注目が集まってきた。米中貿易戦争よりも重要だ。  

日銀 名目は緩和枠組み強化、実質は利上げ・株式買入縮小のだまし討ち

東洋経済オンラインに掲載されました。  

政策決定会合 強力な金融緩和継続のための枠組み強化

発表になった。

株価上昇、円安進行。  

日銀が｢麻薬中毒の日本｣に打つべき次の一手

東洋経済オンラインに寄稿しました。  

クイーンS, アイビスサマーダッシュ

クイーンSは、一騎打ちを期待。心情的にはソウルスターリングの方に勝って欲しいが、ディアドラも強いし、札幌勝ちもあるので。穴はトーセンビクトリー。

新潟千直は、レッドラウダ。前走よりも斤量は重くなったが、枠順は前走とは雲泥の差。穴は内に入ってもベストマッチョ。